Investissement en obligations flexibles et performance absolue obligataire

Comprendre ce qui anime le marché aujourd'hui

Il devient de plus en plus difficile d’évaluer les tendances futures en matière d’inflation, de croissance économique et de bénéfices des entreprises, et a fortiori leur impact sur les portefeuilles. Pourtant, quelques faits ressortent.

Tout d’abord, le monde connaît à nouveau un choc de l’offre ayant pour origine les matières premières. Cela dit, même si la réaction du marché rappelle pour le moment le précédent épisode de ce type, lorsque la Russie avait envahi l’Ukraine en 2022, les conditions économiques sont très différentes cette fois-ci.

À l’époque, la croissance du PIB nominal était saine et les taux d’intérêt réels négatifs. Les banques centrales pouvaient donc se permettre de se concentrer exclusivement sur l'atténuation de l’inflation, ce qu’elles avaient fait avec des remontées agressives des taux.

Le choc actuel survient dans un panorama économique très différent.

Dans la plupart des grandes économies, la croissance est proche des niveaux tendanciels à long terme, mais risque de ralentir davantage en raison du fléchissement des marchés du travail (en particulier au Royaume-Uni et aux États-Unis) et de l'assèchement de l'épargne des consommateurs.

Jusqu’à présent, les marchés ont ignoré les nuances présentes dans la situation actuelle et semblent se concentrer principalement sur la menace inflationniste. Alors qu'ils anticipaient de nouvelles baisses de taux d'intérêt, ils ont rapidement commencé à intégrer la possibilité de hausses dans les cours. Bien que nous soyons d’accord sur le fait que des taux «plus élevés pour longtemps», constituent le nouveau régime en vigueur, nous pensons que, compte tenu du contexte économique morose, les marchés ont probablement trop largement tablé sur un resserrement de la politique monétaire, ce qui ouvre la voie à davantage de volatilité.

Il convient également de noter les divergences qui existent entre les différentes économies. Certains pays, notamment les exportateurs de pétrole, devraient profiter de la situation actuelle. En revanche, chez ceux qui pourraient en souffrir, on observe des différences majeures dans le soutien que les gouvernements pourraient apporter pour amortir le choc. En Europe, par exemple, l’Allemagne a plus de marge de manœuvre pour administrer des mesures de relance budgétaire que l’Italie, l’Espagne ou le Royaume-Uni. Aux États-Unis, le coût de la guerre détournera probablement les fonds d’autres domaines. D’autres pays pourraient quant à eux être incités à augmenter les dépenses de défense.

Dans un monde incertain, ces écarts peuvent offrir des opportunités d’investissement à valeur relative pour les portefeuilles obligataires à gestion active. Ces opportunités pourraient ne pas être disponibles pour les stratégies qui suivent des indices de référence standard. 

Plus d’activité, moins d’ancrage

Les stratégies obligataires sans contraintes, à l'image du portefeuille Absolute Return Fixed Income (ARFI) de Pictet Asset Management, adoptent une approche plus dynamique, qui, selon nous, répond mieux aux chocs soudains. Le profil de performance et de volatilité historique de la stratégie le montre bien, avec un ratio de Sharpe plus élevé que les indices obligataires traditionnels.

Partir d'une feuille blanche au lieu d'utiliser un indice rigide comme point de départ offre des objectifs clairs à notre mandat: 

• nos décisions d’allocation visent à prendre des risques de duration, de spread et de change là où ils servent au mieux le portefeuille; 
• nous orientons le capital vers les titres les plus attrayants et
• nous prenons soin d'éviter les obligations ou les secteurs en fonction de l'évolution des conditions de marché.

Dans le cadre de ce processus, nous donnons la priorité à la préservation du capital, ce qui est crucial pour un fonds de performance absolue.

Il en résulte un portefeuille conçu pour rechercher activement les meilleures performances ajustées au risque par rapport aux liquidités dans l'ensemble du paysage obligataire mondial.

Les performances compétitives affichées par la stratégie ARFI s'accompagnent d’une volatilité nettement plus faible que celle d’autres classes d’actifs obligataires, ce qui illustre notre contrôle des risques rigoureux et notre capacité à générer des performances attrayantes hors de portée avec des indices obligataires traditionnels.

