Deuda emergente

Como consecuencia de este cambio radical, es poco probable que los gobiernos vuelvan a la austeridad –al menos no hasta que los mercados les obliguen a hacerlo. En cambio, los gobiernos intentarán mantener la carga de su deuda bajo control haciendo crecer sus economías. El aumento del gasto público, aunque selectivo, impulsará el gasto en bienes de capital y la demanda de recursos –factores ambos que probablemente beneficiarán a los productores de materias primas. El inconveniente es que predominarán los tipos de interés más altos.

Lo que no está tan claro es cómo afectará esta generosidad fiscal a los flujos internacionales de capital. Los gobiernos muy endeudados adoptarán un nuevo estilo de represión financiera. Tratarán de movilizar el capital nacional –gran parte del cual se encuentra actualmente invertido en el extranjero, de manera especialmente desproporcionada en EE.UU.– mediante los incentivos tributarios, la legislación y el marketing (véase la fig. 1). Esto bien podría provocar una reversión de los flujos monetarios que, hasta ahora, han sustentado la rentabilidad superior de los precios de los activos estadounidenses y, en definitiva, la fortaleza del dólar. Si esto ocurriera, la mayor transformación acabaría produciéndose en los precios de los activos emergentes –las economías en desarrollo saldrán beneficiadas de la combinación de un resurgimiento de la inversión y del gasto de capital.  

Y no solo eso, sino que ahora son menos vulnerables a la fuga de inversores. En 2008, el 81% de la deuda soberana y corporativa emergente se emitía en el exterior en divisas extranjeras, principalmente dólares.  En 2023, esa proporción había disminuido hasta el 44%. Hoy en día, la mayor parte de la deuda soberana emergente se financia a nivel nacional, en moneda local. 

Esto se debe a la creciente madurez de estas economías: ahora hay un mayor número de ahorradores nacionales que disponen de unos mercados de capitales autóctonos cada vez más sofisticados en los que invertir su dinero. Esta madurez es, a su vez, producto del crecimiento económico y de la disciplina impuesta a los gobiernos por los bancos centrales independientes, los regímenes de tipo de cambio flotante, las normas fiscales, la creación de sistemas de pensiones públicos y privados y las instituciones nacionales, cada vez más sólidas. Esto es especialmente cierto en los países que han sido propensos a las crisis en el pasado.

La pandemia obligó a los gobiernos occidentales a reconocer hasta qué punto sus cadenas de suministro estaban ligadas a China. Ello coincidió con la toma de conciencia del poderío militar y económico que China había llegado a alcanzar. La campaña de los países desarrollados para reducir su dependencia del país fue una bendición para las demás economías emergentes. Algunas, como las de Latinoamérica, se han beneficiado del traslado a países cercanos de la producción estadounidense. Al mismo tiempo, las empresas chinas han trasladado parte de su producción al extranjero, sobre todo al sudeste asiático, como forma de sortear algunas de las barreras comerciales que han ido surgiendo.

Esto ha impulsado los flujos de capital hacia el resto de los mercados emergentes asiáticos, no solo porque la inversión ya no se ve sometida al efecto expulsión (crowding out) del gigante regional ávido de capital, sino también porque el crecimiento de estos países, cada vez más rápido, ha creado una clase media más numerosa y consolidada que busca lugares donde colocar sus ahorros (véase la fig. 3).

Muchos de estos países poseen abundantes recursos: son los principales suministradores de los metales necesarios para la transición hacia las energías limpias, así como de minerales estratégicos para aplicaciones militares y técnicas. Y la demanda de estos productos no dejará de crecer (véase la fig. 4).

Sin embargo, quizás su recurso más importante no proceda de la minería ni la tala, sino de sus habitantes. Muchos países desarrollados se enfrentan al envejecimiento y la disminución de su población. Esta cuestión es menos problemática en los países emergentes, aunque con algunas excepciones importantes, como Corea del Sur y China (véase la fig. 5). No solo ofrecen mano de obra barata, sino que representan el futuro del consumo y de la innovación, ya que el aumento de la riqueza repercute en la formación. Las empresas extranjeras han descubierto este recurso: Google, por ejemplo, no considera la India como un país para subcontratar trabajos poco cualificados, sino que está contratando empleados de todas las categorías salariales con vistas a crear servicios que satisfagan las necesidades localeshttps://www.cnbc.com/2024/05/01/google-cuts-hundreds-of-core-workers-moves-jobs-to-india-mexico.html.

Para que las economías emergentes puedan aprovechar plenamente los flujos de capital, es preciso ampliar sus infraestructuras, algo que sus gobiernos están fomentando. Los bancos de desarrollo compiten por invertir en los mercados emergentes como, por ejemplo, el FMI en América Latina o el Banco Mundial y el Tesoro estadounidense en África occidental, mientras que los fondos soberanos de Oriente Medio también se muestran cada vez más activos. Conjuntamente, están ayudando a financiar la inversión al tiempo que brindan un importante mecanismo de seguridad a los mercados de crédito soberano, reduciendo así el riesgo de incumplimiento.

Paralelamente, la escasa titularidad extranjera de deuda emergente, sobre todo de deuda en moneda local, sumada al hecho de que estas divisas están considerablemente infravaloradas, ofrece a los inversores un buen equilibrio de remuneración por riesgo asumido. 

Además, la renta fija emergente es un eficaz componente diversificador para las carteras. La renta fija emergente presenta bajas correlaciones con las principales clases de activos de renta fija –“US treasuries” y crédito “investment grade”– y tampoco está correlacionada con la renta variable estadounidense. Al mismo tiempo, las subclases de activos de la renta fija emergente –soberana en divisas fuertes, crédito en divisas fuertes, soberana en moneda local, crédito en moneda local– también están relativamente descorrelacionadas entre sí, lo cual crea oportunidades de diversificación dentro de una asignación a renta fija emergente.

Juntos, estos factores ofrecen a los inversores un conjunto de oportunidades más amplio. La deuda en moneda local, tanto soberana como corporativa, parece cada vez más atractiva gracias a la solidez de sus bases de inversores nacionales. En términos más generales, el riesgo de crédito soberano y corporativo es reducido, especialmente en el caso de los países y empresas grandes y sistémicos. Esta menor dependencia del dólar hace que estos activos sean menos sensibles a los tipos de interés de EE.UU. y menos vulnerables a los sobresaltos procedentes del exterior. No obstante, para desenvolverse en este nuevo orden mundial será fundamental tener la capacidad de realizar asignaciones dinámicas a través de todo el abanico de activos emergentes.