L'Essentiel Macro - 1er semestre 2025

Un problème de taille - 30 juin 2025

Finies les craintes de blocage du détroit d’Ormuz ou de 3ème guerre mondiale!  Le marché se concentre de nouveau sur les banques centrales et les statistiques.

Que retenir du récent épisode boursier lié au Moyen-Orient ?

En général, l’impact du risque géopolitique sur les actions est faible. Ce fut prouvé une nouvelle fois. C’est différent pour les marchés moins liquides, concentrés autour de quelques grands négociants, comme les matières premières.

Prenons l’exemple du déclenchement de la guerre en Ukraine en février 2021 et de son impact sur le gaz naturel. Comme sur n’importe quel marché, les producteurs et les négociants ont recours à des produits dérivés pour se couvrir contre les fluctuations de prix qui peuvent intervenir entre la conclusion d’une transaction et la livraison. Les producteurs ont tendance à se couvrir contre une baisse des prix tandis que les négociants se couvrent dans le sens inverse. Ni les producteurs ni les négociants ne règlent l’intégralité des sommes sur lesquelles portent les produits dérivés utilisés. En cas de pic de la volatilité, ils doivent régler des appels de marges pour s’adapter aux variations de prix des matières premières. Cela permet de garantir la couverture prise et que la transaction arrive à échéance. En règle générale, les appels de marge variables quotidiens peuvent représenter jusqu’à 20% de la valeur du contrat. C’est le fonctionnement normal du marché.

Tout a déraillé avec l’invasion russe de l’Ukraine. Le marché du gaz européen était déjà fragilisé par le choc positif de demande lié à la reprise Covid. S’est ajouté un choc d’offre négatif au pire moment, lorsque les stocks étaient bas. La panique l’a emporté. Les appels de marge quotidiens ont grimpé jusqu’à 80% de la valeur des contrats. Des problèmes de liquidité sont également apparus. Heureusement, le pire a été évité.

Le problème de la guerre entre l’Iran et Israël était assez similaire. L’énergie n’était toutefois pas le marché le plus vulnérable contrairement à ce qu’on a pu lire ici et là, car des routes commerciales alternatives existent. C’était l’urée, un engrais azoté, qui est très dépendante de la voie de passage du détroit d’Ormuz. Un blocus aurait été une épine dans le pied des pays agricoles de la région, comme l’Egypte. Mais pas de quoi générer une crise économique mondiale.

À surveiller

• La publication de l’inflation en juin en zone euro ne devrait pas réserver de surprise (chiffre inférieur à 2% sur un an). La semaine passée, le gouverneur de la Banque de France a ouvert la porte à une baisse supplémentaire du taux directeur. Nous nous attendons à un taux terminal entre 1,50-1,75%.
• Le taux de chômage américain en juin devrait confirmer la résilience du marché de l’emploi. Tant que le chômage, actuellement à 4,2%, ne bondit pas à 4,5%, nous pensons que la Réserve Fédérale américaine n’a aucune raison de se presser pour baisser les taux. Le marché monétaire estime désormais qu’une nouvelle baisse aura lieu en septembre (probabilité de 85%). C’est en ligne avec nos anticipations.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

Comme toujours, les rapports de la Bank of Interrnational Settlements (BIS) sont passionnants. Celui publié la semaine dernière montre que la baisse du dollar n’est pas uniquement liée aux incertitudes entourant la politique économique et budgétaire américaine (fin de l’exceptionnalisme américain). C’est en grande partie la conséquence d’activités de couverture du taux de change de la part d’investisseurs non américains (notamment en Asie) possédant dans leurs allocations d’actifs des actions ou des obligations en USD. C’est l’occasion de rappeler l’importance de la couverture de change en ce moment. Son coût est actuellement de 2,5%. Ça peut être pertinent si on anticipe une baisse du dollar face à l’euro supérieure à ce niveau dans les mois à venir.

La question à un million de dollars - 23 juin 2025

Le risque géopolitique a été sur toutes les lèvres ces dernières séances. Pourtant, ce n’est pas un enjeu aussi important qu’on pourrait le croire. Les études montrent que ses effets sont généralement éphémères, en particulier sur les actions.

La baisse du dollar est le vrai problème cette année. Paradoxalement, il y a un an, tout le monde appelait de ses vœux une chute du dollar afin de relancer l’économie mondiale et d’apporter du soutien aux pays émergents. Le problème aujourd’hui, c’est l’ampleur de la baisse sur une période très courte. L’EUR/USD a chuté de -11 % depuis le début d’année, par exempleSource : boursorama, en date du 20 juin.2025.

Le consensus est unanimement négatif sur le dollar. La chute n’en est qu’à ses débuts. Les banques d’investissement des deux côtés de l’Atlantique ont un objectif de fin d’année à 1,20 voire au-delà. Les enquêtes menées par Bank of America montrent que les gestionnaires d’actifs n’ont jamais été aussi pessimistes sur l’évolution du billet vert depuis 20 ans.

Faut-il s’inquiéter ?

Prenons du recul. La dégringolade du dollar est impressionnante. Mais ce n’est pas la première fois que ça survient. C’est la 16ème fois depuis 1973 que le Dollar Index baisse de -10 % en cinq mois. Par le passé, cela avait habituellement conduit à un rebond.

Est-ce que ce sera le cas cette fois-ci ? Probablement pas dans l’immédiat. Beaucoup pourraient interpréter le consensus baissier comme un signal contrariant. Mais l’histoire ne se répète pas toujours. La méfiance à l’égard du dollar résulte de la politique commerciale erratique de l’administration Trump et de questionnements sur sa stratégie budgétaire. Tant que ces doutes ne seront pas levés, on voit mal comment le dollar pourrait rebondir durablement. Une baisse supplémentaire de -5-7 % du Dollar Index d’ici la fin de l’année ne nous paraît pas aberrante…tout en reconnaissant que l’exercice de prévision sur le Forex est très périlleux.

Mieux vaut en tout cas pécher par excès de prudence en optant pour une stratégie de couverture de change tactique, le temps que les choses se calment, plutôt que d’être vulnérable aux sauts d’humeur américains.

À surveiller :

L’agenda est essentiellement américain cette semaine avec notamment la confiance du consommateur en juin qui devrait rester bien orientée. Quant à l’inflation, la Réserve Fédérale, qui a maintenu ses taux inchangés la semaine dernière, devrait regarder de près l’indice PCE core pour mai. Il devrait continuer de refluer, ce qui confirme qu’il n’est pas nécessaire de bouger les taux dans l’immédiat. Contrairement aux craintes énoncées en avril dans la foulée du « Jour de la Libération », l’économie américaine est en bonne santé.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

Les cyberattaques ont tendance à augmenter l’été, en raison de négligences humaines. L’effet pour les entreprises peut être dévastateur.

Selon deux études de référence d’Abbosh-Bissell (2019) et de Bischoff (2020), en cas de faille de sécurité importante (ex : vol de données clients privées), l’impact négatif sur le cours de bourse est conséquent et durable. Un mois après l’annonce, la baisse est en moyenne de -4 % et après trois mois, de -2 %. Comment expliquer cela ? Perte de confiance des clients et donc baisse de l’activité qui s’inscrit sur la longue durée.

