Neutralité - 23 décembre 2024
La Réserve Fédérale américaine (Fed) a rendu son verdict : baisse de taux de 25 points de base et seulement deux baisses supplémentaires l’an prochain. C’est moins que prévu, d’où la baisse du marché des actions la semaine dernière. Si cela devait se produire, on passerait d’un taux terminal attendu entre 2-3% à 3-4% vers mi-2025. Toutefois, rien n’est encore certain. Le FOMC est divisé. La semaine dernière, quatre membres ont voté en faveur du statu quo monétaire. Ce n’est pas anodin. Selon nous, l’ampleur de la baisse des taux l’an prochain va étroitement dépendre des mesures mises en œuvre par la nouvelle administration américaine, notamment en termes de protectionnisme. Il va falloir être patient avant d’y voir plus clair.
Est-ce qu’un taux terminal plus élevé change vraiment la donne ? Pas vraiment. L’économie américaine est en excellente santé. Nul risque de récession en perspective. La croissance du PIB en 2025 a été fortement révisée à la hausse ces derniers mois et devrait atteindre 2,1% - soit un écart de 1% avec la zone euro. Les entreprises américaines s’en sortent à chaque fois, peu importe les guerres, les crises, le niveau des taux et le parti au pouvoir à Washington. Les profits après impôts rapportés au PIB ont doublé en 30 ans et n’ont jamais été aussi élevés de l’autre côté de l’Atlantique.
Y a-t-il toutefois un point noir à surveiller ? Le marché de l’emploi, évidemment ! Plus de 1,8 million d’Américains ont définitivement perdu leur emploi en octobre – soit un point haut depuis novembre 2021. Tous les secteurs sont touchés, la tech plus que les autres du fait de la recherche à tout prix de la rentabilité. Il faut réduire les coûts. Pour l'instant, il est trop tôt pour savoir si c'est préoccupant pour la croissance et si on assiste au début d'une détérioration du marché de l'emploi. Il est en revanche certain que la Fed surveillera de près cet indicateur dans les mois à venir pour savoir si elle doit accélérer, ou pas, le processus de baisse des taux.
Le saviez-vous ?
Les chocolats de Noël et de Pâques vont coûter chers. Le 18 décembre, les prix du cacao ont atteint un record historique, à 12 000 dollars la tonne. En cause : la forte baisse des récoltes en Côte d’Ivoire, qui représente un tiers de la production mondiale.
Acte de décès de la volatilité - 16 décembre 2024
Guerre en Ukraine, conflit au Moyen-Orient, incertitudes liées à la présidence Trump, récession allemande, crise politique française…les facteurs de volatilité ne manquent pas. Et pourtant, elle est toujours basse. Sur l’année écoulée, la volatilité implicite sur les devises est restée quasiment toute l’année sous 1% en moyenne. C’est pourtant un compartiment de marché réputé pour répercuter plus fortement la hausse du risque. Il y a une seule exception : la volatilité journalière sur l’USD/JPY a bondi à 2,5% au cours de l’été à la suite de la hausse inattendue des taux par la Banque du Japon. Beaucoup de fonds américains n’avaient pas couvert leurs positions sur le marché des changes. Ils ont donc été pris par surprise.
À qui la faute ? Les banques centrales sont le coupable tout désigné. Depuis la crise financière de 2007, elles ont comprimé la prime de risque sur les marchés financiers afin d’éviter un emballement des taux. À tel point qu’elles agissent désormais comme des market makers sur des maturités de dette allant jusqu’à cinq ans dans la plupart des pays développés et sur des maturités pouvant aller jusqu’à dix ans au Japon.
Prenons l’exemple de l’épisode de la censure en France. C’est l’action de la Banque Centrale Européenne (BCE) qui explique, en partie, pourquoi le taux d’emprunt à dix ans de la France est resté sous le seuil des 3 %. Officiellement, la BCE n’est pas intervenue. Officieusement, les données de marché livrent une interprétation un peu différente. La BCE est en train de faire pivoter sa clé de répartition qui lui permet d’intervenir sur le marché secondaire de la dette. En temps normal, elle vend les titres qu’elle détient, elle ne réinvestit pas ceux qu’elle porte dans son bilan lorsqu’ils viennent à échéance. Jusque-là, rien d’anormal. Mais on constate sur les dernières semaines qu’elle a réinvesti un peu sur les titres français. C’est une intervention feutrée sur le marché mais qui a certainement permis de passer cette échéance politique à haut risque sans trop de remous.
Est-ce qu’une présidence Trump, par nature plus imprévisible, peut changer la donne et créer plus de volatilité ? C’est loin d’être certain…
Perspectives
Après la BCE, c’est au tour de la Réserve Fédérale (Fed) de passer sur le grill. Nous avons du mal à comprendre le débat opposant ceux qui prévoient une pause et ceux qui tablent sur une baisse des taux de 25 points de base dont nous faisons partie. Certes, le PCE core reste élevé mais on voit mal la Fed faire une pause maintenant alors que le cycle d’assouplissement est à peine entamé et que le taux neutre est encore loin de portée. C’est un faux débat selon nous. Nous serons fixés dès ce mercredi.
Le saviez-vous ?
Selon un rapport de 2019 du Government Accountability Office, certaines agences étatiques américaines ont recours à des systèmes informatiques qui ont été créés il y a…51 ans !
Nationalisme métallique - 9 décembre 2024
Personne ou presque n’en a parlé. Et pourtant, c’est une annonce cruciale. La Chine a décidé d’entamer son bras de fer avec le président élu Donald Trump avant qu’il n’entre en fonction en interdisant les exportations de gallium, de germanium et d’antimoine lorsque ces métaux, essentiels pour la transition énergétique, sont utilisés à des fins militaires aux États-Unis.
Détail qui a son importance : le communiqué de Pékin est plutôt vague, puisqu’il est précisé que cette interdiction s’applique « en principe » uniquement aux acheteurs affiliés au secteur militaire. Cela laisse entendre que l’interdiction pourrait être étendue aux activités civiles si nécessaire, ou, en tout cas, que les douaniers chinois possèdent une marge d’interprétation large. C’est une mauvaise nouvelle pour les Américains. Dans le cas du germanium, par exemple, ils sont obligés d’importer 50% de leurs besoins, en particulier de Chine. Le germanium est un métal industriel qui est indispensable dans l’électronique, les systèmes de fibre optique, les installations d’énergie solaire ou encore la vision infrarouge qui a des applications duales, aussi bien civiles que militaires. Une nouvelle étape de la guerre commerciale est franchie, celle du nationalisme métallique.
Perspectives
Clap de fin pour les banques centrales. La Banque Centrale Européenne (BCE), la Banque Nationale Suisse (BNS) et la Banque du Canada (BoC) devraient chacune baisser leur taux directeur de 25 points de base cette semaine. Attention, la BNS pourrait aussi évoquer la possibilité d’une intervention directe sur les taux de change pour limiter l’appréciation du franc suisse. La devise helvétique a augmenté de 4,7% face à l’euro en l’espace de six mois sur fond de décrochage économique européen et de hausse du risque politique en France.
En Asie, la Central Economic Work Conference devrait avoir lieu dans les jours à venir – la date définitive n’a pas été fixée. C’est un rendez-vous crucial, car c’est à cette occasion que le gouvernement chinois définit les priorités économiques pour l’année à venir. À son issue, seuls les grands domaines d’intervention seront dévoilés ; avec probablement une attention particulière pour l’immobilier et l’industrie exportatrice. Il faudra attendre la session annuelle du Parlement en mars 2025 pour avoir des données chiffrées sur l’objectif de croissance et les montants d’investissement qui seront alloués. Patience. Nous doutons, dans tous les cas, que la Chine annonce un grand plan de relance budgétaire. Pour l’instant, le levier monétaire a surtout été actionné, avec un effet positif limité sur la dynamique économique.
Le saviez-vous ?
