Mei Barometer, investment outlook

De Bank of England zal waarschijnlijk tegelijkertijd verlagen. Onze eigen Taylor-rule suggereert dat de centrale bank veel ruimte heeft om te versoepelen, met mogelijk maar liefst vier of vijf verlagingen tegen het einde van het jaar. Dat zou de Britse economie, die zich nu lijkt te hebben hersteld van de recessie, verder moeten ondersteunen. 

In de VS daarentegen zullen renteverlagingen wellicht uitgesteld worden tot minstens september. De achtergrond van de inflatie is gemengd: de kerninflatie voor goederen krimpt, maar de kerninflatie voor diensten beweegt in de tegenovergestelde richting – de kerninflatie ex-huur steeg in maart tot 6 procent op jaarbasis. Dat weerspiegelt het groeitraject van het Amerikaanse bbp, waarbij de dienstensector de economie ondersteunt, terwijl de meeste andere sectoren een zwakkere, laatcyclische dynamiek vertonen (de detailhandelsverkopen bleven vorige maand bijvoorbeeld gelijk, terwijl de consumptie van goederen in het eerste kwartaal van dit jaar kromp). Het is onwaarschijnlijk dat de veerkracht van de dienstenconsumptie zal aanhouden als huishoudens hun spaargeld verhogen tot een normaler niveau: momenteel besparen huishoudens 3,5 procent van hun beschikbare inkomen, terwijl het gemiddelde 7 procent is. Bovendien zal het overtollige spaargeld dat is opgebouwd in de nasleep van de door de pandemie veroorzaakte stimuleringsmaatregelen tegen het einde van deze maand zijn opgebruikt.

Onze liquiditeitsindicatoren zijn over het algemeen neutraal voor wereldwijde risicovolle activa; de verwachtingen van een monetaire versoepeling zijn recent verder naar de toekomst verschoven, nergens meer dan in de VS. En hoewel commerciële banken in Europa steeds meer bereid en in staat zijn om leningen te verstrekken, zal de vraag naar krediet in de particuliere sector waarschijnlijk niet aantrekken zonder een versoepeling van het beleid.

Een uitzondering is China, waar een mini-versoepelingscyclus een gedeeltelijke compensatie biedt voor de druk van schuldafbouw op de langere termijn. Wij verwachten dat het monetaire beleid daar soepel maar terughoudend zal blijven, waardoor de economie zal worden bevloeid in plaats van overspoeld met bredere monetaire stimuleringsmaatregelen.

Wat de waarderingen betreft, zien wereldwijde aandelen er iets aantrekkelijker uit na de recente zwakte van de markt – hoewel ze nog steeds duur zijn ten opzichte van hun prestatierange over de afgelopen 20 jaar. Bovendien blijft het momentum van de bedrijfswinsten in de ontwikkelde markten positief (zie Afb. 2). Europa, het VK en Zwitserland zijn volgens ons model allemaal goedkoop, wat onze overwogen posities in die regio's ondersteunt.

Bij de vastrentende waarden zien de waarderingen er vooral aantrekkelijk uit voor Amerikaanse staatsobligaties, nu de korte rente is teruggekeerd naar cyclische pieken.

Goud daarentegen is verder opgeschoven naar extreem duur terrein. In  een tijd van afnemende inflatiedruk en verbeterende economische vooruitzichten zijn dergelijke waarderingen volgens ons niet langer gerechtvaardigd.

Ook technische indicatoren knipperen rood voor goud: de markt is overbought, de positionering is overdreven en uit enquêtes blijkt dat het aandeel beleggers dat goud als overgewaardeerd ziet, het hoogste is sinds augustus 2020.

De technische indicatoren daarentegen zien er nu vriendelijker uit voor aandelen na de recente pullback – de positionering in aandelen onder beleggers is bijvoorbeeld minder bullish, waardoor er meer ruimte is voor winsten. 

Een ander positief teken is dat de aandelenwinsten zich onlangs hebben verspreid over sectoren,  wat betekent dat de outperformance niet langer geconcentreerd is in een handvol aandelen. Dat vermindert het risico op een scherpe pullback. 

Wij waarderen Britse aandelen op van onderwogen naar neutraal. De winstdynamiek voor binnenlandse beursgenoteerde bedrijven in het VK wordt ondersteund door de verwachte renteverlagingen van de Bank of England. Bovendien biedt de Britse aandelenmarkt blootstelling aan cyclische aandelen zoals mijnbouw en energie, die op dit punt in de conjunctuurcyclus bijzonder aantrekkelijk zijn.  

Wij blijven overwogen in Zwitserse aandelen, een markt met een disproportioneel groot aantal kwaliteitsbedrijven.

De Zwitserse markt als geheel is dit jaar met een teleurstellende 6 procent gestegen, afgeremd door een groep van drie underperformers – voedingsbedrijf Nestle en farmaceutische bedrijven Novartis en Roche – die bijna de helft van de index uitmaken en sinds vorig jaar bijna 10 procent zijn gedaald.