La flexibilité est payante

La récente correction subie par les obligations illustre les opportunités qui deviennent accessibles grâce à une approche sans contraintes et indépendante des secteurs – des opportunités qui seraient manquées en s’en tenant à un scénario ancré.

En étant flexibles, nous avons pu générer des performances sur les trois sources d’alpha:

• Grâce à une gestion active de la duration, nous avons pu fortement réduire la duration de l’ensemble de notre portefeuille afin de diminuer le risque. La duration moyenne de notre portefeuille s'élève désormais seulement à 0,4 an, contre environ 4 ans en février. C’est le résultat d’une baisse active du risque de duration, pour laquelle nous nous sommes concentrés sur les transactions de valeur relative et sommes passés de la duration pure à des positions axées sur un aplatissement de la courbe des taux dans les économies qui, selon nous, seraient principalement affectées par la hausse des prix de l’énergie (comme le Royaume-Uni, la zone euro et les États-Unis).
• Sur les marchés monétaires, notre souplesse en matière d'étalonnage des positions en dollars américains nous a permis de passer à des positions surpondérées en dollars, en capitalisant sur la corrélation positive de cette monnaie avec les prix de l’énergie et sur son rôle historique de valeur refuge pendant les crises énergétiques. Ce choix vient à rebours de notre position sous-pondérée précédente sur la devise américaine, les événements récents éclipsant le contexte économique mitigé et les inquiétudes à plus long terme concernant le statut de devise mondiale du dollar.
• Notre allocation sur les spreads (positions en crédit d’entreprises et en dette des marchés émergents, qui ont tendance à s'échanger avec une prime par rapport aux obligations d’État des marchés développés) est également très tactique. Nous restons investis dans la partie frontale du marché, où le portage offre un amortisseur attrayant. Néanmoins, nous nous appuyons sur des options sur indices de crédit, des instruments financiers qui nous permettent de profiter d’un creusement significatif des spreads de crédit ou d’un aplatissement de la courbe des taux, tout en limitant l'ampleur des pertes si le marché prend une orientation différente.

En résumé, la flexibilité n’est plus uniquement un outil tactique, mais une nécessité stratégique. Une approche d’investissement sans contraintes offre aux portefeuilles un amortisseur contre la volatilité et diversifie le risque. Elle vise également à préserver le capital et à assurer des performances positives dans un contexte de bouleversement des marchés comme celui qui se développe actuellement. 

Plutôt que d’essayer de prédire précisément ce qu'il pourrait advenir de l’économie, ou comment les tensions géopolitiques évolueront, notre stratégie de performance absolue obligataire se concentre sur les valorisations et les positions en conséquence.

Par exemple, nous percevons encore un certain potentiel en Amérique latine en raison des excédents budgétaires dans la région, de l’amélioration des perspectives de croissance et des fortes exportations de matières premières. Cependant, nous avons réduit la taille de nos positions compte tenu du rebond actuel du dollar.

Nous notons également une valeur relative intéressante parmi certaines obligations émergentes en devise locale, ce qui profite par exemple plus à la Hongrie qu'à la Pologne. En revanche, nous avons réduit notre profil de risque en abaissant la duration (la sensibilité aux variations de taux d’intérêt) de 1,10 an à 0,25 an.

Dans un environnement aussi volatil, la liquidité des portefeuilles sera cruciale pour mettre en œuvre les couvertures ainsi que pour saisir des opportunités attrayantes. Nous préférons donc utiliser des options, qui nous permettant à la fois de nous positionner en vue d'un rebond des marchés et de nous protéger contre la possibilité d’une baisse, tout en conservant des liquidités en réserve.

Face à une incertitude persistante, les investisseurs ont donc besoin de stratégies à la fois résilientes et adaptables à un large éventail de scénarios. Les stratégies de performance absolue obligataire sans contraintes se démarquent sur ces marchés de plus en plus complexes. Elles peuvent servir de protection pour un portefeuille obligataire traditionnel, et le compléter. En adoptant la flexibilité et un ensemble d’opportunités mondiales diversifiées, les investisseurs peuvent se positionner pour faire face à l’incertitude et capitaliser sur les opportunités les plus intéressantes, où qu’elles se présentent.