L’adoption du progrès technique se fait à un rythme de plus en plus rapide. Il a fallu 46 ans pour que l’électricité soit utilisée par 25% de la population mondiale. Il a fallu 31 ans pour la radio…16 ans pour les ordinateurs…7 ans pour internet…et seulement 4 ans pour les smartphones. Quelle époque !
Alerte rouge - 2 décembre 2024
La Bourse de Paris broie du noir. Les statistiques économiques sont mauvaises, en particulier les PMI manufacturier et du secteur des services. Cela fait des mois qu’ils sont largement inférieurs à 50 et ancrés à des niveaux de contraction extrêmement forts qui n’augurent rien de bon pour l’économie française. Il y a évidemment la faiblesse de la Chine qui pénalise directement le luxe. S’ajoute à cela l’instabilité politique qui va crescendo et qui se traduit notamment par une flambée des coûts d’emprunt de la France. Depuis la semaine dernière, la France emprunte à des taux supérieurs à la Grèce sur des maturités de dette allant jusqu’à dix ans. Certains commentateurs commencent même à parler de « crise financière ». Heureusement, nous n’en sommes pas encore là. En revanche, les signaux négatifs s’accumulent.
Dans ce contexte, il ne serait pas surprenant que le CAC 40 finisse l’année sous les 7000 points symboliques et donc en négatif alors que le S&P 500 affiche une hausse de plus de 25% depuis janvier. Impossible pour la Place de Paris de rivaliser. Les conséquences à moyen terme sont évidentes : il va y avoir encore plus de décollecte d’épargne sur les actifs français et des flux entrants sur des produits exposés sur les indices et les titres américains. D’ailleurs, c’est ce différentiel de performance entre les deux bords de l’Atlantique qui explique en grande partie la chute récente de l’euro. Pas besoin de chercher plus loin. Les flux fuyant l’Europe et allant se réfugier aux États-Unis favorisent une baisse structurelle de l’EUR/USD.
Qu’est-ce qui pourrait changer la donne ? Peu de choses à court terme. On évoque souvent la création d’un Nasdaq européen. Mais c’est une chimère. La triste réalité, c’est certainement que l’Europe boursière n’évitera pas un lent décrochage - la Place de Paris étant probablement la plus vulnérable en ce moment.
Perspectives
Comme chaque début de mois, l’attention va se porter sur l’emploi américain. C’est l’une des dernières statistiques majeures avant la réunion de la Réserve Fédérale américaine (Fed) de décembre. Elle permettra peut-être au marché de trancher une épineuse question : est-ce que la Fed va baisser ses taux de 25 points de base ou faire une pause ? Le PCE core, publié la semaine dernière, et qui est la mesure préférée de l’inflation par la Fed, a atteint 2,8% sur un an en octobre – un point haut depuis avril. Cela plaide plutôt en faveur d’une pause. Mais les dés ne sont pas jetés…Tout est encore possible.
Le saviez-vous ?
C’est la fausse bonne nouvelle de la semaine. L’anticipation d’inflation à long terme pour la zone euro est retombée à 2% pour la première fois depuis juillet 2022. Est-ce une victoire de la BCE ? Pas vraiment. C’est surtout le symptôme d’une demande atone.
L’histoire ne se répète pas toujours - 25 novembre 2024
Le dollar fort devrait rester la norme en 2025. Les investisseurs internationaux ne parient désormais plus que sur l’économie américaine. Conséquence : les flux entrants sur le marché américain atteignent des niveaux records, ce qui soutient structurellement la hausse des actions américaines et du billet vert. Par exemple, sur la semaine allant du 5 au 13 novembre, les ETF américains et les fonds communs de placement ont attiré 56 milliards de dollars. C’est le deuxième plus grand afflux hebdomadaire depuis 2008. C’est juste incroyable.
Historiquement, la force du dollar constitue un problème pour les pays émergents, ces derniers empruntant massivement en USD. Heureusement, la situation a radicalement changé par rapport à la période 2010-2013. Les pays émergents possèdent des fondamentaux plus solides. Ils ont mieux géré la crise Covid que les pays du G10. Enfin, ils ont un niveau de dette extérieur souvent inférieur à 60% du PIB et n’ont pas de problème majeur de soutenabilité de leur dette, à l’exception de l’Ukraine, pour des raisons évidentes.
Prenons l’Argentine. Il y a quelques trimestres de cela, le pays était au bord de la banqueroute. Le président Javier Gerardo Milei a mis en œuvre une thérapie de choc : baisse de 30% des dépenses publiques (seules les allocations universelles aux ménages ont été sanctuarisées), diminution du nombre de fonctionnaires (-75,000 en un an), suppression de plus de 50 agences de l’État, fin des transferts budgétaires aux provinces etc. Les premiers résultats sont encourageants : la croissance redémarre, la dérive des prix a été stoppée (inflation divisée par dix) et le déficit budgétaire qui était autour de 6% du PIB à son arrivée au pouvoir devrait être résorbé l’an prochain. Cela a créé quelques remous sur le peso, sans surprise. Mais ils ont été rapidement endigués par la banque centrale.
La Turquie était également dans une situation proche. Le retour à l’orthodoxie budgétaire et monétaire porte ses fruits : contrôle de l’inflation, dé-dollarisation du système financier, accroissement de la liquidité du marché des capitaux, amélioration nette de la balance des paiements via une baisse des importations (excédent de 3 milliards de dollars), hausse de la note de crédit du pays (B+ par S&P – soit à trois crans de l’investment grade) et baisse de la volatilité du taux de change de la monnaie locale.
Par le passé, les cycles haussiers du dollar étaient synonymes de crise des pays émergents. Mais ça, c’était avant. Il n’y a pas eu de défaut souverain cette année. Il n’y en aura certainement pas l’an prochain. L’histoire ne se répète pas toujours.
Perspectives
L’inflation en zone euro en novembre est la principale statistique de la semaine. Pas de surprise. L’inflation devrait continuer de renouer avec la cible de 2%, ce qui laisse une marge de manœuvre certaine à la Banque Centrale Européenne (BCE) pour poursuivre sa politique de baisse des taux. Certains analystes prévoient une accélération du rythme de baisse en raison des éventuelles taxes douanières de l’administration Trump. C’est mal connaître la BCE. Elle devrait continuer la stratégie des petits pas et opter pour une baisse de seulement 25 points de base du taux directeur en décembre.
Le saviez-vous ?
Nvidia représente un quart des gains du S&P 500 cette année, selon les données de Bloomberg.
Le match - 18 novembre 2024
Comparons les plus grandes capitalisations depuis le début de l’année. Côté européen, Novo Nordisk est en hausse de 6%, LVMH en repli de 18% et SAP fait figure d’exception avec une progression de plus de 50%. Côté américain, la hausse de Nvidia approche les 200%, Apple est en progression de 17% et Microsoft de 12%. Simple accident de parcours à cause de la forte exposition de l’Europe à la Chine et à cause du luxe qui a trébuché ? Ce n’est pas l’avis du chercheur David Le Bris qui a publié une étude passionnante sur l’évolution des actions françaises depuis 1854. La conclusion est sans appel : européennes et américaines et leurs performances les actions françaises sous-performent les actions américaines, et cela s’est accentué à partir de 1914. En cause : la forte domination des entreprises de services dans le CAC 40 qui sont moins promptes à innover, à accroître la productivité. Historiquement, le poids de l’industrie a toujours été faible à la bourse de Paris. C’est en 1961 que l’industrie a atteint son apogée dans l’indice…avec (seulement) 10 entreprises du secteur, parmi lesquelles Rhône Poulenc, Saint Gobain et Péchiney. En 1892, en pleine révolution industrielle, le CAC 40 ne possédait pas d’entreprise industrielle en bourse, par exemple. Évidemment, ce n’est pas le seul facteur qui explique la sous-performance chronique du CAC 40. Mais c’est révélateur…
Quelle leçon en tirer en tant qu’investisseur ? Il faut peut-être regarder de l’autre côté de l’Atlantique si on est à la recherche de rendement. La victoire de Trump devrait aboutir à une baisse de la fiscalité des entreprises qui devraient leur permettre d’innover et d’avoir de confortables marges. À l’inverse, nous pensons que la croissance des bénéfices par action de 9% l’an prochain attendue pour les entreprises du CAC 40 est…optimiste au regard des risques liés à la Chine et à la guerre commerciale.
