Barometro dei mercati finanziari Previsioni di novembre

In effetti, i nostri indicatori del ciclo economico mostrano un miglioramento delle condizioni economiche nel corso dello scorso mese: le performance di USA, Regno Unito e Svizzera sono tutte state superiori alle nostre precedenti aspettative.

Di conseguenza, abbiamo rivisto al rialzo di uno 0,2% le nostre previsioni di crescita del PIL statunitense, portandole all'1,8% per quest'anno e all'1,5% per il 2026, una posizione ampiamente condivisa da tutti gli analisti. Sebbene il sentiment dei consumatori statunitensi sia debole e il mercato del lavoro abbia perso slancio, i sondaggi regionali indicano un'attività economica robusta e il settore immobiliare sembra essere avviato verso una ripresa graduale.

Le nostre previsioni sui mercati emergenti rimangono ottimistiche. L'inflazione è per lo più contenuta, il che consente a molte delle banche centrali dei Paesi emergenti di allentare la politica monetaria e sostenere la crescita. Le esportazioni globali hanno superato i livelli pre-COVID e gli scambi tra i Paesi in via di sviluppo sono particolarmente forti. Tutto questo sostiene la nostra posizione di sovrappeso in azioni dei mercati emergenti, obbligazioni in valuta locale e credito societario.

Positive sono anche le condizioni di liquidità globali: attualmente l'83% delle banche centrali mondiali è in una fase di allentamento. Anche la liquidità del settore privato è robusta, alimentata da una forte spesa delle aziende per l'IA e da una ripresa dei prestiti bancari.

Negli Stati Uniti, prevediamo solo un ulteriore taglio dei tassi di un quarto di punto da parte della Fed. Nonostante le preoccupazioni degli investitori per la minaccia all'indipendenza della Fed, non lo riteniamo un evento probabile nel breve termine, e manteniamo quindi una visione molto più restrittiva sui tassi rispetto ai mercati finanziari, che scontano tagli di circa 80 punti base entro la fine del prossimo anno. 

Per il resto, la Banca Centrale Europea è attualmente in una posizione attendista, ma è probabile effettuerà un ulteriore taglio nei prossimi mesi. L'Europa sta beneficiando degli stimoli derivanti dagli otto tagli dei tassi eseguiti dalla BCE da giugno 2024 nonché delle prospettive di un futuro allentamento fiscale, condizioni che creano un contesto favorevole per le azioni.

Siamo inoltre relativamente cauti nelle previsioni di una allentamento in Cina. La debolezza della domanda interna giustifica il proseguimento di una politica monetaria moderatamente allentata, in ogni caso, grazie alle esportazioni robuste e al recente incremento del sostegno fiscale, non pare ci sia grande urgenza di tagli aggressivi dei tassi. Prevediamo che la Banca Popolare Cinese ridurrà di ulteriori 10 punti base i tassi e di 50 punti base il coefficiente di riserva obbligatoria (RRR).

Il Giappone rimane una delle poche grandi economie in fase di stretta: ci aspettiamo almeno un aumento dei tassi da parte della Bank of Japan nei prossimi mesi. Le prospettive di una maggiore spesa fiscale potrebbero sostenere una politica monetaria più restrittiva, che a sua volta spingerebbe gli investitori giapponesi a trasferire parte del loro denaro in asset nazionali, a vantaggio dello yen. Se lo yen continua la sua attuale tendenza al ribasso, potrebbe concretizzarsi il rischio di un intervento ufficiale volto a fermarne il deprezzamento.

Le nostre metriche di valutazione suggeriscono che una certa cautela è giustificata. I premi di rischio sono ridotti e le valutazioni di quasi nove asset su 10 sono superiori alla tendenza a lungo termine. La situazione è particolarmente seria negli Stati Uniti, dove il rapporto prezzo/vendite delle azioni è pari a 3,5 volte e ha superato il picco registrato durante il boom delle dot-com alla fine degli anni '90. Quasi al 3%, il nostro indicatore del premio per il rischio azionario statunitenseMisurato come rendimento degli utili a 12 mesi meno il rendimento obbligazionario a 10 anni lascia pochissimo spazio per ammortizzare eventuali shock inflazionistici o di crescita (si veda la Fig. 2). Di conseguenza, preferiamo concentrare le nostre allocazioni azionarie in altre regioni, e in particolare nei mercati emergenti, che vantano valutazioni interessanti, fondamentali solidi e dinamiche solide di prezzi e utili. Le azioni svizzere appaiono interessanti agli investitori nazionali, grazie ai ritorni da dividendo in un momento in cui il rendimento delle obbligazioni nazionali è vicino allo zero e il costo della copertura valutaria rimane estremamente elevato.

Con l'eccezione degli Stati Uniti, la nostra posizione di sovrappeso in azioni è supportata dall'assenza di segnali classici di una bolla, come una leva finanziaria elevata o aspettative di utili eccessive. Il nostro scenario di base, pertanto, prevede rendimenti azionari a una cifra alimentati dagli utili, insieme a un moderato declassamento delle valutazioni di circa il 7% nel corso del prossimo anno.

Gli indicatori tecnici sostengono la nostra posizione di sovrappeso in azioni globali (tendenze stagionali positive di fine anno), confermata anche dai segnali di tendenza rapida. In uno scenario di utili forti e rischi per la crescita in diminuzione, la domanda degli investitori rimane solida. Inoltre, il posizionamento non è sotto eccessiva pressione, visto il calo dei volumi netti di call azionarie rispetto al recente picco. Restano molto forti anche le attività di M&A.