L’impact sur le chiffre d’affaires peut être notable, également. Au cours des deux années suivant une grave faille de sécurité, le chiffre d'affaires tend à diminuer d'environ -10 % en moyenne, avant de se redresser lentement. Sur la même période, le chiffre d’affaires des entreprises du même secteur qui n’ont pas été victimes d’une cyber-attaque a augmenté en moyenne de +20 %.

Morale de tout cela, soyez encore plus vigilants que d’habitude cet été.

TINA est de retour - 16 juin 2025

TINA, There Is No Alternative, était le slogan de prédilection dans les cercles boursiers internationaux il y a quelques années. Dans un environnement de l’époque de taux bas, investir sur les actions était la seule solution afin d’obtenir du rendement.

TINA est de retour, mais sur un autre marché, le FOREX. Beaucoup d’analystes annoncent la fin du dollar à cause de Donald Trump. Cette crainte semble être partiellement confirmée, au regard de certains chiffres. Par exemple, les investisseurs n’ont jamais autant vendu de dollars depuis 2003, selon le rapport hebdomadaire du régulateur américain. La devise s’est dépréciée de 10% face à l’euro et de 8% face au yen japonais depuis janvier*. Et ce n’est peut-être pas fini.

Cela sonne-t-il pour autant le glas du dollar ? Pas certain. La chute du billet vert est, certes, importante sur un lapse de temps réduit. Elle n’est toutefois pas exceptionnelle. Entre 2005 et 2012, le Dollar Index s’est effondré de 26%. Surtout, il n’existe pas d’alternative crédible à la devise américaine. Le yuan est manipulé par Pékin, via des achats/ventes des banques publiques. Quant à l’euro, il n’a pas séduit autant qu’on l’espérait lors de son lancement en 1999. Profitant de l’incapacité des autres monnaies à s’imposer, le dollar devrait rester l’étalon-maître et la principale devise de réserve internationale, pour le moment.

À surveiller

• Les réunions des banques centrales aux États-Unis, au Royaume-Uni, au Japon et en Suisse. Statu quo de politique monétaire dans les trois premiers cas. En revanche, la Suisse devrait baisser son taux directeur de 25 points de base à 0%...avant potentiellement de renouer avec les taux négatifs. La dernière expérimentation remonte à 2014-2022. C’est déjà en partie anticipé par le marché obligataire puisque les obligations de l’État suisse à courte maturité sont désormais en territoire négatif. Pas certain que cela conduise à une baisse significative du franc suisse – c’est pourtant l’objectif recherché.
• Des signaux positifs sur les actions américaines. Huit des onze secteurs qui composent le S&P 500 surperforment l’indice depuis le début d’année. Un rebond boursier qui n’est pas uniquement porté par quelques acteurs est toujours plus sain et durable. Autre point important, les rachats d’actions devrait dépasser pour la première fois 1000 milliards de dollars selon Goldman Sachs – c’est une lame de fond qui soutient traditionnellement la hausse. Il faut juste maintenant que la guerre commerciale s’atténue un peu.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

La démographie occupe toutes les discussions des économistes. En général, les nouvelles sont mauvaises. Pour une fois, ce n’est pas le cas. Selon l’agence des statistiques américaine, pour la première fois, les femmes américaines âgées entre 40 et 44 ans ont eu plus d’enfants que celles âgées entre 15 et 19 ans en 2024. Comment l’expliquer ? Chute des grossesses chez les adolescentes et augmentation progressive de la fécondité, grâce aux progrès médicaux, chez les femmes plus âgées.

*Données Bloomberg en date du 12 juin 2025.

Jouer à se faire peur - 10 juin 2025

Les taux d’intérêt japonais augmentent. Et ça pourrait bien être une mauvaise nouvelle pour la planète finance. Pendant des années, les investisseurs ont emprunté des yens à bas coût pour acheter des actifs plus rémunérateurs ailleurs (stratégie de carry trade). Aujourd’hui, la tendance s’inverse au pire moment, à l’approche de l’été lorsque les volumes échangés en bourse sont anémiques.

Quelles conséquences ? Un renforcement important du yen japonais est probable, ainsi que des ventes massives d’autres actifs. Les investisseurs sont à la recherche de yens et, pour en obtenir, ils vendent des actions, des obligations et d’autres actifs mondiaux. Cela peut entraîner de fortes chutes de prix et un regain de volatilité généralisé. Le marché obligataire américain a déjà connu ce phénomène ; le prochain maillon faible pourrait être les actions détenues par des investisseurs japonais.

L’été, les risques financiers peuvent venir de partout. On le sait bien. Mais très souvent, ils ont pour origine le marché des changes. Notre conseil : surveillez les positions de carry trade sur le yen ainsi que le sentiment négatif des investisseurs à l’égard du dollar. Ce sont deux points de fragilité évidents du système financier.

À surveiller

• L’envolée du Dax allemand se poursuit : +3,9% sur un mois, +21,9% depuis le début d’année et +30,1% sur un an. Comment l’expliquer ? Ironiquement, ce sont des actions qui se négocient avec des primes élevées, parfois supérieures à celles du secteur technologique américain, qui ont porté l’indice ces derniers mois. L’action de Siemens Energy (électrification) s'échange à 45 fois les bénéfices anticipés pour 2025. Celle de Rheinmetall (défense) à 70 fois et celle de SAP (logiciels) à 25 fois. À titre de comparaison, Meta et Alphabet, qui affichent une croissance plus rapide, se négocient à moins de 20 fois les bénéfices pour 2025. Une consolidation semble inévitable, et même nécessaire.
• Le sentiment est toujours négatif à l’égard du dollar. Selon le rapport hebdomadaire Commitment of Traders du régulateur américain, les positions vendeuses sur le billet vert par les spéculateurs et les intermédiaires financiers sont à leur point haut depuis 2023.
• Waymo, filiale de véhicules autonomes utilisant l’IA d’Alphabet, a le vent en poupe. À San Francisco, qui est la première zone de déploiement, sa part de marché dépasse désormais celle de Lyft, à 27%, selon les données d’YipitData. C’est un concurrent sérieux d’Uber, qui est en perte de vitesse, avec une part de marché à 55% contre 72% il y a un an.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

Bonne nouvelle pour les ménages américains. En l’espace de trois mois, le prix des œufs a chuté de 69% - c’est un record historique sur une si courte période ! Ce n’est pas lié au président Donald Trump, évidemment. Mais tout simplement à une amélioration des conditions d’offre depuis le printemps.