Perspectives
Plutôt calme du côté des statistiques cette semaine. En zone euro, les prix à la consommation devraient toujours rester proches de la cible de 2%. Cela confirme notre scénario : la Banque Centrale Européenne devrait baisser son taux directeur de 25 points de base pendant toutes les réunions à venir jusqu’à mi-2025. Outre-Manche, l’inflation devrait ressortir sous 2%. Là encore, cela laisse une marge importante à la Banque d’Angleterre pour abaisser le loyer de l’argent dans les mois à venir.
Le saviez-vous ?
En matière de lutte contre le changement climatique, la France est souvent présentée comme un mauvais élève. Pourtant, selon l’INSEE, l’empreinte carbone de notre pays a diminué de 26% depuis 2008. Mieux encore, l’empreinte individuelle d’un Français a diminué de 31% depuis 2007 (à 9 t/an vs 2t/an pour la neutralité carbone en 2050).
« It’s the economy, stupid ! » 11 novembre 2024
Tout est question de ressenti. L’économie américaine va bien. Nous estimons que la croissance pourrait atteindre 2,7% cette année. Le consommateur est en pleine forme. Les indicateurs à haute fréquence sont au beau fixe : le nombre de visites de la Statue de la Liberté est proche du niveau de 2019, les réservations d’hôtels sont en hausse, tout comme les achats de places pour les spectacles à Broadway. Bien que bas, le taux d’épargne reste positif, ce qui signifie que les ménages dans leur ensemble continuent de dégager une capacité d’épargne (très rentable au regard de la hausse du marché des actions), sans réduire leur consommation !
Il y a toutefois un bémol : l’inflation. Elle chute en direction de la cible de la Réserve Fédérale américaine (Fed) mais elle reste encore élevée, en particulier dans les services. Les études montrent également qu’il y a souvent un décalage important entre l’inflation ressentie et l’inflation réelle. Par exemple, en France, l’inflation ressentie est supérieure en moyenne de 6 points à l’indice des prix à la consommation ! C’est un élément non négligeable qui explique en partie le résultat de l’élection présidentielle. Le mandat de Biden est entaché par l’inflation galopante, ce qui a affecté la candidature d’Harris. S’ajoute à cela qu’elle a peu parlé d’économie pendant la campagne alors que c’était un axe central du candidat républicain.
Perspectives
Nous pensons qu’il est prématuré de considérer qu’une nouvelle présidence Trump va exercer une influence décisive sur l’évolution de la politique monétaire de la Fed. Tout est question de timing. Trump va entrer en fonction à la fin du mois de janvier et, même s’il signe de nombreux décrets dans les premiers jours de son mandat, il faudra plusieurs mois avant que les effets économiques des mesures prises soient perceptibles, en particulier sur la dynamique d’inflation. Entre-temps, la Fed a toute la latitude nécessaire pour accomplir l’intégralité de son cycle d’assouplissement monétaire, ce qui permettra de baisser durablement la charge de la dette pour les États-Unis – un sujet essentiel. Il est donc probable que la banque centrale va continuer de scruter en priorité les statistiques économiques, bien plus que les gesticulations politiques. Elle en aura l’occasion dès cette semaine avec la publication des prix à la consommation et des prix à la production pour le mois d’octobre.
Le saviez-vous ?
Connaissez-vous le concept des anniversaires morbides ? Dans une note originale publiée il y a quelques jours, l’INSEE rappelle que « la probabilité de mourir le jour de son anniversaire est plus élevée que n’importe quel autre jour dans l’année ». Étonnant ? Pas tant que ça, on l'appelle le "syndrome de l'anniversaire". On a tendance à être plus triste le jour de son anniversaire, à faire des excès d’alcool…ce qui peut entraîner des désagréments inattendus de santé. Au Japon, c’est le risque de suicide qui augmente le jour de son anniversaire.
A l’heure américaine - 4 novembre 2024
Les Trump trades ont le vent en poupe. Le Dollar index est en zone de surachat – ce qui est habituel juste avant le scrutin présidentiel. La hausse est marquée face au yuan chinois, au peso mexicain et à l’euro. Les taux de rendement sur l’obligataire américain ont bondi : +70 points de base sur le 10 ans depuis la baisse des taux par la Réserve Fédérale américaine (Fed) en septembre. Sans surprise, la volatilité suit une courbe ascendante. Les actions qui sont affiliées à Trump ont également bondi. L’action de son SPAC, Trump Media and Technology Group Corp, a augmenté de 270% depuis le 24 septembre, par exemple. Le marché semble être convaincu que Trump est en mesure de l’emporter. Rien n’est moins sûr. Dans 7 ou 8 États clés, le vote pourrait basculer d’un côté ou de l’autre.
Perspectives
Quand le gagnant sera connu ? Difficile à dire. Le 5 novembre, les premiers sondages sortis des urnes seront publiés à 23h, heure de Paris. Ils sont habituellement peu fiables. Ce n’est qu’à partir d’1h du matin le 6 novembre que les premiers résultats partiels en Floride tomberont. En Géorgie, qui est un État clé, cela devrait être beaucoup plus lent que d’habitude. Le décompte des bulletins de vote a duré 16 jours en 2020 ! En raison d’un changement des règles électorales, cela devrait prendre encore plus de temps cette fois-ci... Vers 2h du matin, nous devrions avoir des données sur les votes par correspondance en Pennsylvanie. Ce sera important, car Trump a besoin de la Pennsylvanie, du Michigan ou du Wisconsin pour gagner. À ce stade, ses chances sont les plus élevées en Pennsylvanie. À 5h du matin, si l’écart est suffisamment significatif, le nom du prochain locataire de la Maison Blanche pourrait être connu.
Il est toutefois peu probable que ce soit aussi simple. Il y aura certainement des contestations - plusieurs centaines au niveau national - qui vont ouvrir, pour certaines, de longues procédures judiciaires. Il faudra peut-être plusieurs jours avant que le vainqueur ne soit désigné. Le cirque judiciaire peut durer longtemps. Les États ont jusqu’au 11 décembre pour résoudre les litiges résultant du scrutin.
Est-ce que cela exercera une influence sur la feuille de route de la Fed à court terme ? Nous en doutons. Elle devrait baisser son taux directeur de 25 points de base ce mercredi, comme prévu.
En revanche, les marchés financiers pourraient faire un saut dans l’inconnu cette semaine. Un cocktail parfait se met en place pour une explosion de la volatilité : incertitude électorale outre-Atlantique, crainte d’escalade au Moyen-Orient (l’Iran menace d’attaquer Israël) et rumeurs de plan de relance budgétaire de la Chine. C’est une semaine sans repos qui commence.
Le saviez-vous ?
La pression monte sur les CDS* américains qui sont proches de 50 points de base. En cause : un déficit budgétaire qui devrait atteindre 6% en 2024 et qui pourrait augmenter à 8% en cas de victoire de Trump. Une victoire de la candidate démocrate permettrait seulement de stabiliser le niveau de déficit autour de 6%. Faut-il s’inquiéter ? Non. Car le dollar est LA monnaie de réserve internationale, pour le moment.
*qui mesure le risque d’un défaut de paiement.
« Pourquoi les nations chutent » ? 28 octobre 2024
Avertissement : toute ressemblance avec la France de 2024 est purement fortuite.
Pour Acemoglu et Robinson, nobélisés ce mois-ci, il y a des « moments critiques ».
Ils distinguent deux types de pouvoirs : les inclusifs et les extractifs. Les inclusifs font confiance aux citoyens et essayent de maximiser leur potentiel. Ils sont soucieux de la liberté économique, permettent aux individus de s’épanouir, de créer, d’innover… ce qui stimule l’investissement et le progrès.
