BAROMETER五月投資觀點

資產配置：因關稅影響加劇，調整股票評級至減碼

特朗普的解放日(Liberation Day)已對全球金融資產造成重大損害，而這可能只是金融市場更動盪階段的開始。全面貿易戰的長期後果包括經濟增長放緩，尤其是在美國，以及企業獲利下降。雖然會有贏家和輸家，但總體而言，我們認為這種不確定的環境需要謹慎對待，我們所擔憂的風險尚未充分反映在資產價格中。

由於我們對企業獲利的預期遠低於市場共識，且我們的風險偏好程度較低，我們將股票配置降至減碼，並增加現金配置。我們對債券持中性立場，等待更多跡象顯示經濟疲弱的可能深度。

股票區域和行業：

新興市場股票在全球股市波動加劇和投資者情緒惡化的情況下顯示出令人驚訝的韌性。

自1月以來，該資產類別以當地貨幣計價上升超過3%，這與成熟市場股票下跌超過3%形成鮮明對比。

我們認為這反映了一些重要的基本趨勢。尤其是中國，中國政府已表明準備使用財政和貨幣政策工具來支持經濟增長，以抵消美國關稅帶來的負面需求衝擊。

無論如何，中國對美出口在GDP中僅佔3%，不再是經濟增長的重要貢獻者。此外，中國公司在新技術領域（如工業機械人、電池和再生能源）日益增長的市場佔比使其股市更具韌性。中國股票也受到具吸引力的估值支持，基於這些原因，我們維持對中國股票的加碼立場。

我們對其他新興市場股票也維持加碼立場，原因是其吸引人的估值、開發中經濟體更強的增長前景以及美元長期走弱的可能性。根據我們的模型，美元相對於新興市場貨幣已偏離其公允價值20%，並已進入結構性疲軟趨勢。2024年起，成熟經濟體與新興市場的增長差距可能在今年和明年進一步擴大，這有利於新興市場表現。

此外，我們仍然加碼瑞士股票。瑞士股票市場的防禦性特徵和低估值具有投資吸引力。瑞士擁有許多非週期性行業的公司，如健康護理和民生必需品，這些公司能在市場波動和不確定的環境中提供緩衝。

相反地，我們對大多數其他成熟市場保持謹慎。經歷本輪修正，美國股票普遍被重新定價，美國股市的未來一年的市盈率中位數為18倍。儘管如此，我們預計估值將進一步下降，目前全球股市的市盈率為20倍，而我們預期在衰退情況下市盈率應為16.5倍。

固定收益與貨幣：看好瑞士債券的防禦性質

我們將瑞士債券的評級從減碼上調至中性，部分原因是特朗普政府混亂的關稅政策所致。如果說特朗普的解放日帶來了什麼影響，那就是促使市場的投資者從美元中解放出來。美元大幅下跌，並可能面臨進一步的跌勢。相應地，其他貨幣尤其是瑞士法郎，顯示出強勢的動力。

瑞士的經濟韌性以及其經濟的防禦性特徵，包括強勁的經常帳戶盈餘、低通脹和審慎的財政政策，其資產在全球經濟條件波動時表現良好。瑞士法郎對美元升值7%，然而現在市場逐漸預期瑞士央行將透過減息至負利率來應對這一情況，這實際上是對持有瑞士法郎的人收取費用。我們認為債券市場的反彈條件已經具備，但瑞士法郎的價值可能會穩定。因此，我們採取加碼瑞士債券伴隨著對瑞士法郎的中性立場。

此外，我們對美國公債保持中性。關稅和美元疲弱可能推高通脹，同時也損害經濟增長。較高的通脹可能會限制聯儲局減息的幅度，儘管聯儲局也可以忽略本質上的供給衝擊，並關注美國經濟需求減弱的問題。這些相互對立的力量使我們對美國公債市場保持中性立場。

我們也對歐洲政府公債維持中性立場。歐洲央行在面對通脹下降的情況下，一直採取寬鬆的貨幣政策。然而，這種通縮趨勢很大程度上是由於油價下跌，尤其是以歐元計價，而不是需求疲弱所致，這可能會限制歐洲央行進一步放寬政策的程度。

我們維持加碼新興市場當地貨幣債券。新興市場貨幣受益於美元走弱，同時這些經濟體也展現出對特朗普政府發動經濟衝擊的韌性。令人驚訝的是，特別是對以開放型、製造業為基礎的經濟體，這很可能是因為它們擁有最多的財政和貨幣政策空間來緩解外部的負面影響。

在信用債券方面，我們對整體維持中性立場，其中看好歐洲非投資等級債券和新興市場企業債券。這些信用債券資產類別受益於其各自比美國更具韌性的經濟。

我們也對黃金維持正向態度。儘管貴金屬表現強勁，但我們的技術指標顯示其並未達超買區間，仍然是對抗地緣政治風險的避風港。

全球市場概況：波動中的機會與挑戰

全球市場4月出現驚人的波動，在特朗普首次推出他的解放日關稅計劃後，標普500指數創下自疫情以來的最大單日跌幅，市值蒸發約2.5兆美元。然而，隨著特朗普調整部分關稅計劃後，股市隨後反彈，美國基準指數和全球股市指數在當地貨幣計價方面在4月基本持平。市場波動性（以VIX看跌/看漲期權比率衡量）在4月初飆升後也回落至平均水準。

金價也出現劇烈的波動，因市場波動性促使投資者尋求避險，金價上升近6%，使其年初至今的漲幅達到驚人的26%。金價達到每盎司超過3,400美元的歷史新高。根據世界黃金協會的數據，黃金ETF的投資需求翻倍至552噸，其中來自中國的需求尤為強勁。

相反地，油價下跌約14%，大宗商品因地緣政治緊張和關稅戰可能抑制全球經濟增長的擔憂而下跌超過8%。因此，能源股是表現最差的股票板塊，以當地貨幣計價下跌了11%，而相對防禦性的板塊，如必需品和公共事業，則表現優異。

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