Fausse panique - 26 mai 2025

La semaine dernière, le taux à 40 ans japonais a atteint 3,46% - un point haut de 20 ans. Cela s’est produit alors que les taux longs montent dans tous les pays développés. Le taux à 30 ans britannique a atteint 5,50% tandis que le taux à 30 ans américain a flirté avec 5%. Beaucoup d’analystes ont vu dans la flambée des taux japonais le signe de la perte de contrôle de la Banque du Japon (BoJ) et d’inquiétudes concernant la trajectoire de la dette japonaise. C’est faux, pour quatre raisons :

1. La BoJ a abandonné le contrôle strict de la courbe des taux l’an dernier. Elle continue d’intervenir sur le marché obligataire, mais avec flexibilité. Si elle le souhaite, elle peut de nouveau introduire un contrôle de la courbe.
2. Selon les dernières données de l’OCDE, la dette japonaise est soutenable. Les intérêts payés sur la dette n’ont représenté que 0,23% du PIB à la fin du premier trimestre. C’est négligeable.
3. Un pays endetté a besoin d’une inflation élevée. C’est le cas au Japon où elle est proche de son point haut depuis 30 ans.
4. Argument imparable, la BoJ détient 46% du stock total d’obligations souveraines du pays. L’archipel est le parfait exemple de dominance fiscale.

En revanche, la hausse des taux longs dans les autres pays pose davantage un problème. C’est particulièrement le cas aux États-Unis. Nous sommes loin de la zone de danger située entre 4,75%-5,00% sur le taux à 10 ans. Mais nous nous en rapprochons, ce qui provoque une contagion à l’ensemble du marché obligataire. Sans surprise, la France, lourdement endettée et étant confrontée à une croissance atone (0,6% en 2025 selon la dernière estimation de la Commission Européenne), n’est pas épargnée. Le taux de référence se situe à une trentaine de points de base supérieurs à son niveau de fin 2024. Nous estimons que la baisse des taux attendue par la BCE en juin (-25 points de base) et même au-delà ne va pas permettre une diminution des tensions sur l’obligataire souverain européen.

À surveiller :

• Les tensions qui persistent sur le marché obligataire.
• Nvidia est en train d'investir dans l’informatique quantique via la start-up californienne PsiQuantum qui fabrique des ordinateurs quantiques avec des photons. Ce sera peut-être la prochaine vague après l’IA…ou une bulle. Le géant américain, qui se présente désormais comme un fournisseur d’infrastructures en IA et en robotique, publie également ses résultats financiers pour le premier trimestre le 28 mai. Ils devraient être bons. Il faudra surveiller s’il y a du changement au niveau de la répartition géographique des acheteurs de processeurs Nvidia du fait de la guerre commerciale. La Chine, Taïwan et Singapour occupent une place de choix alors que l’Europe est tout simplement invisible.
• Le PIB français au premier trimestre, qui devrait être décevant. La conjoncture est défavorable, marquée par une contraction des dépenses en capital des entreprises en France depuis la mi-2023, après un fort rebond post-Covid.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

Pour la première fois en 25 ans, les Britanniques détiennent plus de bons du Trésor américain que les Chinois. C’est une bonne nouvelle pour la Maison Blanche. On voit mal les Britanniques – fidèles alliés des Américains – se délester rapidement de leurs actifs en dollars.

Paroles, paroles - 19 mai 2025

Officiellement, l’objectif du président Donald Trump est de baisser les dépenses. Mais ça, c’était pour la campagne. La réalité est tout autre. Le processus de réconciliation en cours au Congrès pourrait entraîner des conséquences considérables sur le déficit, la dette et les emprunts futurs. Parmi les mesures actuellement discutées figurent la prolongation des réductions d’impôt arrivant à expiration, l’augmentation des dépenses dans la défense et la sécurité des frontières ainsi que le relèvement du plafond de la dette de 4,000 milliards de dollars.

Selon les premières estimations, qui ne sont pas définitives, les États-Unis pourraient voir leur déficit primaire augmenter jusqu’à 5,800 milliards de dollars au cours des dix années à venir. Cela équivaut à un doublement du taux de croissance de la dette par rapport aux projections législatives actuelles. Toutes choses égales par ailleurs, la dette fédérale pourrait atteindre 59,000 milliards de dollars, soit 134% du PIB en 2034 et 211% en 2055, contre respectivement 117% et 156% selon les précédentes estimations du Congressional Budget Office.

C’est en partie ces attentes de dérapage budgétaire qui expliquent les tensions observées la semaine dernière sur les taux obligataires américains. Heureusement, nous sommes pour l’instant loin de la zone de danger située à 4,75%-5,00% sur le 10 ans. Mais on s’en rapproche…

À surveiller

• La Banque de Réserve d’Australie devrait baisser son taux directeur de 50 points de base. Nous sommes face au plus important cycle d’assouplissement monétaire, hors récession, depuis des décennies. C’est une bonne nouvelle. C’est bon pour la croissance et pour les actions.
• Les prix à la consommation britanniques devraient confirmer que la Banque d’Angleterre a toute latitude pour abaisser son taux directeur dans les trimestres à venir. Nous tablons sur une baisse de 25 points de base chaque trimestre jusqu’à la fin de l’année.
• L’indice IFO ne devrait pas rassurer sur l’Allemagne. Malgré un plan de relance ambitieux, le pays est toujours empêtré dans la stagnation économique.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

En cinq ans, le cours du lithium a perdu 90% de sa valeur. Il faut désormais trois fois moins de lithium par kWh de batterie qu'il y a quinze ans et on estime qu'un gain d'un facteur d'au moins deux est encore en vue dans les cinq ans à venir. Finalement, la transition énergétique ne va pas forcément être empêchée par les limites minérales de la planète…

La patience est une vertu - 12 mai 2025

Les actions ont quasiment effacé les pertes liées au « Jour de la Libération ». Les optimistes considèrent que la correction printanière était une pause similaire à celle de 2018 dans un marché structurellement haussier. Pour les pessimistes, le marché haussier s’est terminé en février, après une progression de 76% sur 30 mois – une performance et une durée similaires à celles des précédents bull market. Seule différence notable, le niveau de concentration était anormalement élevé du marché. Maintenant, une nouvelle phase, plus incertaine, s’est ouverte.

Difficile de trancher entre ces deux positions. Il faudra certainement plusieurs semaines voire plusieurs mois avant de savoir où nous ne sommes réellement. Cela va dépendre de quatre facteurs : le retour des institutionnels sur les actions, la baisse des tensions commerciales, la fin de la vente des actifs en dollar – qui est essentiellement un phénomène européen - et une meilleure visibilité concernant la politique monétaire américaine.

À ce sujet, la réunion de la Réserve Fédérale américaine (Fed) n’a pas permis de lever l’incertitude. En cause, la difficulté à faire des prévisions fiables. Prenons l’inflation liée aux taxes douanières. Évidemment, elle va se diffuser dans l’économie. Mais ce ne sera pas linéaire. La baisse de l’activité économique va entraîner automatiquement une baisse des pressions inflationnistes. Lorsque ce sera possible, le consommateur américain va se replier sur des substituts locaux, y compris dans les services. En outre, il faut compter avec les effets non anticipés du protectionnisme. Ils sont déjà apparents. On observe en avril une baisse du prix des billets d’avion (-5,2% sur un an), des chambres d’hôtels (-3,7%) et de l’essence (-9,8%). C'est lié à l’effondrement du tourisme étranger aux États-Unis. Cela devrait s’intensifier cet été. Enfin, il faut prendre en considération la baisse des loyers qui se poursuit et tend à réduire les pressions inflationnistes. Bref, il est difficile de dire que le protectionnisme rime systématiquement avec un regain brutal de l’inflation. C’est justement ce qui complique la tâche de la Fed.