Les seconds, au contraire, protègent les intérêts acquis. Ils captent les richesses créées au profit d'une petite élite ou de l’institution elle-même. Parfois, les institutions extractives peuvent engendrer une croissance à court terme. Par exemple, l'URSS a connu une croissance rapide pendant la guerre froide, en menant une politique d’industrialisation forcée et en redistribuant les ressources agricoles vers l'industrie lourde. Mais elle ne peut pas être durable. Une économie planifiée ou semi-planifiée manque de flexibilité et ne sait pas modifier ses institutions. L'effondrement économique du pays est alors inéluctable.
Perspectives
Les marchés financiers tablent désormais sur une victoire de Donald Trump, d’où la hausse du dollar, de l’or, du Bitcoin et des taux de rendement sur l’obligataire américain. La campagne du républicain bénéficie d’un véritable élan. Les sondages sont plus serrés que jamais, ce qui tend généralement à lui donner l’avantage, tant il a été sous-estimé par le passé. Le débat sur la vice-présidence a été une excellente prestation pour JD Vance, dissipant certaines inquiétudes sur ce choix. Il y a eu Musk, évidemment. La prestation de Trump chez Macdonald fonctionne aussi très bien en termes d’image. Sa campagne est réactive, rapide, et s’appuie sur l’humour, ce qui contribue à l’humaniser.
Bien-sûr, rien n’est encore joué…Il reste encore huit jours avant le scrutin.
Le saviez-vous ?
La DREES a calculé le coût pour augmenter de 100€ le revenu disponible d’un salarié célibataire au SMIC avec deux enfants. Verdict : 770€ - soit une taxation marginale de 87%. Le VRAI sujet, c’est la taxation du travail.
Erreur en cours - 21 octobre 2024
C’est fait. La Banque Centrale Européenne (BCE) a abaissé son taux directeur de 25 points de base. Malheureusement, il n’y avait pas de débat en interne au sein du conseil des gouverneurs sur l’opportunité d’une baisse plus importante. Historiquement, les pays proches de l’approche allemande ont toujours eu une voix prépondérante au sein de l’institution. Cela s’est traduit par un poids important accordé dans les décisions aux signaux faibles pouvant indiquer des pressions inflationnistes. Ainsi, il y a deux semaines, le gouverneur slovène avait publiquement questionner l’opportunité d’une baisse des taux en octobre, s’inquiétant d’une éventuelle boucle prix-salaires qui ne se matérialise pourtant pas depuis le début d’année.
La bonne nouvelle, c’est que ça va peut-être changer. Nous sommes face à une inversion économique radicale au sein de la zone euro qui pourrait avoir à long terme un effet sur le fonctionnement institutionnel de la BCE. Les pays du Sud de l’Europe – l’ancien Club Med – sont désormais le moteur économique de la zone. Une banque italienne souhaite racheter l’une des principales banques allemandes (inimaginable il y a cinq ans), le Portugal emprunte à un taux moins élevé que la France, la Grèce peut se vanter d’avoir un excédent budgétaire et une production industrielle parmi les plus élevées de la zone euro, l’Espagne a un indicateur PMI à 56 etc. On peut espérer que l’Europe du Sud finira par avoir un poids plus important dans les décisions de la BCE et qu’on arrêtera de se focaliser à outrance sur les risques inflationnistes quand l’économie est en phase de stagnation – voire de récession pour l’Allemagne.
Essayons d’être positif.
Perspectives
Cette semaine va être un douloureux rappel du décrochage européen (publication du climat des affaires IFO en Allemagne) et de la surperformance de l’économie américaine (indicateurs d’activité PMI pour le mois d’octobre). La Banque du Canada doit également se réunir et acter une baisse du taux directeur de 25 points de base – c’est déjà intégré dans les prix du marché.
Le saviez-vous ?
Il y a beaucoup de remous autour du rachat de la filiale de Sanofi qui produit le Doliprane par un fonds américain. C’est présenté comme un sujet de souveraineté. En réalité, le principe actif du Doliprane est produit en Asie depuis longtemps. L’usine française se contente de le mélanger à des excipients pour le mettre en cachets.
La vraie question de politique publique ne serait pas plutôt de savoir ce qu’on fait pour que le prochain Ozempic* soit développé en France ?
*traitement initialement développé contre le diabète qui est désormais utilisé pour lutter contre l’obésité.
Des temps difficiles - 14 octobre 2024
Le projet de budget a été présenté jeudi dernier. Il va être soumis à la Commission Européenne le 31 octobre. Le compte n’y est pas. Contrairement à ce qui avait été annoncé, l’effort budgétaire va finalement davantage reposer sur la hausse de la fiscalité plutôt que sur la baisse des dépenses publiques. Celles-ci vont augmenter de 2,1% - soit plus vite que l’inflation. Nous sommes loin d’une cure d’austérité.
Nous arrivons à une situation ubuesque où la charge de l’impôt repose en grande partie sur une minorité de contribuables. Quand environ 10% des foyers fiscaux s’acquittent de plus de 70% de la charge totale de l’impôt sur le revenu, par exemple, il faut s’interroger sur un éventuel dysfonctionnement du système. On peut y voir la démonstration d’une concentration de la richesse produite. J’y vois surtout le symbole d’un nivellement par le bas des revenus. Depuis les années 1980, nous avons fait le choix de taxer (c’est légitime) avant de produire et d’enrichir. Nous en payons les conséquences aujourd’hui.
Pourtant, le poids de la fiscalité a baissé ces dernières années ? C’est souvent ce qu’on entend. Mais ce n’est pas ce que les chiffres disent. Selon l’INSEE, les prélèvements obligatoires en France sont passés de 1038 milliards d’euros en 2017 à 1218 milliards d’euros en 2023 – soit une progression de 180 milliards d’euros en six ans. La France reste le pays européen où les prélèvements obligatoires sont les plus élevés. Malgré tout, on ne cesse d’entendre l’invocation à plus de « justice sociale ». Ça semble paradoxal. C’est encore une fois le signe que le pikéttisme a frappé !
Perspectives
La Banque Centrale Européenne (BCE) va de nouveau baisser son taux directeur de 25 points de base ce jeudi. C’est une certitude. Dans un monde idéal, elle s’inspirerait de la Réserve Fédérale et l’abaisserait de 50 points de base. Alors que l’Allemagne est en récession, que l’industrie manufacturière européenne s’effondre, que les prix de l’énergie sont quatre fois supérieurs en Europe par rapport à ceux de l’autre côté de l’Atlantique, la BCE s’inquiète d’une éventuelle boucle prix-salaire dans le secteur des services qui peine à se matérialiser depuis le début de l’année.
Une baisse des taux de 50 points de base serait aussi une bouffée d’air frais pour le secteur de l’immobilier commercial. La BCE a récemment étudié l’exposition des banques à celui-ci afin de s’assurer qu’elles ont une appréciation fiable de ce qu’elles détiennent dans leur bilan. Le moins qu’on puisse dire, c’est que le grand ménage reste à faire.
Le saviez-vous ?
Depuis mi-2020, les investisseurs étrangers ont accru leur exposition nette sur les actifs en USD de 40 000 milliards de dollars. Le marché américain est incontournable.
Un petit goût amer - 07 octobre 2024
Le chocolat risque d’être une denrée précieuse à l’occasion des fêtes de fin d’année ! Depuis janvier, le prix du cacao a augmenté de 127% - du jamais vu en dix mois. Et ça risque de continuer en raison d’incertitudes persistantes sur l’offre. Elles s’expliquent à la fois par les conditions météorologiques mais également par l’impact de la guerre en Ukraine qui a causé une flambée du prix des fertilisants. Les acheteurs sont fébriles. Conséquence de cela, la volatilité sur le marché est à des niveaux anormaux. Par exemple, les contrats à terme cotés à New York ont bondi de 10% lors de la seule séance du 26 septembre.
