Overzicht: Rendementsvooruitzichten voor de komende 5 jaar
De afgelopen decennia is het een lonende strategie gebleken om de beleggingen van een portefeuille min of meer evenwichtig te verdelen over aandelen van ontwikkelde markten en obligaties. Het rendement op jaarbasis dat beleggers met deze aanpak hebben behaald, is hoog: winsten die te danken zijn aan een gestage economische groei, een bijna onafgebroken daling van de rente en inflatie en relatief rustige omstandigheden op de financiële markten.
Toch wijzen onze prognoses voor de komende vijf jaar erop dat beleggers een andere koers zullen moeten varen om een vergelijkbaar resultaat te bereiken. Dat betekent minder kapitaal toewijzen aan de ontwikkelde wereld, meer posities in activa uit opkomende markten en veel meer beleggen in alternatieven, met name grondstoffen en goud.
Rendementsvooruitzichten voor activaklasse voor de komende 5 jaar
Bron: Pictet Asset Management, prognoseperiode 30.04.2022 -> 30.04.2027
Een belangrijke bevinding uit ons onderzoek is dat rendementen uit aandelenmarkten het slachtoffer zullen worden van een ongunstige verschuiving in de conjunctuurcyclus. De wereldeconomie nadert het einde van de expansiefase na de Covid-19-crisis. Krappere financiële voorwaarden, een piek in de banengroei in de VS en grote outputkloven wijzen allemaal op een recessie voor dit of volgend jaar. Dat heeft aanzienlijke gevolgen voor beleggers. Er is een aanzienlijk verschil tussen een allocatie aan aandelen in de aanloop naar een malaise en hetzelfde zodra het herstel begint. En dat geldt ook voor wie op lange termijn belegt.
Onze analyse van de afgelopen 100 jaar toont aan dat een initiële belegging in aandelen van ontwikkelde markten na het einde van een recessie een prijsrendement van 10 procent per jaar oplevert voor de volgende vijf jaar; beleggen vóór een recessie, zoals vandaag het geval zou zijn, brengt in vergelijking meestal slechts een jaarlijks rendement van 4 procent op – een tekort van ongeveer 6 procent per jaar.
Chief Strategist en Senior Multi Asset Strategist
Een ander obstakel voor ontwikkelde aandelenmarkten is een dreigende druk op de winstmarges van bedrijven. Met stijgende lonen en stijgende grondstoffenprijzen, strengere voorschriften die de kosten van zakendoen verhogen en het vooruitzicht van een stijging van de vennootschapsbelasting kunnen de marges in de komende vijf jaar naar verwachting met een cumulatieve 10 procent dalen.
Maar het zijn niet alleen aandelen uit ontwikkelde markten die het moeilijk zullen hebben om hun prestaties in het verleden te evenaren. Staatsobligaties van ontwikkelde landen zullen zich de komende vijf jaar ook moeten inspannen om aan de verwachtingen van beleggers te voldoen. Traditioneel vormden deze effecten een anker in een gediversifieerde portefeuille, een cruciale bron van inkomsten en kapitaalbescherming in tijden van economische onzekerheid.
Maar buiten de VS – waar de initiële waarderingen voor staatsobligaties en obligaties met investment grade-rating aantrekkelijker worden dankzij de piek in de rendementen van dit jaar – zullen de rendementen van vastrentende waarden uit ontwikkelde markten de komende vijf jaar onder de inflatie dalen.
Om de magere rendementen en inkomsten uit de ontwikkelde wereld te compenseren, zullen beleggers een delicaat evenwicht moeten vinden. Enerzijds blijkt uit onze analyse dat portefeuilles gemiddeld hogere allocaties aan aandelen en obligaties uit opkomende markten vereisen, evenals grondstoffen – risicovollere beleggingen die een hoger toekomstig rendement bieden. Anderzijds zou het verstandig zijn om deze hogere risico's te combineren met een hogere allocatie aan activa die geen gelijke tred houden met de reguliere aandelen- en obligatiemarkten, zoals liquide alternatieven, goud en private activa.