Pour l’instant, le marché monétaire anticipe toujours une baisse des taux de 25 points de base en juin. Ce n’est en rien garanti. Il faudra certainement encore trois à quatre mois avant d’être en mesure d’estimer avec plus de certitude l’impact réel des taxes douanières déjà mises en œuvre, et de celles qui pourraient l’être une fois que le moratoire de 90 jours aura expiré au début du mois de juillet. La Fed a donc tout intérêt à prendre son temps et à opérer une baisse du loyer de l’argent au plus tôt en juillet. Seule une hausse importante du taux de chômage d’ici l’été, autour de 4,5%, pourrait l’inciter à accélérer la baisse des taux. Nous en sommes loin puisque le taux de chômage est à 4,0% et les créations d’emplois sont solides.

Le maître-mot du mois de mai : patience.

À surveiller

• Les prix à la consommation et à la production américains en avril afin de juger l’évolution de l’inflation. Ce sera précieux pour la Fed.
• L’indice manufacturier de la Fed de Philadelphie pour le mois de mai. C’est d’habitude un indicateur mineur avec peu d’influence sur le marché. Mais la Fed a récemment publié une étude démontrant que c’est une statistique qui permet de déceler avec rapidité les retournements du cycle. C’est très utile pour savoir si l’économie américaine se dirige vers une récession ou un ralentissement économique.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

Selon le rapport d’Ember, en mars 2025, les combustibles fossiles ont fourni moins de la moitié de l’électricité américaine pour la première fois en raison de la montée en flèche des capacités renouvelables et au déclin du charbon. Peu importe les positions personnelles de Donald Trump, la transition énergétique a bien lieu aux États-Unis.

Comme un air de guerre des devises… 5 mai 2025

La volatilité et l’imprévisibilité des taux de change sont le risque numéro un en 2025.

Le dollar américain souffre face aux devises majeures (EUR, GBP, JPY, CHF). Depuis janvier, l’EUR/USD a gagné 10%*. Et ce n’est probablement qu’un début. Le marché des options prévoit que la paire va rallier le seuil de 1,20 d’ici quelques mois – soit une progression attendue de presque 700 pips ! La défiance chez les investisseurs à l’égard du billet vert est anormalement élevée. Résultat, le Dollar Index n’a jamais été autant vendu depuis juillet 2020 selon le rapport Commitment of Traders du régulateur boursier américain. En temps normal, les excès baissiers débouchent sur un rebond des cours. Mais ça, c’était avant. Le contexte n’est pas favorable. Beaucoup d’investisseurs craignent une dévaluation unilatérale du dollar de 15%-20% par l’administration Trump. L’histoire économique nous enseigne que c’est souvent au mois d’août que les grands chamboulements monétaires surviennent (fin de la convertibilité du dollar en or en 1971, triple dévaluation du yuan chinois en 2015). Évidemment, nul ne sait ce qui va advenir. Mais c’est peut-être le moment d’envisager une couverture de change tactique, juste au cas où.

Face aux devises émergentes, c’est une autre histoire. La semaine dernière, le dong vietnamien s’est effondré à un point bas historique face au dollar américain, ce qui devrait obliger les autorités à intervenir sur le marché des changes. La plupart des monnaies asiatiques, en particulier la roupie indienne, sont confrontées à la même problématique.

Perspectives

• Nvidia publie ses résultats le 28 mai. Ils pourraient être meilleurs que prévu. SK Hynix, un de ses fournisseurs, a annoncé un bénéfice au T1 qui a plus que doublé à 5,2 milliards de dollars et a confirmé un impact faible sur l’activité de la guerre commerciale. C’est un bon présage.
• Du côté de la politique monétaire, la Réserve Fédérale américaine devrait maintenir son taux directeur inchangé tandis que la Banque d’Angleterre devrait l’abaisser de 25 points de base. Il faudra surtout regarder du côté de la Banque Nationale Suisse à l’avenir. Le 19 juin, elle devrait renouer avec un taux directeur à 0%...avant de pousser ses taux en territoire négatif au cours du second semestre. L’ère des taux négatifs pourrait finalement revenir.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

L’or monte (+24% depuis le début d’année en dollar*). Mais attention, une consolidation est inévitable ! Pour la cinquième semaine consécutive, les fonds spéculatifs, qui s’étaient positionnés très tôt à l’achat, sont vendeurs nets d’or. D’autres acteurs, notamment les particuliers qui ont investi via les ETFs, pourraient suivre le mouvement.

*Donnée en date du 01 mai 2025.

Connaissez-vous le lancer de grenades ? - 28 avril 2025

C’est le sport favori du président américain Donald Trump. Cela consiste à envoyer une grenade le plus loin possible et à la stopper quelques millisecondes avant qu’elle ne touche le sol. En témoigne son revirement soudain concernant le président de la Fed, J. Powell. Finalement, il ne sera pas démis de ses fonctions. C’était légalement impossible dans tous les cas. La décision de la Cour Suprême de 1935 rendue dans l’affaire Humphrey’s Executor vs États-Unis l’en empêchait. Peu importe, il a tenté et a mis la pression sur Powell. Dans le meilleur des cas, ce dernier va baisser les taux rapidement. C’est peu probable selon nous. Dans le pire, il joue le rôle de bouc-émissaire en cas de probable ralentissement économique ou de récession.

C’est d’ailleurs la question du moment : où sommes-nous dans le cycle économique ? Difficile de le dire aujourd’hui. Mais nous devrions avoir bientôt plus d’éléments. En se référant à une base d’environ 45 indicateurs économiques américains, on constate que les revendications hebdomadaires au chômage, l’indice manufacturier de la Fed de Philadelphie, l’indice ISM des services, et de manière surprenante, le taux de chômage sont les statistiques qui répercutent le plus rapidement un ralentissement soudain de la croissance. Lors des précédentes récessions, notamment celles où un catalyseur évident a été identifié comme les chocs pétroliers des années 1970, il a fallu en moyenne quatre mois pour que les statistiques confirment un danger de récession. Les anticipations des entreprises dans les enquêtes de conjoncture, qui sont considérées comme des soft data rarement fiables, ont réagi avec un mois d’avance par exemple. Cela peut paraître peu. Mais pour un investisseur, cela peut faire la différence. Vous l’aurez compris, la publication du taux de chômage en avril aux États-Unis en fin de semaine prochaine sera à scruter de près !

Pour les marchés financiers, la politique erratique et les revirements de l’administration Trump constituent le pire des scénarios. Les fonds spéculatifs ne sont pas équipés pour réagir à un tel niveau d’incertitude. Ils utilisent souvent des modèles de trading reposant sur la probabilité bayésienne qui envisagent plusieurs scénarios raisonnables classés en fonction de leur probabilité. Totalement inutile dans la période actuelle. C’est pourquoi ils préfèrent tout simplement se désengager des actions au profit de valeurs refuges, notamment l’or physique, au lieu de faire des arbitrages géographiques dans leur allocation d’actions. Tant que ces acteurs, qui ont une force de frappe massive, ne reviennent pas sur les actions, il ne peut pas y avoir de rebond durable. Les seuls acheteurs du côté américain sont les particuliers qui se ruent sur les ETFs à effet de levier sans avoir toujours conscience des risques pris. Ce n’est pas rassurant.

