Barómetro de agosto de las perspectivas de los mercados financieros

Los indicadores adelantados de la actividad económica se sitúan por encima del nivel neutral en la mayoría de las economías avanzadas y en Asia emergente. Prevemos que la volatilidad de las noticias sobre la guerra contra Irán mantendrá los precios del petróleo fluctuando por ahora para, posteriormente, registrar un descenso. Aunque esto ejercerá cierta presión bajista sobre el crecimiento mundial y provocará un aumento de la inflación a corto plazo, se espera que el impacto total sea menor que en 2022, dada la menor intensidad energética y la continuidad de la inversión, sobre todo de la financiación vinculada a la IA y a la transición ecológica.

La inversión no residencial sigue siendo el motor clave de la economía estadounidense, compensando la desaceleración del crecimiento de la renta disponible y el debilitamiento de los fundamentales subyacentes del consumo.

En Europa, la expansión económica sigue viéndose limitada por la crisis energética, pero los indicadores de confianza empresarial y de los consumidores se han estabilizado y los índices PMI indican una mejora gradual tanto en el sector manufacturero como en el de servicios. La demanda interna ha resultado ser relativamente resistente, respaldada por los niveles de ahorro de los hogares, todavía elevados, y por la estabilidad de las condiciones de empleo.

Algunas de las mejores condiciones macroeconómicas se encuentran en los mercados emergentes, gracias a la mayor solidez de sus fundamentales, sus relaciones de comercio exterior positivas y su menor vulnerabilidad ante las crisis de los precios del petróleo. Esto debería contribuir a una rentabilidad relativa superior de los activos emergentes, tanto de deuda pública como de renta variable.

Las condiciones de liquidez, que en gran parte de los países desarrollados se están volviendo menos acomodaticias, también favorecen a los mercados emergentes.

Ante las crecientes presiones inflacionistas, una tercera parte de los 30 principales bancos centrales analizados por nuestro modelo de liquidez se encuentran en fase de endurecimiento, la mitad se mantienen a la expectativa y el resto están aplicando políticas expansivas. Esperamos una subida más de tipos por parte del Banco Central Europeo este año y creemos que existe el riesgo de un mayor endurecimiento por parte de la Reserva Federal de EE.UU.

Las valoraciones apuntan a una ampliación del liderazgo del mercado más allá de los valores tecnológicos de renombre, lo cual crea una base más estable para una posible siguiente fase del rally de la renta variable. El contexto de los beneficios es muy favorable. Cerca de una cuarta parte de las empresas del S&P 500 ya han presentado sus resultados del segundo trimestre, de los cuales el 85% han superado las previsiones de los analistas, frente a una media a largo plazo del 68%, según datos de LSEG I/B/E/S.

Las perspectivas también son positivas, ya que las previsiones de los analistas sobre los beneficios futuros apuntan a un aumento de la proporción de empresas del S&P 500 que registrarán un sólido crecimiento de los beneficios (véase la fig. 2).

La valoración de los bonos globales es, en general, razonable, en consonancia con nuestra asignación neutral. El oro sigue pareciendo caro en comparación con su trayectoria de los últimos 20 años, pero podría resultar atractivo como oportunidad a medio plazo ante la posibilidad de bajada de los tipos reales en EE.UU.

Los indicadores técnicos también favorecen al metal precioso, debido tanto a las señales de que su reciente tendencia bajista está tocando fondo como a los flujos de entrada procedentes de inversores minoristas y bancos centrales.

Los flujos de capital también son favorables para la renta variable global, con unos 129.000 millones de USD invertidos en las últimas cuatro semanas. Esto se debe en gran medida a la compra en caídas en los mercados emergentes y en el sector tecnológico.

Seguimos siendo optimistas respecto a esa perspectiva. El ciclo de la IA ─el desarrollo de infraestructuras y la enorme inversión de los hiperescaladores─ sigue aportando un potente impulso a la mejora de los resultados, cuyos beneficios llegan a un número cada vez mayor de empresas, no solo a unos cuantos líderes tecnológicos, y favorecen las ganancias en una variedad más amplia de sectores, desde el industrial hasta el de “utilities” y determinadas áreas de las infraestructuras.

El contexto macroeconómico también es prometedor. La inversión relacionada con la IA, el sólido crecimiento del empleo y los salarios, así como la persistente fortaleza de Asia emergente, están sustentando el crecimiento en las grandes economías. Al mismo tiempo, las presiones inflacionistas siguen contenidas, lo que reduce el riesgo de que se produzca un endurecimiento monetario lo suficientemente drástico como para truncar la expansión.

Aunque el liderazgo de mercados se está ampliando, no queremos sumarnos al rally de forma indiscriminada. Preferimos ser selectivos y concentrar nuestras posiciones sobreponderadas en los ámbitos en los que nuestra convicción es mayor.

Los mercados emergentes, China excluida, siguen siendo nuestra región preferida. Hemos observado algunas correcciones localizadas en Taiwán y Corea del Sur, lo cual refleja una pausa en el liderazgo de los sectores de la IA y los semiconductores tras un periodo de rentabilidad excepcionalmente superior. Fuera de estos mercados, el crecimiento se mantiene resistente y la inflación sigue contenida. Esperamos que los mercados emergentes registren este año el mayor crecimiento de los beneficios del mundo con un 56%, más del doble que el de los mercados desarrollados.