Binnen de opkomende markten zien Chinese aandelen er bijzonder aantrekkelijk uit, terwijl het inkomstengenererende potentieel van obligaties uit opkomende markten zou moeten toenemen, versterkt door wat volgens ons een gestage appreciatie van valuta's van opkomende landen zal zijn.
Bij de alternatieven zien de niet-energiegrondstoffen er bijzonder aantrekkelijk uit; hun rendementen zouden het komende half jaar hoger moeten liggen dan de inflatie.
Onze analyse toont ook aan dat vastgoed en private equity beide beter presteren dan aandelen van ontwikkelde markten over onze prognosehorizon van vijf jaar. Allocaties in goud en infrastructuur zijn op dit moment zinvol als middel om het risico te diversifiëren en de portefeuilles te beschermen tegen de mogelijkheid van een hardnekkig hoge – of volatiele – inflatie.
Beleggers kunnen trouw blijven aan de traditionele evenwichtige portefeuille met reguliere obligaties en aandelen, maar moeten dan een lager rendement en een mogelijk hogere volatiliteit aanvaarden.
De komende vijf jaar staan beleggers dan ook voor een raadsel. Ze kunnen trouw blijven aan de traditionele evenwichtige portefeuille met reguliere obligaties en aandelen, maar moeten dan een lager rendement en een mogelijk hogere volatiliteit aanvaarden. Of ze kunnen een minder vertrouwd pad inslaan en meer kapitaal toewijzen aan alternatieve activa. Onze analyse suggereert dat de tweede optie verstandiger is.
De inflatie is terug, maar de jaren 1970 niet
De heropleving van de inflatie in het afgelopen jaar wakkerde de vrees aan dat de wereldeconomie teruggekeerd is naar de jaren 1970, een periode waarin de groei stagneerde en de centrale banken de controle over de prijsstabiliteit verloren. Dat is te pessimistisch.
Wij zijn van mening dat de inflatieopstoot van 2022 in grote lijnen van korte duur zal zijn. Maar we denken ook dat de inflatiecijfers in de grote economieën niet zullen terugkeren naar de zeer lage en zeer stabiele niveaus die sinds het begin van de jaren 1990 grotendeels de overhand hadden.
Wij verwachten dat de evenwichtswaarde iets hoger zal zijn, met een aanzienlijk hogere volatiliteit van de resultaten – we zien een waarde die varieert tussen 2 en 3 procent in een groot deel van de ontwikkelde wereld, maar steeds vaker met pieken en dalen.
Cruciaal is dat er – in tegenstelling tot in de jaren 1970 – niet veel tekenen zijn dat de inflatie wordt meegenomen in de looneisen. De looneisen werden verankerd toen de inflatieverwachtingen begonnen op te lopen. Deze keer heeft het record van de centrale bankiers om de prijsstabiliteit op lange termijn te handhaven hen in bedwang gehouden.
Naarmate de knelpunten in de toeleveringsketen als gevolg van Covid-19 beginnen te verminderen en de impact van de Russische invasie van Oekraïne op de grondstoffenprijzen begint af te nemen, zal de prijsdruk verdwijnen. Maar uiteindelijk wordt de inflatie bepaald door het economisch beleid, wat betekent dat het een politieke keuze is en dat politici blijkbaar lessen hebben getrokken uit de hoge inflatie.
De erfenis van de Covid-19-crisis en de Oekraïnecrisis
De afgelopen twee jaar waren er niet één, maar twee generatiebepalende gebeurtenissen – de Covid-19-pandemie en de oorlog in Oekraïne. Samen zullen ze verstrekkende gevolgen hebben voor de economie en de maatschappij.
De gestage erosie van de Amerikaanse vooraanstaande positie in de wereld, de groene transitie en de wens om meer veerkrachtige toeleveringsketens op te bouwen bij zowel bedrijven als overheden behoren misschien tot de tijd vóór de pandemie, maar de drie trends zullen waarschijnlijk meer momentum krijgen in de nasleep van Covid-19 en de Russische invasie.