Perspectives

Outre l’emploi américain, la confiance du consommateur américain sera à scruter de près. Elle s’effondre à cause des craintes concernant l’inflation. S’ajoute à cela la première estimation du PIB américain au T1. D’habitude, c’est une donnée qui passe complètement inaperçue. Ce n’est pas le cas cette fois-ci. Des analystes s’attendent à une contraction de l’activité qui pourrait renforcer la probabilité d’une récession cette année. Nous ne sommes pas dans ce camp. Nous nous attendons en revanche à un net ralentissement de l’activité par rapport au T4 2024, lorsque le PIB était ressorti en hausse de 2,4%.

*La publication le 30 mai de l’évolution des titres financiers détenus par la banque centrale chinoise. Il y a beaucoup de rumeurs à propos de ventes massives par la Chine de bons du Trésor américain. Pour l’instant, rien ne permet de le confirmer. Il faudra attendre la fin du mois prochain pour savoir de quoi il en retourne.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

Avant de se saborder, la France était un grand pays du nucléaire. En 1988, il nous fallait seulement 83 mois pour construire des réacteurs nucléaires. Seul le Japon faisait mieux en 74 mois. À l’inverse, les Américains avaient besoin de 208 mois en moyenne*. Désormais, il nous faut parfois plus de 150 mois…

*Source : Chronique de 30 années d’équipement nucléaire à électricité de France, par G. Lamiral

Des marchés dysfonctionnels - 22 avril 2025

La période actuelle est inédite.

L’euro joue un rôle de valeur refuge, à la surprise générale. La paire EUR/USD est en progression de presque 10% depuis le début de l’année. Ce n’est certainement qu’un début. Le marché des options anticipe une hausse jusqu’à 1,20. En se basant sur la parité de pouvoir d’achat, un taux de change aligné aux fondamentaux économiques se situe autour de 1,25-1,30. À court terme, il faudra surtout surveiller la résistance située à 1,15. En cas de cassure, la paire pourrait rallier rapidement le seuil de 1,17.

Le marché du pétrole anticipe une récession. Le pétrole WTI ajusté de l’inflation est à son niveau de prix d’il y a 40 ans. Les spéculateurs fuient le Brent. Selon les données de la CFTC américaine portant sur la semaine allant au 12 avril, ils n’ont jamais autant vendu de Brent de toute l’histoire. La géopolitique du pétrole évolue également. Dans la foulée des dernières annonces de la Maison Blanche, les raffineries chinoises ont réduit leurs importations de pétrole américain de 90% et maintenant achètent du pétrole canadien dans des quantités record.

Les actions n’ont pas le vent en poupe, malgré les valorisations attrayantes des deux côtés de l’Atlantique. Sur la semaine du 5 au 10 avril, les fonds spéculatifs n’ont jamais autant vendu d’actions européennes de toute l’histoire. Les investisseurs craignent une deuxième baisse des actions en mai, d’où la prudence actuelle.

La liquidité est au plus bas. Sur le segment obligataire, elle s’effondre. Pour les obligations d’entreprises « off-the-run », elle est à son plus bas niveau depuis mars 2020 avec des écarts acheteur-vendeur historiquement élevés. Pour les obligations liquides récentes (émises il y a moins d’un an), la situation est meilleure avec des spreads serrés. En revanche, le marché du high yield est gelé des deux côtés de l’Atlantique.

L’or continue sur sa lancée, preuve de l’anxiété actuelle des investisseurs.

Perspectives

Cette semaine, le calendrier économique est quasiment vide. Les points à surveiller :

*L’évolution du marché obligataire américain qui préoccupe plus l’administration Trump que le marché des actions.

*Les signes de craquement sur le marché des CLO (Collateralized Loan Obligations) aux États-Unis. Les spreads bondissent au-dessus du taux SOFR, ce qui confirme des problèmes de liquidité. C’est un nouveau point de fragilité qui est apparu ces derniers jours.

*Une possible opération de liquidité de la Fed (opération de repo, achats de bons du Trésor sur une courte période, baisse temporaire du ratio de levier supplémentaire des banques etc.).

*La publication le 30 mai de l’évolution des titres financiers détenus par la banque centrale chinoise. Il y a beaucoup de rumeurs à propos de ventes massives par la Chine de bons du Trésor américain. Pour l’instant, rien ne permet de le confirmer. Il faudra attendre la fin du mois prochain pour savoir de quoi il en retourne.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

Les matières premières sont également impactées par la crise de confiance actuelle. En l’espace de quelques séances, les contrats à terme sur le jus d’orange ont grimpé de 43%. En cause, des craintes concernant la production et la possibilité que l’UE réagisse aux mesures protectionnistes américaines en surtaxant le jus d’orange de Floride. Aucun segment de marché n’est épargné par les retombées du « Jour de la Libération ».

Le bruit et la fureur - 7 avril 2025

Ce n’est plus « The Art of the Deal » – en référence au livre écrit par Donald Trump en 1987, c’est la guerre commerciale. Le 2 avril, l’administration Trump a annoncé une hausse du taux du droit de douane pondéré des États-Unis de 2,5% à près de 20%. En tenant compte des exemptions, il est possible qu’il tombe de manière effective autour de 13-15%. C’est déjà énorme. Nous revenons à des droits de douane que nous n’avons pas connus depuis 1909. Donald Trump démontre sa volonté de passer d’un régime économique basé sur la consommation à un régime basé sur les exportations – une vision qui n’est pas sans rappeler l’Amérique du 19^ème siècle.

Flou artistique à court terme : l’impact économique est négatif. On considère qu’une hausse des droits de douane de 10% entraîne en moyenne une baisse de 0,5 point de la croissance. Mais c’est évidemment plus compliqué en réalité. Le plus dur à factoriser reste l’effet global sur les chaînes logistiques, les effets de second tour, les éventuelles modifications du contexte concurrentiel induite par la hausse des droits de douane et les stratégies de contournement des entreprises. Par ailleurs, la situation est très mouvante : certaines marchandises pourraient finalement échapper aux droits de douane et on ne sait pas, à ce stade, quelles mesures de rétorsion vont être déployées par les pays visés. Enfin, un risque d’engorgement existe. La CBP, l’agence américaine chargée de percevoir les droits de douane, ne possède pas suffisamment de personnel pour faire face à l’explosion des taxes. Seul un petit pourcentage des droits de douane pourrait être réellement perçu.

Les taux longs ont baissé en fin de semaine dernière car le marché anticipe une récession. Cela nous paraît peu probable. Ils sont plutôt amenés à augmenter en raison des conséquences inflationnistes des droits de douane.