Op basis van de marktkapitalisatie presteert de rest van de index echter ruimschoots beter, met een stijging van 25 procent sinds het dieptepunt van oktober. Bovendien zou het soepelere monetaire beleid van de Zwitserse Nationale Bank, die de rente veel eerder verlaagde dan zijn sectorgenoten, de economie het komende jaar moeten ondersteunen.

Wij blijven ook overwogen in Japanse aandelen. De sterke bedrijfswinsten en de bemoedigende vooruitgang op het gebied van hervormingen van de corporate governance maken Japanse aandelen tot een van onze sterkste overtuigingen.

Elders zijn we neutraal ten opzichte van Amerikaanse aandelen. De grootste aandelenmarkt ter wereld wordt verhandeld tegen een hoge waardering – het is de duurste op onze scorekaart – terwijl de aanhoudende inflatie de timing van de eerste renteverlaging door de Fed kan vertragen.

Aangezien de impliciete risicopremie voor aandelen in de VS – een schatting van het extra rendement dat beleggen in aandelen zou moeten opleveren boven een risicovrije rente – met 3,3 procent ver onder het gemiddelde ligt, kunnen we bijna geen outperformance van aandelen ten opzichte van obligaties verwachten.

Toch zijn we terughoudend om onderwogen te gaan, omdat de VS beleggers blootstelling biedt aan 's werelds toonaangevende bedrijven in technologie en communicatiediensten die sterk groeien.

De 'Magnificent Seven', een groep van Amerikaanse megacapbedrijven uit de technologiesector, zal waarschijnlijk de winstgroei op Wall Street aanvoeren, hoewel de winstresultaten gemengd zijn – de blockbusterwinsten van Alphabet en Microsoft staan in contrast met teleurstellende rapporten van Meta en Tesla. Toch wijzen de resultaten tot nu toe op hogere kapitaaluitgaven voor data-infrastructuur. Wij blijven overwogen in deze sector, die wordt ondersteund door aantrekkelijke seculaire groeithema's zoals artificiële intelligentie.

In het VK lijkt de desinflatoire trend meer gevestigd, wat ons ertoe aanzet om Britse staatsobligaties te overwegen. Het soepele monetaire beleid daarentegen heeft Zwitserse en Japanse obligaties duur gemaakt, waardoor we op die markten onderwogen blijven.

Wij blijven positief over Amerikaanse high-grade kredieten, die zouden profiteren van een omgeving met groei onder het potentiële niveau en desinflatie. Kortlopend hoogrentend krediet ziet er ook bijzonder aantrekkelijk uit, met een potentieel voor extra rendement ten opzichte van obligaties, gezien onze beperkte verwachting van aanhoudend rendement; het niveau van carry blijft ook aantrekkelijk. 

Hoewel we geloven in de langetermijnbeleggingscase voor goud, hebben we ervoor gekozen om onze blootstelling aan het edelmetaal terug te brengen als onderdeel van een tactische zet.  Hoewel goud wordt gesteund door de vraag van centrale banken in opkomende markten, vinden wij dat de waardering hoog is. Wij zijn dan ook overgestapt van overwogen naar een benchmarkweging, in afwachting van een beter moment om opnieuw de markt te betreden.  

Wij verlagen ook onze positie in de Zwitserse frank naar onderwogen. Wij denken dat het gunstig is om wat opwaartse blootstelling aan de dollar te hebben, aangezien de Fed voorlopig nog moet wachten vooraleer het beleid te versoepelen. Het lijkt zinvol om een deel van de Zwitserse valuta in te ruilen voor dollars, omdat de Zwitserse centrale bank al is begonnen met haar versoepelingscyclus.

De Amerikaanse aandelentrends wogen op andere markten. Aandelen uit de eurozone verloren 1,8 procent in lokale valuta, Zwitserse aandelen 2,5 procent en Japanse aandelen 1,1 procent. De Britse aandelenmarkt was een opvallende uitschieter met een winst van bijna 3 procent. De markt is relatief ondergewaardeerd, terwijl beleggers ook beginnen te anticiperen op renteverlagingen door de Bank of England nu de inflatie daalt en de economische groei zwak blijft. Opkomende Aziatische aandelen deden het ook goed met een stijging van 1,8 procent, met enige hoop dat de Chinese economie klaar is voor een opleving.

Energie was de sterkste sector met een stijging van 1,1 procent in de maand, terwijl vastgoed met 6,1 procent daalde uit vrees voor aanhoudend hoge rentes, terwijl beleggers wat winst namen op een opgeblazen IT-sector, met een daling van 5,2 procent in lokale valuta. 

In navolging van de Amerikaanse treasuries daalden staatsobligaties over de hele lijn, met een verlies van 1 tot 3 procent in de maand. Kredieten hadden net als de aandelenmarkten te lijden, met een daling van ongeveer 2 procent in investment grade in de VS deze maand.

^{Informatie, meningen en schattingen in dit document weerspiegelen een oordeel op de oorspronkelijke publicatiedatum en zijn onderhevig aan risico's en onzekerheden die ertoe kunnen leiden dat de werkelijke resultaten wezenlijk verschillen van de hierin gepresenteerde resultaten.}