Finanzmarkt-Barometer, Ausblick Oktober

Unsere Konjunkturyklusanalyse deutet auf eine gewisse Abkühlung der weltweiten Wirtschaftsaktivität hin.

Nach einer Phase aussergewöhnlicher Widerstandsfähigkeit, in der das Wachstum in sieben der letzten acht Quartale über dem Potenzial lag, zeigt die US-Wirtschaft erste Anzeichen einer Abkühlung.

In den kommenden Monaten dürfte der Konsum – der weit mehr als die Hälfte des US-BIP ausmacht – nachlassen, insbesondere im Dienstleistungssektor, was zu einer allgemeinen Verlangsamung führen wird.

Die Bedingungen auf dem Arbeitsmarkt – auf den sich die Fed jetzt hauptsächlich konzentriert – orientieren sich an einer BIP-Wachstumsrate von etwa 2% auf Jahresbasis, was in etwa dem langfristigen Potenzial entspricht. 

Wir rechnen mit einer weiteren Abschwächung der europäischen Wirtschaft. Die sinkenden Energiepreise haben nicht zu mehr Investitionen geführt. Die Nettoexporte – bisher ein Wachstumsmotor – sind nun in Gefahr, da in China immer noch keine Erholung in Sicht ist. Unsere Einstellung gegenüber dem Vereinigten Königreich bleibt positiv, weil das Land von seinem starken Dienstleistungs- und Industriesektor profitiert. Die Bank of England wird die Zinssätze in diesem Jahr vermutlich noch zweimal senken, was die Wirtschaftsaussichten weiter aufhellen dürfte. 

Japan ist die einzige grosse Industrienation, von der wir erwarten, dass sie im Jahr 2025 dank des Konsums über dem Trend wachsen wird. Das wird die Bank von Japan in die Lage versetzen, ihre Geldpolitik weiter zu normalisieren.

Werfen wir einen Blick auf die Schwellenländer: In China bleibt das Wachstum mit einem BIP von 0,4% im dritten Quartal auf Jahresbasis schwach, was in deutlichem Gegensatz zu den 4–5% in den ersten beiden Quartalen dieses Jahres steht. Das jüngste Lockerungspaket der People's Bank of China, das umfangreicher ausfällt als erwartet, dürfte die Stimmung noch mehr aufhellen, wenn es von ebenso entschlossenen fiskalischen Massnahmen flankiert wird.

Die Wirtschaftstätigkeit in den übrigen Schwellenländern ist jedoch ermutigend. Die Schwellenländer dürften von einer Erholung des globalen Handels profitieren, da die Region doppelt so empfindlich auf ein stärkeres Wachstum des Welthandels reagiert wie die Industrieländer.

Unsere Liquiditätsindikatoren sprechen für eine Übergewichtung von Aktien. Da die Zentralbanken in Ländern, auf die mehr als zwei Drittel des weltweiten BIP entfallen, jetzt die Zinssätze senken, werden die geldpolitischen Bedingungen in einer Weise gelockert, die riskanteren Anlageklassen zugutekommen dürfte. 

Wir gehen davon aus, dass die Fed die Zinssätze noch fünfmal senken wird – eine deutliche Lockerung, aber weniger Zinssenkungen als vom Markt derzeit eingepreist. Die Europäische Zentralbank dürfte nachziehen und die Zinssätze auf jeder Sitzung bis auf einen Schlusszinssatz von 2% senken.

Unsere Bewertungskennzahlen zeigen, dass Anleihen sich stark verteuern. Aufgrund der Wahrscheinlichkeit einer sanften Landung der US-Wirtschaft ist das vom Markt derzeit eingepreiste Tempo der Lockerung zu aggressiv. Aktien sind nach wie vor teuer, aber ihre Bewertungen lassen nicht auf eine drohende Blasenbildung schliessen.

Unser markttechnischer Indikator zeigt, dass Aktien bis Ende 2024 wahrscheinlich von der Saisonalität, d. h. der Tendenz, dass sich Aktien in den letzten Monaten des Jahres gut entwickeln, profitieren werden.

Die Dynamik ist ebenfalls positiv, wobei die USA den Grossteil der Zuflüsse in Aktienportfolios verzeichnen. Auch die Zuflüsse in japanische Aktien sind positiv, stammen allerdings hauptsächlich von inländischen Investoren, da ausländische Anleger ihre Bestände reduzierten.

Im Segment der festverzinslichen Wertpapiere zogen Schwellenländeranleihen in Hartwährung nach der Zinssenkung der US-Notenbank an.

Ungeachtet der jüngsten Bemühungen Pekings, das Land mit einer Reihe von fiskal- und geldpolitischen Massnahmen aus seiner wirtschaftlichen Misere zu befreien, ziehen wir die übrigen Schwellenländer China vor. Zum einen sind die Probleme Chinas tiefgreifend und bedürfen eher struktureller Veränderungen als kurzfristiger Lösungen.  Zwar haben die inländischen Aktien stark auf diese Massnahmen reagiert, doch hängt die Nachhaltigkeit der Erholung von der konsequenten Umsetzung durch die Politik ab. Darüber hinaus vermeiden wir jetzt kurz vor den US-Wahlen ein Engagement in Anlagewerten, die am unmittelbarsten von höheren Zöllen und handelspolitischer Unsicherheit betroffen sind.