Des représailles incertaines : la Chine a dégainé la première, dès vendredi, avec l’imposition de droits de douane à 34% sur toutes les importations américaines et de nouvelles restrictions aux exportations de terres rares. Ce sera effectif dès jeudi. L’Europe devrait présenter un paquet de mesures en réaction aux annonces du 2 avril à la fin du mois. Cela laisse un peu de temps aux négociations. Certains évoquent la possibilité que l’Europe coupe le financement des États-Unis en vendant les bons du Trésor qu’elle détient. C’est peu vraisemblable. Selon le Département du Trésor, les investisseurs européens détenaient plus de 3200 milliards de dollars d’emprunts d’État américain fin 2024. Ils sont donc les premiers investisseurs étrangers devant les Japonais (1060 milliards de dollars) et les Chinois (760 milliards de dollars). Ce levier est une arme de destruction financière massive qui aurait pour conséquence de déstabiliser l’ensemble des marchés au pire moment. Nous nous attendons plutôt à des annonces symboliques, ayant un effet faible sur le consommateur européen, et laissant la porte ouverte à des négociations et à une désescalade. 

Panique et exagération boursière : à chaque fois lorsqu’il y a une correction, le marché sur-réagit, notamment à cause du poids de la gestion algorithmique, digère, et finit par repartir. Ce n’est pas nouveau, c’est le cycle. Ce sera également le cas cette fois-ci. Les deux seules différences par rapport à la correction d’août dernier, c’est que celle en cours est beaucoup plus longue et que l’incertitude est plus élevée.

Une baisse des taux en urgence par la Fed ? C’est ce que beaucoup d’analystes américains anticipent afin de calmer la panique boursière. Il n’y a pas de problème de liquidité et de refinancement majeurs sur les marchés financiers pour le moment. Donc cette possibilité nous paraît hors de propos. Lors de son discours de vendredi dernier, Jerome Powell n’a d’ailleurs pas ouvert la porte à une action de la banque centrale. Cette dernière devrait rester concentrée sur l’inflation, au moins jusqu’à l’été. Les pressions inflationnistes sont nombreuses, à la fois résultant du protectionnisme et de la hausse du coût du logement qui reste le principal contributeur de l’inflation en variation mensuelle. La publication des prix à la consommation pour le mois de mars cette semaine pourrait réserver une mauvaise surprise. Ce n’est qu’en seconde partie d’année, en fonction de l’ampleur du ralentissement économique, que des baisses de taux pourraient se matérialiser.

Quatre éléments à surveiller pour un retournement :

• Le sentiment : il est déjà très bas (fear and greed index à 4)
• La volatilité : le VIX est au-dessus de 45 mais il était à 65 en août dernier
• Les niveaux de support qui pourraient permettre un rebond : 7154 points pour le CAC 40, 4823 points pour le S&P 500 et 15400 points pour le Nasdaq Composite
• Le séquençage des réponses aux droits de douane américains. Qui va opter pour le rapport de force ? Qui va privilégier la négociation ? Faut-il redouter une guerre commerciale généralisée ? Tout ceci va créer de la volatilité et de l’incertitude, dans les séances voire les semaines à venir.

Acheter au son du canon et vendre au son du clairon : une fois que la tempête boursière liée aux nouveaux droits de douane sera passée, des opportunités fortes se présentent sur les actions, notamment aux États-Unis. Elles sont revenues à des niveaux de valorisation attrayants. Prenons AMD qui est coté sur le Nasdaq et dont le cours a chuté de 15% en un mois. Son ratio cours sur bénéfice est désormais à 24,3. Au cours des huit dernières années, ce fut systématiquement une zone d’achat de l’action. Une configuration similaire est présente pour quasiment toutes les valeurs technologiques.

Nous nous attendons à ce que le dollar reste sous pression dans les mois à venir en raison des risques de dévaluation unilatérale par les États-Unis. Il a temporairement perdu son statut de valeur refuge au profit de l’euro et du franc suisse, d’où l’importance d’opter pour des stratégies de couverture du risque de change. 

Nous considérons que le risque de récession américaine est exagéré. Par conséquent, nous sommes sereins sur le crédit qui offre une prime de 300 points de base de rémunération en plus par rapport aux obligations souveraines, ce qui constitue un matelas de sécurité intéressant en cette période. C’est également le cas du private equity qui devrait bien résister – les gérants connaissant par cœur les chaînes d’approvisionnement des entreprises dans lesquelles ils investissent. 

Point d’étape - 31 mars 2025

Alors que le premier trimestre touche à sa fin, cinq conclusions s’imposent :

1. Les actions européennes sont sur le point d’enregistrer leur plus forte surperformance trimestrielle de l’histoire face aux actions américaines. Tous les principaux indices européens sont désormais en zone de surachat. C’est en général un signal important annonçant des prises de profit à venir.
2. Les actions américaines sont revenues à des niveaux de valorisation attrayants. Prenons AMD qui est coté sur le Nasdaq. Son ratio cours sur bénéfice est désormais à 24,3. Au cours des huit dernières années, ce fut systématiquement une zone d’achat de l’action. Une configuration similaire est présente pour quasiment toutes les valeurs technologiques. D’ailleurs, les fonds de pension commencent progressivement à revenir à l’achat sur ce segment*.
3. Malgré la défiance des investisseurs à l’égard de l’administration Trump et la rotation géographique du premier trimestre, les investisseurs étrangers détiennent 18% du marché boursier américain – un record historique.
4. L’environnement très volatil ne fait pas fuir les investisseurs. Un record de 50% de leur épargne financière est allouée aux actions internationales.
5. L’administration Trump a deux objectifs financiers principaux : des taux bas sur le marché obligataire et un dollar plus faible. Donald Trump ne cesse de répéter que le dollar est trop fort. Les chiffres lui donnent raison : le dollar est survalorisé de 37% face au yen, de 28% face au yuan, de 24% face au dollar australien, de 20% face au dollar de Taïwan…et de seulement 10% face à l’euro. En revanche, il est légèrement sous-valorisé de 2% face au peso mexicain.

Perspectives

Dans deux jours, l’administration américaine va célébrer le « Jour de la Libération » qui vise à imposer de nouvelles taxes douanières. Une taxe universelle était prévue en première mouture. Finalement, d’après la presse américaine, une approche plus ciblée pourrait être adoptée – le conditionnel a son importance. Seuls les pays imposant des taxes douanières ET présentant un déficit commercial avec les États-Unis seraient ciblés. Concrètement, il s’agit de l’UE, du Mexique, du Japon, de la Corée du Sud, du Canada, de l’Inde et de la Chine. Ces nouveaux tarifs pourraient générer "des milliers de milliards de dollars sur une décennie", selon l'administration américaine. Le précédent chinois incite toutefois à la prudence : les revenus douaniers américains sur la Chine, après avoir atteint un pic en 2022, ont fortement chuté en 2023, illustrant l'adaptabilité des entreprises face aux barrières commerciales. Dans les faits, nous devrions être autour de 40-45 milliards de dollars par an.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

La part de la Chine dans les exportations mondiales de chaussures a chuté de 10 points en une décennie, au profit du Vietnam et de l’Indonésie. Le pays n’a pas d’autre choix que de se concentrer sur les secteurs à forte valeur ajoutée pour contrer la forte concurrence venue d’Asie du Sud-Est sur les produits à faible valeur ajoutée.