Heureusement, tout n’est pas négatif. Bien qu’insuffisante, la récolte en cours devrait être un peu meilleure que la précédente. C’est déjà ça. Elle a commencé fin septembre au Ghana et la semaine dernière en Côte d’Ivoire. Les deux pays représentent 60% de la production mondiale. Nous n’éviterons toutefois pas une poursuite de l’augmentation des prix à court terme. En raison du déséquilibre du marché, le Ghana a prévu une hausse de 45%, la Côte d’Ivoire de 26,5%. Dans le cas de la Côte d’Ivoire, c’est moins que ce que le marché anticipait. Mais restons prudents avant de pousser un ouf de soulagement. La récolte n’en est qu’à ses débuts. Les fermiers pourraient faire pression pour obtenir des prix plus élevés.
Et à plus long terme ? Une nouvelle géopolitique du cacao se dessine avec un rôle plus important de l’Amérique latine. Les capacités de production en Équateur, au Brésil et au Pérou augmentent plus vite qu’en Afrique. On estime que l’Équateur pourrait devenir le 2ème producteur mondial, remplaçant le Ghana, dans le courant de l’année prochaine. Avant que l’Amérique latine ne remplace complètement l’Afrique en tant que 1er producteur mondial, cela va néanmoins prendre du temps. D’ici là, les prix devraient continuer de monter – ce sera répercuté sur les consommateurs.
Perspectives
Cette semaine est plutôt calme sur le plan des statistiques. L’indice des prix à la consommation aux États-Unis devrait continuer son reflux en septembre. L’inflation n’est plus un sujet pour la Réserve Fédérale américaine qui se focalise désormais sur le marché de l’emploi. Au regard de l’évolution des taux américains à deux ans, qui ne sont pas administrés, le marché semble anticiper une nouvelle baisse de taux de 50 points de base en novembre. Mais ce n’est pas encore acquis.
La saison des résultats continue avec Pepsico (mardi) et les grandes valeurs bancaires américaines (vendredi).
Le saviez-vous ?
Sur les quatre derniers trimestres, près de 40% de la hausse du PIB nominal provient de la chute des importations…ce qui ne produit pas de recettes fiscales ! C’est une des explications du mauvais état de nos finances publiques.
En deuxième division - 30 septembre 2024
Demain, le nouveau Premier ministre M. Barnier va faire son discours de politique générale. L’enjeu est de taille. Le déficit public, initialement prévu à 4,9% du PIB cette année, devrait finalement atteindre 6%. Pour rassurer la Commission Européenne et renouer avec une trajectoire budgétaire plus soutenable, il faudra trouver au moins 30 milliards d’euros d’économie l’an prochain (estimation basse).
Malheureusement, les marchés financiers ont déjà acté le déclassement de la France. Une nouvelle hiérarchie des taux se met en place. Elle ne nous est pas favorable.
Nous aimons bien nous comparer à l’Allemagne – première puissance économique de la zone euro. En réalité, nous devrions plutôt nous comparer au Portugal. En 2017, le spread de taux entre le 10 ans portugais et le 10 ans français était de 300 points de base. Il est aujourd’hui négatif (-20 points de base). Cela signifie que les marchés ont plus confiance dans les finances publiques portugaises que dans celles de la France. C’est justifié.
Le Portugal partait pourtant de loin. En 2010, son déficit public était de plus de 10%. En 2023, il a réussi à dégager un excédent budgétaire. Comment ? Le pays a eu le courage de revoir le périmètre de l’État et s’est abstenu, surtout ces dernières années, d’opter pour la facilité en augmentant la fiscalité – un mal bien français. C’est même le contraire qui s’est produit. L’impôt des entreprises, qui est déjà comparativement bas à 21%, va continuer de baisser pour atteindre 15% en 2027. Le taux des prélèvements publics est resté modéré, à seulement 36% du PIB. Tout a été mis en œuvre pour donner une bouffée d’air frais à l’économie et éviter d’asphyxier l’initiative privée. C’est un succès.
La bonne nouvelle pour nous, c’est que l’exemple portugais nous montre que rien n’est gravé dans le marbre sur les marchés financiers. Un jour, on peut être parmi les canards boiteux de la zone euro. Le lendemain, on peut être parmi les bons élèves. C’est une source d’espoir.
Perspectives
Il y a seulement l’élection présidentielle américaine et le marché du travail américain qui comptent pour le marché des options en ce moment. Bonne nouvelle, nous aurons de nouvelles statistiques de l’emploi en fin de semaine. Attention toutefois à ne pas surinterpréter les chiffres. Ces derniers sont affectés par un nombre inhabituellement élevé d’octroi de visas de travail (60 000 par mois en moyenne contre 40 000 avant la Covid) et par un nombre croissant de travailleurs immigrés illégaux. Sauf accident de parcours, nous considérons que le rapport attendu vendredi va confirmer nos attentes et celles du marché monétaire en termes de baisses de taux. Nous tablons sur deux baisses supplémentaires cette année, de 25 points de base chacune.
Le saviez-vous ?
La flat tax, c’est la mesure fiscale qui marche. La Cour des Comptes rappelle qu’elle rapporte plus dans les caisses de l’Etat que le taux d’imposition pourtant plus lourd qui prévalait précédemment. En outre, France Stratégie a confirmé en 2023 l’impact positif de la flat tax sur les créations d’entreprises. Sans surprise, une fiscalité plus juste encourage la prise de risque…
Trois bonnes nouvelles - 23 septembre 2024
C’est complètement passé sous silence. C’est pourtant fondamental. Les prix de l’énergie (pétrole, gaz, électricité, essence) baissent partout. Le Brent est en chute de 5% depuis le début de l’année, par exemple. Pour la première fois depuis 2011, les gestionnaires d’actifs – qui ont habituellement une attitude plutôt conservatrice – sont majoritairement positionnés à la vente. La situation est similaire sur le gaz. Le montant des positions vendeuses détenues par les fonds spéculatifs est à un niveau record. Certes, la baisse des cours s’explique souvent par une demande plus faible que prévu, en particulier en provenance de la Chine. Mais il vaut mieux voir le verre à moitié plein plutôt qu’à moitié vide. La chute des prix de l’énergie constitue une lame de fond qui va soutenir l’activité économique au quatrième trimestre, et surtout l’an prochain.
Pour ne rien gâcher, il y a également du mieux du côté des matières premières agricoles. Les prix du café continuent de flamber. Mais nous pourrions avoir prochainement une diminution des prix du riz. Le 13 septembre dernier, l’Inde a annoncé lever certaines des restrictions aux exportations sur le riz qu’elle avait mis en place il y a un an de cela. Dans la foulée, cela avait provoqué une flambée des cours de 25% pour le riz basmati.
Nous avons une dernière bonne nouvelle à partager avec vous : les introductions en bourse (IPO) redémarrent. Pas à Paris, pour le moment. Mais dans les pays émergents. La semaine dernière, l’Inde a connu sa plus grosse IPO de l’année. Bajaj Housing Finance – institution financière spécialisée dans le crédit immobilier pour les particuliers et les entreprises – a vu le cours de son action augmenter de…130% le premier jour de cotation le 16 septembre ! L’entreprise ambitionnait de lever modestement 781 millions de dollars. Finalement, la demande a atteint…40 milliards de dollars ! Incroyable. Le marché boursier indien est incontournable.
Perspectives
La rentrée des banques centrales continue. Notre attention se porte sur la réunion de la Banque Nationale Suisse (BNS) ce jeudi. Des rumeurs de marché évoquent la possibilité d’une baisse des taux de 50 points de base. Cela nous paraît peu probable. Nous tablons sur une baisse de 25 points de base – la troisième depuis l’amorce du cycle d’assouplissement monétaire – assortie d’un risque de plus en plus élevé d’intervention directe de la banque centrale sur le marché des changes pour freiner la hausse du franc suisse. C’est un risque majeur, et négligé par le marché pour le moment.
Le saviez-vous ?
L’Union Européenne est la SEULE région du monde où la production de viande diminue. Et, on vous le donne en mille, quel est le pays où elle a le plus chuté ? C’est la France avec une diminution d’un tiers en 25 ans ! En cause : la faible rentabilité de certaines exploitations et des normes environnementales de plus en plus contraignantes.
