Barometer van de financiële markten augustus 2024 outlook

Onze voorzichtige inschatting van de marktdynamiek in de VS vindt zijn weerslag in onze conjunctuurcijfers voor de Amerikaanse economie. Wij verwachten dat de groei de komende vier tot vijf kwartalen onder het potentieel zal liggen. Dat komt door een afvlakking van de consumptie naarmate de stijging van het reëel beschikbaar inkomen vertraagt. De investeringen in woningen zullen waarschijnlijk ook afnemen na een zeer hoge groei op jaarbasis van 13 procent. Dat zou een verdere neerwaartse druk moeten uitoefenen op de inflatie en de deur moeten openen voor renteverlagingen door de Fed.

De industrie in de eurozone blijft het moeilijk hebben door de terughoudendheid van de bedrijven om te investeren. In plaats daarvan is de particuliere consumptie de belangrijkste motor van groei. Het VK daarentegen toont kracht die waarschijnlijk zal worden versterkt door de nieuwe Labour-regering. Japan is de enige grote ontwikkelde economie die in 2025 waarschijnlijk boven de trend zal groeien, waarbij ook de consumptie de toon zet. Ondertussen zien we de Chinese economie aantrekken, ondanks de aanhoudende zwakte in de vastgoedsector. De belangrijkste motor zal ook daar de consumptie zijn, hoewel investeringen in de industrie de groei eveneens zullen ondersteunen. De People's Bank of China verraste de markten door eind juli haar middellangetermijnkredietfaciliteit te verlagen, in dezelfde week waarin ze haar prime rate verlaagde om de groei te ondersteunen. 

Onze liquiditeitsindicatoren laten zien dat de centrale banken hun eigen beleidspaden zijn gaan uitstippelen, afhankelijk van de lokale omstandigheden, in plaats van een wereldwijde trend te volgen: 14 banken houden hun beleid aan, 12 versoepelen hun beleid en vier verkrappen hun beleid. De grote vraag is hoe ver een versoepeling kan gaan voordat de inflatie weer oplaait. Uiteenlopend beleid kan leiden tot uiteenlopende marktprestaties, waarbij sommige lokale markten worden opgekrikt tegen een zwakke wereldwijde achtergrond.

Onze activa waarderingscijfers zijn in grote lijnen onveranderd gebleven deze maand, met aandelen die nog steeds erg duur lijken, obligaties gematigd duur en cash goedkoop. Ongeveer 90 procent van de activaklassen die wij analyseren, wordt boven de trend verhandeld. Dat is de afgelopen tien jaar slechts drie keer eerder gebeurd, wat wijst op een hoge mate van zelfgenoegzaamheid in de markt. 

Een bescheiden versoepeling door de Fed zal waarschijnlijk relatief snel doorwerken in de kredietgroei, aangezien banken bereid zijn om leningen te verstrekken en kredietnemers in een sterke positie verkeren om schulden aan te gaan gezien de robuuste balansen van de particuliere sector. Het beeld is verwarrender in Europa, waar het streven van de Europese Centrale Bank om de rente te verlagen wordt afgeremd door haar andere beleid van kwantitatieve verkrapping. De Bank of Japan zal wellicht haar eigen kwantitatieve verkrapping starten, samen met twee renteverhogingen van elk 10 basispunten, en daarmee het beleid normaliseren dat wordt aangemoedigd door de krapte op de arbeidsmarkt en de stijgende lonen. 

Tot slot tonen onze technische indicatoren een sterk momentum in Japanse aandelen en aandelen uit opkomende markten zonder China, wat wijst op verdere winsten en de zwakte in de markten van de eurozone en het VK compenseert. Onze indicatoren wijzen ook op een sterke seizoensgebonden steun voor obligaties. De indicatoren voor het beleggerssentiment in de VS tonen dat het enthousiasme onder beleggers hoog is, maar nog niet op het extreme niveau dat op een scherpe correctie zou wijzen. 

Onze favoriete aandelenmarkten zijn Zwitserland en Japan.

Zwitserse aandelen profiteren van een sterke winstdynamiek en aantrekkelijke waarderingen en bieden toegang tot een ongewoon hoog aantal kwaliteitsbedrijven – bedrijven met een stabiele omzet- en winstgroei. De Japanse aandelenmarkten daarentegen worden ondersteund door sterke seculaire trends, waaronder een betere corporate governance, een economie die uit een deflatoire spiraal komt, een nog altijd soepel monetair beleid en een zwakke yen.

Binnen de sectoren blijven wij overwogen in nutsbedrijven, waarvan de defensieve kenmerken, stabiele winstvooruitzichten en goedkope waarderingen bijzonder aantrekkelijk zijn nu de economische groei vertraagt.

Wij zijn ook overwogen in de communicatiedienstensector. De winstvooruitzichten van dergelijke bedrijven zijn relatief goed en het is een van de weinige sectoren waar de inkoop van eigen aandelen gestaag doorgaat. De waarderingen zijn verbeterd in vergelijking met andere sectoren, waarbij communicatiediensten nu neutraal scoren op ons model in plaats van duur.