Nos mantenemos neutrales en EE.UU. Según nuestros cálculos, el 70% del crecimiento de los beneficios en EE.UU. procede de títulos de megacapitalización relacionados con la IA, lo que supone, con diferencia, la mayor proporción del mundo. Si bien esta concentración genera vulnerabilidad en caso de que se debilite la confianza en la IA, también significa que EE.UU. sigue siendo el principal beneficiario del superciclo de la IA. Dicho esto, las valoraciones son poco atractivas, lo que deja poco margen para la decepción.

También nos mantenemos neutrales respecto del resto de los mercados desarrollados.

Aunque sus valoraciones son, en general, más atractivas que las de EE.UU., el ritmo de aumento de los beneficios sigue siendo más débil y las perspectivas de crecimiento más desiguales. Además, la soberanía de muchos de estos mercados sobre las tecnologías y las empresas que impulsan el ciclo de inversión en IA es limitada, lo que dificulta su capacidad para aprovecharse de sus beneficios.

En cuanto a los sectores, seguimos sobreponderando el tecnológico. Aunque algunos inversores se preguntan si las previsiones de beneficios podrán estar a la altura de las elevadas expectativas, las empresas siguen presentando revisiones al alza de sus resultados sorprendentemente positivas, lo que a su vez justifica la prima de valoración del sector. Nos tranquiliza que la reciente rotación se haya producido dentro del sector tecnológico y no haya sido un éxodo masivo, lo que refuerza nuestra postura constructiva, aunque selectiva.

También sobreponderamos los sectores industrial y de “utilities”, ya que se están beneficiando cada vez más de la inversión relacionada con la IA. El sector industrial sigue beneficiándose del gasto en infraestructuras, mientras que el de “utilities” está expuesto al aumento de la demanda de electricidad para centros de datos y aplicaciones de IA. Los títulos de “utilities” también aportan estabilidad a los beneficios en una cartera que, por lo demás, es favorable al riesgo.

El sector financiero es otra de nuestras preferencias. El contexto de tipos de interés más altos durante más tiempo debería aumentar los ingresos netos por intereses de los bancos mientras el resistente crecimiento económico y los saneados balances de las empresas limitan las pérdidas crediticias. 

En cambio, nos mantenemos infraponderados en los sectores de consumo, cuya evolución depende principalmente del gasto de los hogares, lo cual apunta a una fuente de crecimiento de los beneficios menos convincente que la inversión empresarial.

El valor ha vuelto a la renta fija, especialmente en el tramo a largo plazo de la curva y en los tipos reales, tras la reciente subida de los rendimientos.

Gran parte de ello surge como reacción a unas perspectivas económicas más optimistas y a las previsiones de aumentos de la productividad gracias a la IA. Esto resulta especialmente evidente en EE.UU., donde el Índice de Sorpresas Económicas, que indica en qué medida se ajustan los datos económicos a las expectativas, ha alcanzado su máximo histórico, exceptuados los periodos de recuperación tras una recesión.

Los mercados han reaccionado descontando unos tipos de interés reales a largo plazo más elevados. Los tipos reales a cinco años dentro de cinco años ─un indicador de dónde esperan los inversores que se sitúen los tipos oficiales ajustados a la inflación en el largo plazo─ han subido tanto en EE.UU. como en Europa.

Sin embargo, incluso tras su reciente evolución, siguen en general coincidiendo con las estimaciones de la Reserva Federal y del Banco Central Europeo sobre sus propios tipos neutrales. Esto sugiere que los tipos reales son más elevados, aunque no están claramente tensos.

Es probable que las mayores tasas de crecimiento mantengan la inflación por encima del objetivo durante más tiempo del previsto, mientras que las elevadas necesidades de financiación y el gasto de capital sostenido deberían seguir ejerciendo presión sobre los tipos a largo plazo.

En este contexto, los argumentos a favor de ampliar la duración siguen sin ser convincentes. No creemos que las valoraciones por sí solas justifiquen una postura más positiva. Por lo tanto, mantenemos una asignación neutral tanto en deuda pública como en crédito.

En cuanto a las divisas, rebajamos el yen de sobreponderado a neutral. Los argumentos para mantener esta divisa como asignación defensiva se han debilitado, ya que las expectativas de crecimiento mejoran y el apetito de riesgo de los inversores sigue siendo elevado.

Los bonos globales perdieron un 1,2% en el mes, con unos rendimientos al alza debido a las expectativas de subidas de los tipos de interés.

Los rendimientos de la deuda pública desarrollada a 30 años alcanzaron máximos históricos: los de los “US Treasuries” registraron su nivel más alto en 20 años, los de los “gilts” británicos, en 28 años, y los de los “bunds” alemanes, en 15 años (véase la fig. 5).

La venta de “US Treasuries” por parte de inversores oficiales extranjeros continuó a un ritmo constante de unos 40 000 millones de USD al mes, según los datos sobre flujos.

El oro recuperó algo de terreno tras cuatro meses de pérdidas. Las encuestas a gestores de fondos indican que cada vez son más los inversores que ven valor en el metal precioso.

El dólar perdió un 1,3% frente a una cesta de divisas ponderada por el comercio. El yen japonés repuntó desde sus mínimos de cuatro décadas tras la intervención conjunta EE.UU-Japón.

^{La información, las opiniones y las estimaciones expresadas en este documento reflejan un juicio emitido en su fecha original de publicación y pueden verse afectadas por riesgos e incertidumbres que podrían hacer que los resultados reales sean sustancialmente diferentes de los presentados en este documento.}