Faisons une pause et réfléchissons - 16 septembre 2024
Il y a comme un petit air de panique sur les marchés financiers. Les valeurs du luxe craquent de partout. LVMH et Hermès sont à la traîne en bourse. Mais c’est également le cas des vins rares. L’indice Live-ex Fine Wine 50, qui regroupe l’évolution des prix pour les vins de quelques grandes maisons comme Margaux, Haut Brion et Mouton Rothschild, s’est effondré sous son niveau de mars 2020 sur le London International Vintners Exchange. Quasiment aucun secteur ne semble échapper aux remous boursiers de cette rentrée.
Prenons un peu de recul. Le mois de septembre est toujours compliqué en bourse. C’est le mois boursier avec statistiquement plus de chances de baisser que de monter. Ce mois-ci ne déroge pas à la règle. Heureusement, le mois d’octobre pourrait réserver une bonne surprise. Depuis la Seconde Guerre mondiale, il y a eu 61 rallyes boursiers avec une hausse des cours supérieure à 10%. À 19 reprises, cela s’est produit en octobre. La sous-performance des valeurs cycliques et la surperformance des valeurs défensives est donc peut-être temporaire. C’est en grande partie liée à l’incertitude entourant la politique monétaire américaine qui devrait être levée dès cette semaine et à des craintes exagérées concernant l’éventualité d’une récession.
Au-delà de la saisonnalité, qui n’est pas une science exacte, il y a un facteur structurel bien plus important qui pourrait favoriser un retour de la hausse. La baisse des taux va se traduire par une rotation du money market vers les actions. Selon les chiffres de Bloomberg, il y a 6300 milliards de dollars dans les fonds de money market répartis ainsi : 2500 milliards du côté du retail et 3700 milliards du côté des institutionnels. Tout ne va pas se déverser sur les actions. C’est certain. Une grande partie des capitaux des institutionnels va rester sur le money market. Mais du côté du retail, il est probable qu’une grande partie va être redirigée vers les actions. C’est la bonne nouvelle de cette rentrée.
Perspectives
Enfin ! La Fed va amorcer son cycle d’assouplissement monétaire ce mercredi. Mais tout le monde n’est pas d’accord sur l’ampleur de la première baisse des taux. D’un côté, il y a les pessimistes qui voient l’économie américaine au bord de la récession et plaident en faveur d’une baisse de 50 points de base. De l’autre, il y a les réalistes, dont nous faisons partie, qui considèrent que l’économie américaine se porte bien. Une diminution de 50 points de base serait surprenante. Sur les 40 dernières années, hors réunion d’urgence (comme pendant la Covid), la Fed n’a opté qu’à une seule reprise pour une baisse d’une telle ampleur. Au regard des indicateurs à haute fréquence, qui montrent une vraie résilience de la consommation, on voit mal ce qui légitimerait un tel choix qui, en outre, enverrait le signal au marché que la banque centrale panique. Nous pensons que la Fed va plutôt opter pour la sagesse…et diminuer son taux directeur de 25 points de base, comme la BCE la semaine dernière.
Statistiquement, quel secteur en bourse bénéficie le plus d’une première baisse des taux ? Le secteur de la consommation discrétionnaire…auquel appartiennent notamment Tesla et Amazon… !
À noter à partir du 23 septembre l’entrée de Palantir, Dell et Erie Indemnity (assurance) dans le S&P 500.
Connaissez-vous la garden economy ? 9 septembre 2024
D’ici la fin du mois, la France va devoir rendre sa copie budgétaire à la Commission Européenne. Ça s’annonce mal. Le déficit budgétaire pour 2024, qui était prévu à 4,9% du PIB il y a encore quelques mois de cela, devrait finalement grimper à 5,6% du PIB. En cause : une baisse non prévue des recettes (TVA, IR, IS), notamment en lien avec le recul des importations.
Est-ce un accident de parcours ? Non, l’an dernier, les prévisions du gouvernement s’étaient déjà avérées erronées. Nous sommes clairement face à un problème politique d’anticipations optimistes. Malheureusement, cela va nous coûter cher. L’ajustement budgétaire qui va être demandé par les autorités européennes ne pourra être que brutal.
Une hausse de la fiscalité paraît de moins en moins évitable. Évidemment, le débat public évoque la piste d’une hausse de la fiscalité pour les plus riches. Quitte à accroître la perception que seulement une minorité contribue ? Au niveau national, 76% des recettes de l’impôt sur le revenu sont payées par les 10% de ménages les plus aisés. Difficile d’accroître davantage la pression fiscale sur ces contribuables. Comme toujours, la solution structurelle est de revoir le périmètre de l’État, de baisser drastiquement les dépenses publiques et de concentrer les missions de l’État sur certains domaines prioritaires, comme la relance de la productivité.
Perspectives
Cette semaine est très chargée. Le premier débat entre K. Harris et D. Trump est prévu demain. Ce sont deux visions diamétralement opposées de la société qui se font face. Le candidat à la vice-présidence d’Harris, T. Walz, plaide pour une « garden economy » (en opposition à la « jungle economy » que Trump voudrait). Selon Walz (2018), « l’idée selon laquelle vous êtes d’une certaine manière plus responsable sur le plan fiscal en n’investissant PAS dans l’éducation, les soins de santé et les transports est un argument politique séduisant, mais cela n’a aucun sens. Surtout lorsque nous pourrions avoir une main d’œuvre mieux éduquée, en meilleure santé, vivant plus longtemps etc. ». Si on résume, il plaide pour une forme de social-démocratie à l’européenne qui, pourtant, n’a jamais réussi à s’implanter de l’autre côté de l’Atlantique. À ce stade, il est évidemment difficile de savoir qui va l’emporter. Harris est légèrement en tête dans les dernières projections…mais l’écart est encore très insuffisant pour lui garantir la victoire.
De notre point de vue, peu importe le vainqueur, certaines caractéristiques de l’économie américaine ne devraient pas changer : déficit élevé (autour de 5% du PIB), importante immigration de travail, absence de consensus politique pour un plan de relance massif (il n’y aura pas de Chips Act II), et recours au protectionnisme et aux sanctions économiques. Environ un tiers des pays font actuellement l’objet de sanctions économiques américaines. C’est énorme !
Au niveau des statistiques, la Banque Centrale Européenne devrait acter une nouvelle baisse de 25 points de base de son taux directeur – c’est déjà intégré dans les prix du marché.
Le match - 2 septembre 2024
C’est le slogan officiel de la campagne électorale du parti libéral-démocrate (PLD), au pouvoir, pour l’élection du prochain Premier ministre japonais. Le sortant, Fumio Kishida, a décidé de ne pas se représenter. Selon la chaîne de télévision locale FNN, le scrutin devrait avoir lieu le 27 septembre – à confirmer. Plusieurs candidats sont en lice mais seulement un tire son épingle du jeu. C’est Shinjirō Koizumi – éphémère ministre de l’Environnement (2019-2020), actuel député et qui appartient à une dynastie d’hommes politiques nippons. Il est le fils de l’ancien Premier ministre Junichirō Koizumi (2001-2006). Ses principaux atouts : il est jeune (43 ans), c’est un nouveau visage de la politique nippone et il a le soutien de l’ancien Premier ministre Yoshihide Suga (2020-2021) qui exerce encore une influence importante au sein du PLD. Selon un sondage du quotidien Nikkei publié le 23 août, il recueille 23% d’opinions favorables au sein de la population – loin devant les autres candidats. Au sein du PLD, sa popularité est grande avec un soutien qui monte à 32% selon le même sondage. Il a donc toutes les chances de l’emporter dans quelques semaines.