Wat het begrotingsbeleid betreft leiden Covid-19 en de oorlog beide tot een forse stijging van de overheidsuitgaven, vooral in de ontwikkelde wereld. Dat zal op zijn beurt worden gefinancierd door meer te lenen, waardoor de obligatierendementen in zowel de ontwikkelde als de opkomende wereld zullen stijgen.
Tegelijkertijd hebben de centrale banken wereldwijd bewezen dat ze op grote schaal kunnen samenwerken en dat ze niet bang zijn om innovatieve, complexe tools te gebruiken om hun doelstellingen te bereiken. Er is nu een blauwdruk voor toekomstige crisissen, waarbij de centrale banken een trackrecord hebben opgebouwd voor het verstrekken van liquiditeiten aan niet alleen commerciële banken, maar ook rechtstreeks aan de particuliere sector.
De ondergang van de Washington Consensus en de gevolgen ervan voor de allocatie van kapitaal
Een van de meest diepgaande en verregaande structurele trends van het afgelopen decennium – die de maatschappij, de politiek en de economie aantast – was de langzame maar gestage ondergang van de neoliberale wereldorde en de economische tegenhanger ervan, de Washington Consensus. Het is een fenomeen waarover we het in eerdere Secular Outlooks al hadden, maar de Covid-19-pandemie en de Oekraïneoorlog hebben de verschuiving aanzienlijk versneld. Dat betekent dat er nog meer aandacht aan moet worden besteed.
In dit deel bekijken we de impact van de erosie van de op regels gebaseerde wereldorde op de financiële markt en analyseren we in het bijzonder hoe die de allocatie van kapitaal, die uiteindelijk het rendement op de belegging bepaalt, heeft verstoord.
De neoliberale orde maakte opgang tijdens de door inflatie geteisterde jaren 1970 als een tegengif voor wat regeringen zagen als het beleidsfalen van het Keynesiaanse economische denken. Economisch gezien was deze nieuwe orde opgebouwd rond zes pijlers:
- Fiscale beleidsdiscipline – of 'kleine overheid' gekenmerkt door een strikte controle van de overheidsuitgaven;
- Belastinghervorming, een verbreding van de belastinggrondslag en de invoering van gematigde marginale belastingtarieven;
- Marktconforme rentevoeten en wisselkoersen;
- Liberalisering van goederen en kapitaalstromen;
- Privatisering van overheidsbedrijven en deregulering;
- Strikte handhaving van eigendoms- en andere wettelijke rechten.
We bekijken hoe de erosie van de op regels gebaseerde wereldorde de allocatie van kapitaal, die uiteindelijk het rendement op de belegging bepaalt, heeft verstoord.
En de nieuwe orde werkte. De wereldeconomie kende een gouden tijdperk, gekenmerkt door snelle productiviteitswinsten, stijgende handelsvolumes en de opkomst van China als nieuwe economische supermacht. Ook de financiële markten profiteerden enorm. Aandelen beleefden een van hun langste en sterkste bullmarkten ooit; risicopremies kelderden tot bijna nul; obligatierendementen daalden fors naarmate de inflatiedruk wegebde.
Maar dat alles eindigde met de wereldwijde financiële crisis in 2008. De wereldwijde financiële crisis luidde een periode in van diepgaande introspectie door de beleidsmakers die resulteerde in een gestage ontmanteling van de Washington Consensus en het opnieuw opduiken van een meer interventionistische staat. Het keerpunt was de invoering van een kwantitatieve versoepeling in 2008-2009 door alle grote centrale banken, waardoor ze de eerste en laatste koper van staatsobligaties werden en zo effectief de reële kapitaalkosten voor beleggers bepaalden. Kwantitatieve versoepeling werd bedacht als een tijdelijke oplossing voor een noodsituatie.
Naarmate de noodsituaties toenamen, werd kwantitatieve versoepeling echter niet alleen de standaard, maar omarmden de nationale regeringen – onder impuls van de kiezers – ook een strengere regelgeving van de economie en de financiën. Als gevolg daarvan wordt de rol van de financiële markten – het efficiënt kanaliseren van kapitaal van spaargelden naar bedrijven om het rendement en de productiviteit te maximaliseren met de minste verstoring en volatiliteit – nu getest.