*UBS estime par exemple que les fonds de pension pourraient acheter jusqu’à 105 milliards de dollars d’actions américaines dans les mois à venir.

Pourquoi le secteur technologique est sous pression? - 24 mars 2025

Six facteurs expliquent la performance médiocre du secteur technologique depuis le début d’année :

• La sensibilité aux taux : la hausse des rendements des bons du Trésor américain (4,3-4,5%) exerce une pression baissière sur les actions de croissance à long terme, entraînant le débouclage des positions acheteuses.
• Tensions commerciales : les nouvelles taxes douanières et les potentielles représailles chinoises ajoutent au risque.
• Concentration du marché : la pondération de 30% du secteur technologique dans le S&P 500 le rend vulnérable à une correction généralisée.
• Risques d’investissement dans l’IA : les dépenses d’investissement pourraient ralentir à mesure que la Chine développe une IA low-cost (DeepSeek, Manus développé par la start-up chinoise Monica), ce qui pourraient faire baisser les coûts et les investissements dans le capital, comprimant au passage les marges de l’IA et impactant les cycles d’investissement.
• Rotation du marché : à mesure que la croissance des bénéfices des Sept Magnifiques ralentit, les capitaux se déplacent vers d’autres secteurs comme la finance, l’industrie et l’énergie.
• Des attentes fortes : l’IA entre dans une phase de maturité et les investisseurs attendent des résultats, notamment une accélération des revenus et des bénéfices.

Une opportunité qui demeure ?

Les niveaux de valorisation des entreprises technologiques sont de nouveau attrayants. Rappelons que la valorisation jugée élevée fut un facteur déterminant dans la phase de baisse initiale du marché américain en janvier. Prenons Nvidia. Le ratio cours sur bénéfice se situe désormais à 25. Ce fut systématiquement un point d’entrée important des acheteurs au cours des dix dernières années. Ce sera probablement encore le cas cette fois-ci. Meta et Alphabet font encore mieux avec un ratio respectivement à 23 et à 18. Seule exception : Tesla avec un ratio cours sur bénéfice à 84 qui est, évidemment, trop élevé.

Mais ce ne sera pas suffisant pour faire revenir durablement les acheteurs. Il faut que le marché obligataire se stabilise. Cela va dépendre à la fois de la trajectoire de la politique monétaire américaine, qui est encore incertaine, et de l’évolution à court terme de la guerre commerciale.

En attendant, le marché se tourne vers des valeurs de second ordre qui peuvent bénéficier du cycle d’investissement dans l’IA, notamment les services aux collectivités et la santé.

Terminons par une bonne nouvelle : les grandes fusions dans le secteur technologique ne sont pas terminées. Google a signé l’acquisition de la start-up israélienne Wiz pour un montant record de 32 milliards de dollars. L’accord sera finalisé l’an prochain, sous réserve d’approbation réglementaire. Avec ce rachat, Google fait de la cybersécurité un pilier stratégique pour contrer Amazon Web Services et Microsoft Azure dans la bataille du cloud. Intelligent.

Perspectives

Semaine calme au niveau du calendrier économique. Mais il faut bien-sûr affronter la volatilité habituelle liée à la politique erratique de la Maison-Blanche.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

En 1987, le Canada avait décidé de vendre toutes ses réserves d’or afin d’acheter des bons du Trésor américain. Un choix malavisé dans le contexte actuel de guerre commerciale entre les États-Unis et son voisin du nord.

Plus de peur que de mal, pour l’instant - 17 mars 2025

Il y a deux semaines, les oiseaux de mauvais augure prédisaient une inflation hors de contrôle à cause des taxes douanières. Patatras, l’inflation américaine recule. En février, les prix à la consommation ont chuté à 2,8% sur un an, contre un consensus à 2,9%. En outre, l’inflation sous-jacente, qui est plus importante pour comprendre la dynamique des prix, a baissé à 3,1% contre un consensus à 3,2%. Il s’agit de la première fois depuis juillet 2024 que les prix à la consommation et l’inflation sous-jacente diminuent conjointement. Certes, la politique commerciale erratique américaine soulève des incertitudes sur l’inflation à court terme – d’où la hausse des anticipations d’inflation. Mais on est loin d’un scénario inflationniste.

La beauté des marchés financiers, c’est qu’un narratif, une fois qu’il s’avère faux, est vite remplacé par un autre. Fini l’inflation galopante, bienvenue à la récession ! Pour preuve, l’effondrement de l’indicateur GDPNow de la Fed d’Atlanta. Il y a deux problèmes. Premièrement, cet indicateur n’est pas d’une grande fiabilité pour prédire l’évolution du PIB américain en variation trimestrielle. Deuxièmement, sa chute s’explique essentiellement par une dégradation de la balance commerciale liée à des importations record. En prévision des taxes douanières, les entreprises américaines importent massivement pour constituer des stocks. Logique.

La politique de l’administration Trump n’est pas indolore. L’incertitude est ce qu’il y a peu de pire qui puisse arriver en bourse et dans l’économie réelle. Les entreprises réfléchissent à deux fois avant d’engager des projets d’investissement importants. Les consommateurs dépensent, mais un peu moins comme on l’a vu en janvier. En revanche, aujourd’hui, rien ne va dans le sens d’une possible récession. Un ralentissement économique est cependant probable. Nous avons abaissé notre prévision de croissance pour l’économie américaine de 2,3% à 2% pour 2025. C’est marginal, pour le moment.

Perspectives

Quatre banques centrales sont attendues cette semaine. Mais une seule devrait modifier sa politique monétaire. La Réserve Fédérale, la Banque du Japon (BoJ) et la Banque d’Angleterre (BoE) devraient passer leur tour. Rendez-vous cet été pour la BoJ et au deuxième trimestre pour la BoE. La Banque Nationale Suisse n’a pas le luxe d’attendre. Face à l’accroissement du risque déflationniste, elle devrait abaisser son taux directeur de 25 points de base – c’est déjà intégré dans les prix du marché. L’inflation ne cesse de chuter dans la Confédération, atteignant un point bas depuis quatre ans en février. Nous doutons que la baisse des taux qui va intervenir ce jeudi sera suffisante. D’autres sont inévitables. Le taux directeur devrait être porté à zéro en juin. Cela ouvre évidemment la porte à la mise en place future de taux négatifs si les pressions déflationnistes persistent. Souhaitons que nous puissions éviter cela…

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

Il y a toutefois une bonne nouvelle dans ce paysage morose : l’inflation japonaise est de retour. En janvier, les prix à la consommation ont atteint 4% sur un an. Même si une décélération est attendue en février, l’inflation devrait rester à un niveau élevé. Résultat, McDonald’s a augmenté le prix de son cheeseburger vendu dans l’archipel qui est passé de 170 yens à 190 yens (environ 1,20 euro). À l’inverse, la déflation continue de sévir en Chine. L’inflation est ressortie à -0,7% sur un an en février. Désormais, le taux souverain à 30 ans du Japon est supérieur de 59 points de base à celui de la Chine.