Faut-il s’attendre à un changement de politique ? Pas vraiment. Koizumi, tout comme les autres candidats principaux, plaide pour une poursuite de la normalisation de la politique monétaire maintenant que les hausses de salaires commencent à se diffuser dans l’économie, à soutenir la consommation et à créer de l’inflation. La Banque du Japon (BoJ) doit se réunir à la fin du mois. Il est peu probable qu’elle agisse de nouveau. Une hausse des taux est, en revanche, quasiment certaine au quatrième trimestre. Pour l’anecdote, fin août, l’opposition a requis l’audition spéciale devant le Parlement japonais du gouverneur de la BoJ afin d’évoquer la décision d’augmenter les taux. Les parlementaires ont passé au moins cinq bonnes minutes à interroger le gouverneur sur la récente pénurie de riz – un sujet sur lequel le gouverneur n’a aucune prise. Cela souligne que la qualité du personnel politique est à peu près partout pareille…
Perspectives
Le chômage en août, prévu ce vendredi, va être l’une des dernières grandes statistiques américaines avant la réunion du FOMC de la Fed des 17 et 18 septembre. Il y a eu beaucoup de commentaires au cours du mois dernier à propos de la révision à la baisse des créations d’emplois pour l’année se terminant en mars 2024 (-818 000). Des analystes se sont empressés d’affirmer que la Fed est en retard par rapport au cycle économique et qu’elle aurait dû baisser ses taux plus tôt. D’après eux, cela validerait l’hypothèse d’une baisse du loyer de l’argent de 50 points de base ce mois-ci contre 25 points de base prévu par le consensus Bloomberg.
C’est une lecture erronée, selon nous. N’importe qui suivant un peu le marché du travail américain sait que les chiffres de l’emploi font l’objet d’importantes révisions. Ça a toujours été le cas. Une baisse des créations d’emplois de 800 000 par rapport à la première estimation peut paraître importante. En réalité, ça ne l’est pas tant que cela par rapport aux années précédentes. Enfin, il faut se garder de surinterpréter ce chiffre puisque l’estimation finale, qui pourrait diverger de celle publiée récemment, ne sera diffusée qu’en février 2025. En conclusion, il est peu probable que cela influe beaucoup sur la décision du FOMC. Nous tablons toujours sur une baisse des taux de 25 points de base ce mois-ci.
Ça ne va pas si mal - 26 août 2024
En France, le chômage est presque revenu à son plus bas niveau depuis 1982. Le déficit du commerce extérieur est en baisse spectaculaire sur les six premiers mois de l’année. Les JO sont un succès. Aux États-Unis, rien ne corrobore le risque d’une récession prochaine. Les indicateurs sont au beau fixe. Les réservations au restaurant sont en hausse, tout comme le taux d’occupation des hôtels et les réservations pour les spectacles à Broadway. Même le Japon, qui a connu quelques turbulences au début du mois, renoue avec l’optimisme. L’indice principal Nikkei 225 est en progression de 13% depuis le début de l’année – c’est mieux que le CAC 40. Les derniers chiffres du PIB montrent également que l’amélioration tant attendue de la consommation se matérialise enfin. Les aigris sont déçus.
Perspectives
Il est probable que nous ayons un autre signal positif cette semaine, avec les résultats de Nvidia le 28 août. L’entreprise n’a pas pour habitude de décevoir le marché. Elle dépasse généralement les attentes. Au premier trimestre 2024, Nvidia a enregistré un chiffre d’affaires en hausse de 262% sur un an et une marge nette qui a bondi de 57% sur la même période. Le deuxième trimestre devrait être un bon cru, d’après de premiers indices. Selon le groupe Quanta Computer, qui est des leaders mondiaux de la production d’ordinateur : « au deuxième trimestre, en raison de l'approvisionnement régulier en processeurs graphiques, la dynamique des serveurs d'IA a été forte et la part du chiffre d'affaires dans l'activité des serveurs a dépassé 50% ». L’entreprise s'attend à ce que cette part augmente à nouveau au troisième trimestre et que le chiffre d'affaires annuel de l'activité des serveurs d'IA enregistre une croissance à trois chiffres. C’est positif pour Nvidia. Pour ne rien gâcher, la valorisation du géant de l’IA est plutôt attrayante au regard des anticipations de bénéfice par action.
La vie boursière n’est pas un long fleuve tranquille - 8 août 2024
La correction boursière sur le Nasdaq Composite a dépassé en ampleur celle de juillet-octobre 2023. Elle est toutefois deux fois moins importante que celle de 2018. Historiquement, une reprise du marché, en particulier un rebond des valeurs technologiques, va dépendre de l’attitude de la Réserve Fédérale américaine. Pour l’instant, c’est le mutisme. Ce n’est pas nécessairement préoccupant. Une telle correction n’est pas exceptionnelle. Surtout, elle s’explique en partie par une mauvaise lecture des chiffres américains. Certes, le taux de chômage a augmenté en juillet plus que prévu. Mais cette statistique est biaisée par l’effet sur les chiffres texans de l’ouragan Beryl du début du mois de juillet. Cela a conduit à des licenciements temporaires. Entre fin juin, lorsque les marchés étaient encore bien orientés, et aujourd’hui, le scénario macroéconomique reste le même. C’est le scénario de l’atterrissage en douceur qui domine.
Dans le meilleur des cas, de solides résultats de Nvidia le 28 août couplés à une reprise des rachats d’actions pourraient permettre un rebond rapide des actions. Mais ayons conscience que, par le passé, une phase de correction comme celle que nous avons eue laisse des stigmates pendant plusieurs mois – en moyenne entre trois et quatre mois. Par conséquent, il faudra faire le dos rond peut-être plus longtemps que prévu – potentiellement jusqu’en octobre, voire début novembre en raison de l’élection présidentielle américaine du 05 novembre.
Tout autre sujet. Vous le savez, en période estivale, beaucoup de choses passent – malheureusement – inaperçues. C’est le cas d’une étude publiée il y a moins de dix jours portant sur le revenu universel. Cette idée est souvent promue en France. Il s’agit de donner une somme fixe à tous les citoyens sans condition ni contrepartie. Eh bien, ça ne marche pas. La première expérimentation grandeur nature a été menée pendant trois ans au Texas et dans l’Illinois auprès de 1100 ménages ayant un revenu annuel inférieur à 29,900 dollars. Ils ont reçu durant cette période 1,000 dollars de revenu universel par mois. Ce fut financé par les fondateurs de ChatGPT.
Résultats :
- Les participants étant au chômage le sont restés un mois de plus en moyenne que les chômeurs du groupe témoin ne bénéficiant pas du revenu universel.
- Les participants ont moins travaillé et il n'y a pas eu de changement substantiel dans la qualité de l'emploi. Avec ce revenu supplémentaire, ils n’ont rien fait pour améliorer leur éducation ou leur formation afin d’avoir une vie meilleure et une plus grande aisance financière.
Bref, c’est une jolie idée qui part d’un bon sentiment. Mais c’est un échec !
Sueurs froides - 29 juillet 2024
C’est pareil tous les étés. La situation en Chine provoque des sueurs froides aux investisseurs du monde entier. Cette fois-ci, c’est le secteur bancaire qui est le principal point d’attention. En une semaine, 40 banques ont disparu. Le pays est confronté à une crise bancaire silencieuse. Près de 3800 petites banques locales – essentiellement situées dans des zones rurales – sont en difficulté. C’est l’équivalent de 13% du système bancaire chinois. La Chine a recours à deux solutions principales afin de juguler le problème:
- Laisser faire faillite les plus petites banques dont la disparition n’entraîne pas de sérieux problèmes économiques et financiers;
- Pousser en faveur des fusions bancaires. Par exemple, dans la seule province de Liaoning (située près de la frontière avec la Corée du Nord), 36 banques ont fusionné en une seule. Faut-il paniquer ? Non. Il y aura d’autres faillites de petites banques rurales. C’est un problème pour les PMEs. Mais tant que les cinq banques systémiques chinoises sont à l’abri – ce qui est le cas depuis 2015 – il n’y a pas de risque majeur pour l’économie mondiale.
Sous les radars: la volatilité est de retour sur les matières premières. Les algorithmes ont pris le dessus sur le marché pétrolier. La semaine dernière, le prix du baril a chuté sous les 80 dollars, proche de ses points bas du mois de juin. La baisse s’est accélérée lorsque les intermédiaires et les courtiers ont décidé de liquider leurs positions acheteuses.