I titoli svizzeri, che sovrappesiamo, sono supportati dal miglioramento delle prospettive macroeconomiche e da una valutazione interessante. Decisivi sono i segnali di miglioramento che stiamo osservando nella performance delle aziende di alta qualità, presenti in modo significativo nel benchmark svizzero.

Rimane invariata la nostra ponderazione del benchmark dei titoli dell'eurozona. Anche se le loro valutazioni restano interessanti, per i titoli europei è necessaria una crescita degli utili più robusta e una trasmissione degli stimoli fiscali all'economia reale, soprattutto ora che si evidenziano i primi segnali di un indebolimento della crescita monetaria e del credito. Per il prossimo anno prevediamo un rallentamento della crescita degli utili societari in Europa fino a scendere al di sotto del 4% (dal 4,2% nel 2025), in netto contrasto con la stima di quasi il 15% da parte degli analisti. Preferiamo rimanere selettivi e acquistare i titoli industriali, finanziari e a media capitalizzazione di questa regione, che negli ultimi due anni hanno sovraperformato l'indice S&P 500.

A livello settoriale, le nostre posizioni di sovrappeso principali rimangono i servizi tecnologici e di comunicazione, beneficiari del boom della spesa in conto capitale legata all'IA e che continuano a generare utili solidi.

Manteniamo una posizione di sovrappeso in titoli finanziari, motivata da un ambiente operativo, da prospettive normative favorevoli e da valutazioni che rimangono interessanti.

Il settore sanitario, in cui abbiamo una posizione neutrale, va monitorato attentamente, poichè potrebbe beneficiare del dissolversi dell'incertezza politica sui prezzi e sui dazi dei farmaci, oltre che dei crescenti investimenti delle aziende di IA in apparecchiature per le scienze biologiche, tecnologia medica e diagnostica.

La nostra decisione riceve ulteriore sostegno dal fatto che i Treasury appaiono costosi rispetto ai recenti trend di crescita nominale. Nel lungo periodo, i rendimenti dei titoli di Stato a lungo termine e la crescita nominale tendono ampiamente ad allinearsi; tuttavia, l'attuale rendimento del 4% per i Treasury a 10 anni è ben inferiore all'attuale tasso di crescita nominale dell'economia statunitense, che, secondo le analisi, si avvicina al 5%.

Nel frattempo, gli spread di credito sono ai minimi del ciclo e il rendimento aggiuntivo offerto agli investitori è troppo limitato per compensare i potenziali shock di mercato. Finora, tuttavia, veri e propri segnali di stress si sono mostrati solo nel mercato del credito privato, innescando brevi episodi di volatilità nei mercati pubblici. In ogni caso, continuiamo a sovrappesare le obbligazioni high yield dell'eurozona grazie ai loro rendimenti rettificati per la volatilità, più interessanti rispetto alle controparti statunitensi.

Sebbene le valute dei mercati emergenti siano meno convenienti rispetto al passato, c'è ancora valore in questa parte del mercato: in America Latina i rendimenti reali si assestano tra il 5 e il 10%. I fondamentali economici delle economie in via di sviluppo rimangono favorevoli: la crescita si sta dimostrando più resiliente che non nelle economie sviluppate, i tassi di inflazione sono in calo e la debolezza del dollaro resta un forte vento a favore. Tutti dati a sostegno del nostro sovrappeso del debito in valuta locale dei mercati emergenti (Cina esclusa) e del credito societario dei mercati emergenti.

Prevediamo un ulteriore deprezzamento del dollaro e, di conseguenza, continuiamo a sovrappesare euro e franco svizzero, nonostante i tassi svizzeri negativi. Manteniamo, invece, il nostro pieno sovrappeso sull'oro. Pur notando che l'inarrestabile ascesa del metallo prezioso porta la sua valutazione a livelli elevati, i fondamentali restano favorevoli: i rendimenti reali sono in calo, il dollaro continua a indebolirsi ed esiste un rischio reale di ampliamenti significativi dei deficit del settore pubblico in tutto il mondo sviluppato.

Anche le obbligazioni dei mercati emergenti hanno registrato una performance relativamente buona nel corso del mese, a loro volta grazie a fondamentali forti. Il debito denominato in valuta locale è aumentato dello 0,5%, registrando un guadagno di quasi il 16% dall'inizio dell'anno, mentre quello denominato in dollari ha registrato un incremento del 2,1%. Qui, tuttavia, la performance migliore è stata quella dei titoli di Stato britannici (gilt), saliti di quasi il 3% nel mese in un contesto di segnali di rallentamento dell'inflazione, di un suo atteso ritorno al livello target grazie alla stretta della politica monetaria e in previsione di un bilancio governativo fiscalmente più severo.

Nel credito societario, i mercati emergenti hanno nuovamente registrato rendimenti positivi, con un aumento dello 0,7% su base mensile in valuta locale. Qui, l'high yield europeo e quello statunitense sono rimasti indietro per via dei segnali di stress nella parte più rischiosa del mercato del debito societario, e anche del credito privato.

Sebbene la debolezza del dollaro abbia generalmente favorito i mercati emergenti nel corso dell'anno, nel mese di ottobre il biglietto verde è riuscito a recuperare terreno sia rispetto alle sue controparti sviluppate che a quelle emergenti. La svolta leggermente più aggressiva della Fed dopo l'ultima riunione per la definizione delle politiche monetarie ha contribuito a sostenere la valuta statunitense.

^{Le informazioni, opinioni e stime contenute nel presente documento riflettono un giudizio espresso alla data originale di pubblicazione e sono soggette a rischi e incertezze che potrebbero far sì che i risultati reali differiscano in maniera sostanziale da quelli qui presentati.}