Wij zijn daarentegen voorzichtig over de vastgoedsector, waar de winstdynamiek zwak is en de waarderingen minder aantrekkelijk zijn dan eerder dit jaar. Hoewel de rente daalt, zal het tempo van de verlagingen waarschijnlijk bescheiden zijn, wat mogelijk ten koste gaat van de vastgoedmarkten.

Voor wie zich zorgen maakt over de inflatie, lijken Amerikaanse inflatiegebonden obligaties bijzonder aantrekkelijk gewaardeerd. Het TIPS-rendement op tien jaar ligt met 1,95 procent dicht bij wat wij schatten als de trendmatige reële bbp-groei voor de VS; dat het verschil tussen de twee het kleinst is sinds 2010 duidt op een goede waarde. 

Bovendien wijzen Amerikaanse Treasury-gegevens erop dat de vraag naar staatsobligaties onder buitenlandse particuliere beleggers sterk blijft, wat de markt zou moeten ondersteunen.

Wij zijn daarentegen onderwogen in Zwitserse staatsobligaties, een van de duurste vastrentende activaklassen volgens ons model. Met 0,5 procent ligt de rente op Zwitserse staatsobligaties met een looptijd van 10 jaar 3,5 procentpunt onder die van staatsobligaties, tegenover een langetermijngemiddelde van 2 procentpunten.

Los daarvan zijn we minder optimistisch geworden over de winstvooruitzichten van bedrijven en hebben we onze positie in Amerikaanse investment-grade obligaties gewijzigd van overwogen naar neutraal. Bedrijven zullen het voortaan net zo moeilijk hebben om de winstverwachtingen te overtreffen als de voorbije kwartalen. Dat geldt vooral voor de VS als gevolg van de tragere economische groei, een sterkere dollar en het haperende prijszettingsvermogen.

Tegen deze achtergrond zijn wij van mening dat het rendement dat bedrijfsobligaties momenteel bieden te laag is. Amerikaanse investment-grade obligaties leveren nu slechts 93 basispunten meer op dan Amerikaanse staatsobligaties, op een voor opties gecorrigeerde basis, tegenover een gemiddelde van 155 basispunten over 20 jaar (zie Afb. 4).

Op de valutamarkten blijven wij onderwogen in de Zwitserse frank. De carry is zeer laag en de Zwitserse Nationale Bank (SNB) heeft onlangs haar bezorgdheid geuit over de sterkte van de munt. Wij verwachten dat de SNB een voorzichtige houding zal aanhouden om de stromen te compenseren van beleggers die hun heil zoeken in de valutavolatiliteit als gevolg van de politieke onrust in Frankrijk.

Wij behouden ook een longpositie in goud. De waarderingen zijn overdreven, maar het momentum is sterk en goud zou een veilige haven moeten worden in geval van verdere onrust in Frankrijk of de VS.

De vastrentende markten zagen over de hele lijn gezonde winsten, met de Amerikaanse staatsobligaties die bijna 3 procent stegen toen de Fed een tweejarige strijd tegen de inflatie leek te staken en zinspeelde op een renteverlaging in september.

De Britse staatsobligaties stegen in juli met 2 procent toen beleggers zich schrap zetten voor een nakende renteverlaging door de Bank of England (die begin augustus ook daadwerkelijk werd doorgevoerd). De consumptieprijsinflatie van het land is gedaald naar de doelstelling van de Bank of England van 2 procent, nadat die in oktober 2022 het hoogste niveau in 41 jaar bereikte, boven de 11%.

Overheidsobligaties uit de eurozone stegen ook met ongeveer 2 procent, omdat beleggers verwachten dat de Europese Centrale Bank de financieringskosten in september zal verlagen, voortbouwend op haar eerste renteverlaging in juni.

Wat kredieten betreft stegen de Amerikaanse bedrijfsobligaties met meer dan 2 procent in zowel het investment-grade als het high-yield segment. De activaklasse werd ondersteund door een bijna historisch lage leverage en overvloed aan cash op de balansen.

Op de valutamarkten steeg de Japanse yen met meer dan 7 procent nadat de bevestiging van tegengestelde rentetrajecten voor Japan en de VS na de laatste beleidsvergaderingen plots een einde maakte aan overvolle shortposities in yen en beleggers ertoe aanzette om de yen massaal terug te kopen. Terwijl alle Europese valuta's stegen ten opzichte van de dollar, verloor de Amerikaanse munt 1,7 procent in de loop van de maand. Dat ondersteunde op zijn beurt goud, dat met meer dan 4 procent steeg.

De olieprijzen daalden met meer dan 6 procent toen de bezorgdheid over de afnemende vraag naar olie uit China, 's werelds grootste importeur van ruwe olie, toenam op een moment dat olieproducenten hun voorraad waarschijnlijk zouden verhogen.

De informatie, meningen en schattingen omvat in dit document weerspiegelen een oordeel op de oorspronkelijke publicatiedatum en zijn onderhevig aan risico's en onzekerheden die ertoe kunnen leiden dat de werkelijke resultaten wezenlijk verschillen van de hierin gepresenteerde resultaten.