Finanzmarktbarometer Ausblick August 2024

Unsere vorsichtige Einschätzung der US-Marktdynamik gilt auch für unsere Konjunkturprognosen für die US-Wirtschaft. Wir gehen davon aus, dass das Wachstum in den nächsten vier bis fünf Quartalen unter dem Potenzial liegen wird. Verlangsamt wird es durch eine Konsumschwäche infolge der Verlangsamung des Anstiegs der real verfügbaren Einkommen. Auch Investitionen in Wohnimmobilien dürften von einer sehr hohen jährlichen Wachstumsrate von 13% zurückgehen. Das dürfte die Inflation weiter unter Abwärtsdruck setzen und damit die Tür für Zinssenkungen durch die Fed öffnen.

Das verarbeitende Gewerbe in der Eurozone hat aufgrund der Investitionszurückhaltung der Unternehmen weiterhin zu kämpfen. Der wichtigste Wachstumstreiber ist vielmehr der private Konsum. Das Vereinigte Königreich hingegen zeigt sich resilient, was durch die neue Labour-Regierung noch verstärkt werden dürfte. Japan ist die einzige grosse Industrienation, die im Jahr 2025 voraussichtlich über dem Trend wachsen wird, wobei auch hier der Konsum das Wachstum anführen wird. Unterdessen sehen wir, dass sich die chinesische Wirtschaft trotz der anhaltenden Schwäche des Immobiliensektors erholt. Haupttriebkraft wird auch hier der Konsum sein, aber auch Investitionen in das verarbeitende Gewerbe werden das Wachstum stützen. Die People's Bank of China überraschte die Märkte mit der Herabsetzung ihrer mittelfristigen Kreditfazilität Ende Juli – in der gleichen Woche, in der sie die Loan Prime Rate, also den Referenzzinssatz für Hypotheken, senkte, um einen Wachstumsimpuls zu geben. 

Unsere Liquiditätsindikatoren zeigen, dass die Zentralbanken auf ihren eigenen geldpolitischen Kurs umgeschwenkt sind, den sie von den Gegebenheiten in ihrem Land abhängig machen, statt einem globalen Trend zu folgen: 14 warten erst einmal ab, 12 lockern die Geldpolitik und 4 straffen sie. Die grosse Frage ist, wie weit gelockert werden kann, bis die Inflation wieder steigt. Geldpolitische Divergenz könnte zu einer Streuung der Marktperformance führen und einige lokale Märkte in einem ansonsten schwachen globalen Umfeld beflügeln.

Unsere Bewertungskennzahlen für Anlagewerte sind im Vergleich zum Vormonat weitgehend unverändert – Aktien sind nach wie vor sehr teuer, Anleihen mässig teuer und Cash günstig. Rund 90 Prozent der von uns analysierten Anlageklassen notieren über dem Trend, was in den letzten zehn Jahren nur dreimal der Fall war und auf ein hohes Mass an Selbstgefälligkeit der Märkte schliessen lässt. 

Die leichte Lockerung durch die US-Notenbank wird sich wahrscheinlich relativ schnell auf das Kreditwachstum auswirken, da die Banken bereit sind, Kredite zu vergeben, und die Kreditnehmer angesichts der guten finanziellen Verfassung des Privatsektors in der komfortablen Lage sind, Schulden aufnehmen zu können. In Europa ist das Bild nicht ganz so klar, da die Europäische Zentralbank zwar die Leitzinsen senken möchte, dies aber durch ihre Bemühungen um eine quantitative Straffung konterkariert wird. Die Bank of Japan wird wahrscheinlich einen eigenen quantitativen Straffungskurs mit zwei Zinserhöhungen um jeweils 10 Basispunkte einleiten und damit die Geldpolitik normalisieren. Auslöser sind die angespannte Lage auf dem Arbeitsmarkt und steigende Löhne. 

Unsere markttechnischen Indikatoren zeigen eine starke Dynamik bei japanischen Aktien und Schwellenländeraktien (ohne China), die auf weitere Kursgewinne hindeuten und die Schwäche der Märkte in der Eurozone und im Vereinigten Königreich ausgleichen. Unsere Indikatoren zeigen auch eine starke saisonale Unterstützung für Anleihen. Die Stimmungsindikatoren für US-Aktien deuten darauf hin, dass der Enthusiasmus der Investoren gross ist, aber noch nicht so extrem, als dass eine drastische Korrektur bevorstehen würde. 

Unsere bevorzugten Aktienmärkte sind die Schweiz und Japan.

Schweizer Aktien profitieren von einer starken Gewinndynamik und attraktiven Bewertungen. Zudem bieten sie Zugang zu einer ungewöhnlich hohen Anzahl von Qualitätsunternehmen, das heisst Firmen mit stabilem Umsatz- und Gewinnwachstum. Die japanischen Aktienmärkte hingegen werden durch starke langfristige Trends unterstützt, wie zum Beispiel die Verbesserung der Corporate Governance, das Durchbrechen der Deflationsspirale, die immer noch expansive Geldpolitik und der schwache Yen.

Was die Sektoren anbelangt, bleiben wir in Versorgern übergewichtet, deren defensive Eigenschaften, stabile Ertragsaussichten und günstige Bewertungen jetzt, da sich das Wirtschaftswachstum abkühlt, besonders attraktiv sind.

Wir sind auch in Kommunikationsdiensten übergewichtet. Die Gewinnaussichten dieser Unternehmen sind relativ gut und der Sektor gehört zu den wenigen, in denen Aktienrückkäufe üblich und weit verbreitet sind. Die Bewertungen haben sich im Vergleich zu anderen Sektoren verbessert – Kommunikationsdienste sind in unserem Modell nun als neutral und nicht mehr als teuer eingestuft.