In den Industrieländern bleiben wir in japanischen Aktien übergewichtet. Die japanischen Unternehmensgewinne weisen eine bessere Dynamik auf als in anderen Ländern, und der Markt ist nach wie vor attraktiv bewertet. Insgesamt bietet der Markt eine strukturell solide Anlagemöglichkeit, da die Wirtschaft die Deflation hinter sich gelassen hat und die Änderungen in der Corporate Governance weitere Anstrengungen zur Verbesserung des Shareholder Value fördern dürften. Eine weitere Aufwertung des Yen dürfte moderat ausfallen, was die Währungsrisiken sowohl für Unternehmen als auch für Investoren begrenzen dürfte. Den Prognosen zufolge wird die japanische Wirtschaft im nächsten Jahr um etwa 1,4% wachsen, doppelt so viel wie ihr Potenzial.  

Wir halten unser Engagement in Schweizer Aktien aufrecht – an dem Markt gibt es eine Vielzahl von Unternehmen, die zu sehr attraktiven Bewertungen gehandelt werden und stabile Erträge bieten. Ausserdem schätzen wir die defensiven Qualitäten des Marktes als Absicherung gegen unser Hauptszenario einer weichen Landung.

Kommunikationsdienste stufen wir von übergewichtet auf eine neutrale Positionierung herab. Der Sektor hat sich im bisherigen Jahresverlauf um 23 Prozentpunkte besser entwickelt als der übrige Markt, was er vor allem den US-Technologieunternehmen zu verdanken hat. Doch der Rally droht nun die Luft auszugehen.  Die Unternehmensgewinne geben keinen klaren Rückenwind mehr, die Bewertungen sind bestenfalls neutral, und die markttechnischen Daten haben sich ins Negative gedreht. Wir bleiben bei unserer Übergewichtung von Finanzwerten, die unserer Meinung nach von einer steileren Renditekurve im Zuge weiterer Zinssenkungen der Fed und der Hoffnung auf Deregulierung profitieren werden. Auch die Erträge der Banken sind gut. Wir bleiben in Versorgern übergewichtet, die wir aufgrund ihrer defensiven Eigenschaften, stabilen Erträge und attraktiven Bewertungen schätzen. Im Immobiliensektor bleiben wir untergewichtet – obwohl der Sektor von den niedrigeren Zinsen profitieren dürfte, ist er nach wie vor teuer und die Nachfrage nach Bürogebäuden muss sich erst noch erholen.

An den Devisenmärkten sind wir beim US-Dollar gegenüber fast allen wichtigen Industrieländerwährungen neutral eingestellt, da sich die kurzfristigen Aussichten für den Greenback durch den erbittert geführten Wahlkampf in den USA eintrüben.

Eine Ausnahme ist der Euro, den wir angesichts des deutlichen Nachlassens der Wirtschaftsdynamik des Währungsblocks auf untergewichtet reduzieren (wir erwarten für das nächste Jahr nur noch ein Wachstum von 1,3%, vor einem Monat waren es noch 1,5%). Die EZB bleibt trotz der Zinssenkungen bei ihrer restriktiven Haltung. Wir gehen jedoch davon aus, dass die Zentralbank bald zu einem expansiven Kurs übergehen wird, da die Inflation weiter nachlässt. Das könnte zu weiteren Zinssenkungen führen, die den Euro unter Druck setzen.

Wir halten unsere Übergewichtung in Gold aufrecht, das trotz zunehmend überhöhter Bewertungen und Positionierungen (mit den höchsten Netto-Longpositionen seit 2017) immer wieder neue Rekordhöhen erreicht. Zinssenkungen der Fed – wie auch der EZB und der Bank of England – verringern die Opportunitätskosten für das Halten eines nicht verzinslichen Anlagewertes wie Gold und wirken als Katalysator für eine Belebung der finanziellen Nachfrage durch börsengehandelte Fonds. Obwohl Gold taktisch überkauft erscheint, würden wir jede Schwäche nutzen, um unsere strategische Allokation aufzustocken.

Aus Sektorenperspektive legten zyklische Konsumgüter im Monatsvergleich um 7% zu, was durch die besseren Aussichten für die Weltwirtschaft begünstigt wurde. Energieaktien hingegen brachen um 3,5% ein, da die Ölpreise weiter fielen, was zum Teil auf die hohen Bestände zurückzuführen ist; Öl hat im bisherigen Jahresverlauf mehr als 7% eingebüsst.

Die geldpolitischen Massnahmen auf beiden Seiten des Pazifiks waren auch für Anleihen eine gute Nachricht. Globale Anleihen legten im Monatsvergleich um etwa 1% zu, wobei Schwellenländeranleihen in Lokalwährung mit einem Plus von mehr als 3% besonders gut abschnitten. Schwellenländeranleihen in Hartwährung dagegen legten im Jahresvergleich nur etwas über 8,5% zu. Unternehmensanleihen, egal ob Hochzins- oder Investment-Grade-Anleihen, zogen auf breiter Front an, sowohl in den Schwellen- als auch den Industrieländern, und legten im Monatsverlauf zwischen 1% und 1,7% zu.

Die Währungen werteten gegenüber dem US-Dollar, der im Monatsvergleich fast 1% verlor, auf, wobei sich Rohstoffwährungen ohne Öl, wie der brasilianische Real und der australische Dollar, besonders gut entwickelten. Der Goldpreis legte um weitere 5% zu und verzeichnete im bisherigen Jahresverlauf einen Zuwachs von 27,5%.

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