Volatilité forte sur le cuivre également. Le consensus de marché avait prévu que son prix atteigne des niveaux stratosphériques. C’est le contraire qui se passe. Depuis son récent point haut, le cuivre s’est effondré de 15%. En cause : la faiblesse de la demande chinoise. Et ça ne devrait pas s’arranger…
Perspectives
Deux banques centrales sont à l’honneur cette semaine :
- Le 31 juillet, la Banque du Japon (BoJ) devrait augmenter son taux directeur de 10 points de base. Plusieurs membres du comité de politique monétaire s’inquiètent de la faiblesse de la consommation, en dépit des hausses de salaires historiques négociées au printemps. Cela pourrait compliquer le retour d’une inflation durable dans l’archipel.
- Le 1er août, la Banque d’Angleterre (BoE) devrait amorcer son cycle de baisse des taux avec une diminution du taux directeur de 25 points de base. L’évolution sur le front de l’inflation et de la croissance outre-Manche est plutôt positive. C’est le bon moment pour agir.
Bonne nouvelle estivale - 15 juillet 2024
Trois facteurs soutiennent la reprise économique dans les pays développés:
- La fin de la récession du secteur manufacturier mondial.
- La croissance des salaires réels supérieure à l’inflation.
- La fin de l’impact négatif sur le crédit des politiques monétaires restrictives. On note même déjà l’effet positif de la baisse des taux sur le marché interbancaire, particulièrement en zone euro.
Il y a toutefois des incertitudes pour les mois à venir :
- L’accumulation de la dette privée qui doit être refinancée à des taux plus élevés.
- Les difficultés persistantes du secteur immobilier qui n’ont toujours pas été traitées (stratégie du « pretend and extend »).
- La réduction des marges des entreprises en raison de la hausse du transport maritime, des matières premières et des salaires.
Mais, sauf accident de parcours, ça devrait aller et la reprise devrait se raffermir dans les mois à venir !
Perspectives
Deux points d’attention cette semaine :
- La saison des résultats continue. Environ 10% de la capitalisation boursière du S&P500 va communiquer, notamment Netflix, Goldman Sachs et Johnson & Johnson. La semaine prochaine sera encore plus chargée. Au total, les entreprises représentant 47% de la capitalisation boursière de l’indice américain vont affronter le verdict des investisseurs. Cela inclut des grands noms de la tech comme Google, Microsoft, Meta et Amazon.
- Le Troisième Plénum du parti communiste chinois commence ce lundi. Il va définir les priorités économiques et financières pour les cinq années à venir. Des mesures de soutien à destination des énergies renouvelables seront probablement annoncées. Ce serait positif pour les métaux industriels, en particulier le cuivre. N’oublions pas qu’en octobre prochain le pays célèbre le 75ème anniversaire de la proclamation de la République Populaire de Chine. Il faut donc de bonnes statistiques afin de glorifier le modèle chinois
Une élection peut en cacher une autre - 8 juillet 2024
Nous aurions pu épiloguer longuement sur le blocage institutionnel possible résultant du second tour des élections législatives et de son impact sur l’économie française. La triste réalité, c’est que peu importe la coalition qui s’installera à Matignon dans les jours à venir, elle n’aura aucune marge de manœuvre en raison du déficit budgétaire abyssal de la France. Nous estimons qu’il atteindra 5,5% cette année, contre une prévision du gouvernement sortant à 5,1%. Pour renouer avec une trajectoire de déficit crédible, il faudra au bas mot baisser les dépenses publiques de 15 milliards d’euros sur le second semestre. Cela va irrémédiablement comprimer la croissance. La cible gouvernementale se situe à 1% pour 2024. Si on atteint 0,8%, ce sera déjà bien.
La vraie élection qui comptait la semaine dernière, c’était l’élection générale au Royaume-Uni. Pas de crise institutionnelle. Le Parti Travailliste est le grand vainqueur, comme prévu. Sur quel programme a-t-il été élu ? Plafonnement du taux d’impôt sur les sociétés à 25%, construction de centrales nucléaires, recrutement de 13 000 policiers, réduction de la dette publique, soutien à Israël…Rachel Reeves a été nommée chancelier de l’Échiquier. Elle est à l’origine de la nouvelle philosophie économique et politique des Travaillistes – les « securonomics ». Source d’inspiration pour les politiques de ce côté-ci de la Manche ?
Le calendrier politique chargé a complètement éclipsé le traditionnel forum de Sintra organisé par la Banque Centrale Européenne (BCE) au Portugal. Le point d’orgue de Sintra fut l’intervention de Christine Lagarde qui a indiqué que la BCE est « data-dependent » et non pas « data-point dependent ». Vous l’avez compris, vous n’avez rien raté. La prochaine baisse des taux en zone euro est toujours prévue pour septembre.
Perspectives
Les derniers chiffres du chômage aux États-Unis renforcent la possibilité d’une baisse des taux par la Réserve Fédérale américaine (Fed) en septembre. Désormais, le marché monétaire estime que la probabilité de baisse est de 75%. C’est également notre scénario. Jérôme Powell pourrait donner des indications allant dans ce sens lors de ses deux interventions prévues cette semaine, demain et mercredi. La Fed pourrait donc prochainement rejoindre le club des banques centrales des pays développés qui ont amorcé un cycle d’assouplissement. Selon Bloomberg, 42% des 34 banques centrales des plus grandes économies mondiales ont déjà baissé leur taux.
La bataille n'est pas encore terminée - 1er juillet 2024
On pensait que la bataille contre l’inflation élevée était presque gagnée. En réalité, c’est plus compliqué qu’on le croit. Au Canada, l’inflation a surpris à la hausse en augmentant de 2,9% sur un an en mai contre 2,6% anticipés. Il est probable que la Banque du Canada réfléchisse à deux fois avant de baisser de nouveau les taux. Même chose en Australie à tel point que le marché monétaire prévoit désormais que la banque centrale australienne…pourrait augmenter ses taux en août !
Pourquoi nous intéressons-nous au Canada et à l’Australie ? Ce sont deux petites économies ouvertes qui sont généralement de bons indicateurs avancés des changements conjoncturels de l’économie mondiale. Le message qui est envoyé est clair : les pressions inflationnistes sont encore présentes. Un seul exemple : le prix du fret maritime continue de grimper à 4510 dollars contre 1200 dollars en fin d’année 2023.
En bourse, la concentration du marché demeure. Les dix plus grosses entreprises du S&P 500, qui représentent 32,61% de la pondération de l’indice, contribuent à 74% de la performance de la bourse américaine en 2024. Si on va dans le détail, on ne sera pas surpris d’observer une forte domination de l’intelligence artificielle. En excluant les valeurs de l’IA, le marché est en baisse de 2% depuis le début du mois de mars. Rien de très surprenant par rapport à ce qu’on a pu dire au cours des derniers mois. Il faut s’attendre à ce que la concentration s’accentue à court terme, en particulier en raison de l’essor de la gestion passive. Est-ce un risque ? Pas nécessairement. Dans les périodes de révolution industrielle, une telle concentration survient souvent et peut durer plusieurs années. Ce n’est pas un problème tant que les bénéfices sont au rendez-vous et que les entreprises ont des niveaux de trésorerie élevés.
Perspectives
La politique est au rendez-vous cette semaine. Le second tour des élections législatives en France aura lieu dimanche. Prudence sur les projections en termes de sièges à ce stade. Un regain de volatilité n’est cependant pas à exclure sur les actifs français dans les jours à venir. Mais nous n’envisageons pas de panique et encore moins une crise de la dette. Le pire n’est jamais certain. Les élections générales outre-Manche ont lieu le 4 juillet. Sans surprise, le parti travailliste devrait obtenir la majorité. Le Premier ministre conservateur sortant devrait perdre dans sa propre circonscription – une première dans l’histoire britannique. Enfin, Nate Silver, l’un des meilleurs prévisionnistes de l’élection américaine, a publié sa première estimation pour l’élection de novembre. En l’état actuel des forces, Trump a 66% de chances de l’emporter au collège électoral. Évidemment, beaucoup de choses peuvent survenir d’ici novembre.