Dagegen sind wir vorsichtig, was den Immobiliensektor betrifft, wo die Gewinndynamik schwach ist und die Bewertungen nicht mehr so attraktiv sind wie zu Jahresbeginn. Auch wenn die Zinssätze gesenkt werden, dürfte das Tempo der Zinssenkungen eher langsam ausfallen, was sich nachteilig auf die Immobilienmärkte auswirken könnte.

Wer die Inflation genau beobachtet, wird feststellen, dass inflationsgebundene US-Anleihen gerade besonders attraktiv bewertet sind. Die Rendite 10-jähriger TIPS liegt bei 1,95% und damit nahe an unserer Schätzung des realen Trend-BIP-Wachstums in den USA. Dass der Abstand zwischen den beiden Werten so gering ist wie seit 2010 nicht mehr, deutet auf ein gutes Wertpotenzial hin. 

Darüber hinaus zeigen Daten des US-Finanzministeriums, dass die Nachfrage ausländischer Privatinvestoren nach Staatsanleihen weiterhin stark ist, was den Markt stützen dürfte.

Dagegen sind wir in Schweizer Staatsanleihen untergewichtet, die in unserem Modell eine der teuersten festverzinslichen Anlageklassen sind. Mit 0,5% liegen die Renditen 10-jähriger Schweizer Staatsanleihen 3,5 Prozentpunkte unter denen von US-Treasuries (der langfristige durchschnittliche Abstand liegt bei 2 Prozentpunkten).

Wir reduzieren unser Engagement in US-Investment-Grade-Anleihen von übergewichtet in neutral, da wir die Gewinnaussichten der Unternehmen nicht mehr so optimistisch einschätzen. In nächster Zeit werden die Unternehmen Probleme haben, die Gewinnprognosen in dem Masse zu übertreffen wie in den letzten Quartalen. Das gilt insbesondere für die USA mit ihrem schwachen Wirtschaftswachstum, der zunehmenden Stärke des US-Dollars und ihrer nachlassenden Preissetzungsmacht.

Vor diesem Hintergrund halten wir den Renditeaufschlag, den Unternehmensanleihen derzeit bieten, für zu gering. US-Investment-Grade-Unternehmensanleihen rentieren optionsbereinigt aktuell nur 93 Basispunkte höher als US-Staatsanleihen (der Durchschnitt über 20 Jahre liegt bei 155 Basispunkten, siehe Abb. 4).

Was die Devisenmärkte anbelangt, bleiben wir im Schweizer Franken untergewichtet. Die Währung bietet einen sehr niedrigen Carry, und die Schweizerische Nationalbank (SNB) hat sich kürzlich besorgt über die Stärke der Währung geäussert. Wir gehen davon aus, dass die SNB ihren expansiven Kurs beibehalten wird, um dem Zustrom von Investoren entgegenzuwirken, die vor der Währungsvolatilität infolge der politischen Umwälzungen in Frankreich flüchten.

Wir halten weiterhin Longpositionen in Gold. Die Bewertungen sind überzogen, aber die Dynamik ist stark und Gold dürfte seinem Ruf als sicherer Hafen im Falle weiterer Turbulenzen in Frankreich oder den USA alle Ehre machen.

Die Anleihemärkte verzeichneten durchweg kräftige Zuwächse, wobei US-Staatsanleihen um fast 3% zulegten, da die US-Notenbank offenbar kurz vor dem Ende ihres zweijährigen Kampfes gegen die Inflation steht und eine Zinssenkung im September in Aussicht stellte.

Britische Staatsanleihen stiegen im Juli um 2%, da die Investoren davon ausgingen, dass eine Zinssenkung durch die Bank of England unmittelbar bevorsteht (die dann Anfang August auch tatsächlich erfolgte). Die Verbraucherpreisinflation des Landes ist auf die von der Bank of England angestrebten 2 Prozent gefallen, nachdem sie im Oktober 2022 mit 11 Prozent ein 41-Jahres-Hoch erreicht hatte.

Staatsanleihen der Eurozone stiegen ebenfalls um rund 2 Prozent, da die Investoren damit rechneten, dass die Europäische Zentralbank im September die Kreditkosten senken würde, nachdem sie bereits im Juni eine erste Zinssenkung vorgenommen hatte.

Bei den Unternehmensanleihen legten US-Titel sowohl im Investment-Grade- als auch im Hochzins-Segment um mehr als 2% zu. Die Anlageklasse wurde durch einen nahezu historisch niedrigen Verschuldungsgrad und reichlich Cash in den Bilanzen unterstützt.

An den Devisenmärkten stieg der japanische Yen um mehr als 7%, da sich auf den jüngsten geldpolitischen Sitzungen die gegensätzlichen Zinspfade für Japan und die USA bestätigten und damit der Run auf Shortpositionen im Yen ein jähes Ende fand – was die Investoren dazu veranlasste, den Yen massenhaft zurückzukaufen. Während alle europäischen Währungen gegenüber dem Dollar zulegten, verlor der Greenback gegenüber dem Vormonat 1,7%. Das wiederum stützte den Goldpreis, der um mehr als 4% stieg.

Die Ölpreise fielen um mehr als 6%, da die Sorge über eine schwächere Ölnachfrage aus China, dem weltweit grössten Rohölimporteur, zunahm – ausgerechnet jetzt, wo die Ölproduzenten ihre Liefermengen erhöhen dürften.

Die Informationen, Meinungen und Einschätzungen in diesem Dokument sind zum Zeitpunkt der erstmaligen Veröffentlichung zutreffend und unterliegen Risiken und Unsicherheiten, sodass die tatsächlichen Ergebnisse wesentlich von den hier dargestellten abweichen können.