Un mal pour un bien - 10 mars 2025

C’est le message que la Maison-Blanche et plusieurs pontes républicains, comme l’élu à la Chambre des représentants Byron Donalds, essaient de faire passer. Ça va être dur à court terme. Mais c’est pour le bien commun à long terme. Ce n’est pas sans rappeler la stratégie douanière américaine mise en œuvre entre 1789 et 1913. Les taxes douanières élevées, en particulier à l’égard de l’Europe, avaient pour objectif de protéger l’industrie naissante américaine et de remplacer en grande partie les impôts directs comme source principale de recette budgétaire.

C’est un pari risqué, notamment parce que le contexte économique est très différent – la mondialisation financière est passée par là. Pour l’instant, la politique tarifaire brouillonne de l’administration Trump contribue surtout à renforcer l’incertitude des investisseurs et l’attentisme des entreprises et des ménages. Dans les enquêtes d’opinion, les anticipations d’inflation augmentent – pas à un niveau problématique, mais c’est à surveiller.

Surtout, cela renforce la volatilité des marchés financiers. Le VIX a rebondi de 52% en un mois*. Les devises connaissent une volatilité anormale : la paire EUR/USD, qui est plutôt stable, a évolué dans un range de 500 pips la semaine passée contre 50 à 100 pips en temps habituel. Pour ne rien arranger, l’indice S&P 500 a chuté sous le support clé des 5800 points la semaine passée. Depuis, il a un peu rebondi. On ne peut toutefois pas exclure une baisse plus prononcée afin que le marché trouve un nouveau support.

Tout cela incite à la prudence. Même si les actions européennes affichent une forme olympique, y compris le segment des petites valeurs, une chute prononcée des actions américaines finit tôt ou tard par se répercuter, parfois encore plus violemment, sur les actions européennes. C’est donc peut-être le bon moment pour se protéger. Comment ? En optant pour des stratégies long-short qui permettent de réaliser des performances peu importe l’orientation du marché, et en élargissant son allocation à d’autres classes d’actifs que les actions, par exemple les obligations des pays du Sud de la zone euro ou le private equity. Cela devrait vous permettre de faire le dos rond lorsque la tempête éclatera.

Perspectives

Cette semaine, l’attention du marché va se porter sur l’inflation américaine avec la publication des données pour le mois de février. Il faut absolument une bonne nouvelle, surtout après la hausse surprise de 0,4% sur un mois en janvier des prix à la production. Au niveau des prix à la consommation, il faut s’attendre à ce que le prix des œufs, qui est à un record historique en raison de la grippe aviaire, continue de plomber les statistiques. Dans la foulée, le marché monétaire pourrait encore ajuster ses prévisions de baisse des taux par la Réserve Fédérale. Il y a deux semaines, une seule baisse de taux était anticipée cette année. Désormais, trois le sont. Ça risque encore d’évoluer tant la lisibilité économique est faible à court terme.

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

La semaine dernière, le FMI a publié une étude passionnante sur les entreprises technologiques cotées aux Etats-Unis et en Europe. Sa conclusion est implacable : au cours des deux dernières décennies, la productivité des entreprises américaines a augmenté de 40% tandis qu’elle est restée stagnante pour les entreprises européennes. En cause, un différentiel important de dépenses en innovation. Lorsque les entreprises européennes dépensent l’équivalent de 3-4% de leurs ventes en R&D, c’est 12% du côté des entreprises américaines. Une raison d’espérer un prochain rebond des valeurs technologiques américaines ?

*Données Bloomberg en date du 06 mars 2025.

L’Europe contre-attaque - 3 mars 2025

La rotation vers les actions européennes se poursuit. L’Euro Stoxx 50 fait trois fois mieux que le S&P 500 depuis l’élection de Donald Trump. La bourse italienne a atteint son plus haut niveau depuis 17 ans, portée par les valeurs bancaires et Ferrari. Le Dax allemand enchaîne les records, toujours aidé par l’excellente performance de SAP (+16% depuis le début d’année). Le CAC 40 connaît également une forte reprise, essentiellement grâce aux banques et au luxe (Hermès gagne 16% depuis le début d’année). L’Europe retrouve enfin sa place dans les allocations d’actifs ! C’est une bonne nouvelle.

Et à long terme ? Faut-il s’attendre à ce que les actions européennes soient plus performantes que les Américaines ?
C’est peu probable, selon nous. Ce serait d’ailleurs une anomalie. En revanche, on peut espérer renouer avec un rythme de croissance similaire à celui des années 1990 à 2010, une période où les actions européennes affichaient une performance proche des actions américaines. Après la crise de la dette souveraine européenne, la situation s’est détériorée. Les actions européennes ont fortement décroché et ont affiché une performance qui était plutôt proche de celles des actions émergentes. En cause, une politique d’austérité en Europe qui a eu des effets très négatifs sur l’économie et en particulier la productivité, pendant que les États-Unis pouvaient « sur-stimuler » leur économie sans réelle contrainte, et la forte corrélation entre les économies européennes et chinoise qui, notamment à partir de 2015, a été plutôt une épine dans le pied des entreprises européennes.

Attention, le retour de l’Europe ne signifie pas, pour autant, qu’il faut se désengager des actions des États-Unis. C’est pourtant ce qui est en train de se produire au regard de la décollecte observée sur les ETF d’actions américaines. C’est une erreur. À long terme, les actions américaines sont incontournables. L’évolution du segment de la tech américaine depuis mi-janvier, ainsi que les résultats trimestriels rassurants de Nvidia, prouvent qu’on aurait tort de fuir les actions américaines.

Tout est question de dosage.

Perspectives

Les chiffres de l’emploi américain pour février seront à observer de près ce vendredi. Les dernières statistiques américaines, notamment celles sur la confiance des consommateurs, interrogent. Ce sera l’occasion de savoir s’il faut s’inquiéter ou pas à propos des États-Unis. Il faut également s’attendre à un peu de remous sur le dollar canadien ce mardi si l’administration Trump confirme la mise en place d’une taxe douanière additionnelle de 25% sur toutes les importations en provenance du Canada. Comme ce fut le cas récemment, cette taxe pourrait être de nouveau repoussée…

Vous ne l’avez pas lu dans la presse

Les actions des six plus grandes entreprises de défense américaines ont chuté de 4% depuis le retour de Donald Trump à la Maison-Blanche en raison de la baisse attendue du budget du Pentagone, tandis que le géant de la défense en Europe Rheinmetall a bondi de 40%.  Quelle leçon en tirer ? Attention aux achats sur des valeurs qui dépendent de décisions politiques…ça peut faire pschitt.

Nota bene : toutes les données sont en date du 27/02/2025.

Le vrai gagnant - 24 février 2025

Un vent d’optimisme souffle sur l’Europe avec l’espoir d’une résolution de la guerre en Ukraine. Les marchés des actions sont au beau fixe. Cela vaut aussi pour ceux qui ont le plus souffert du conflit, comme la Bourse de Varsovie. Son indice principal WIG 20 est désormais à un point haut de sept ans. Le secteur de la construction connaît un boom incroyable depuis fin janvier, par exemple. Mais des questions restent en suspens.

Quel va être l’effet macroéconomique d’une résolution du conflit ? Les avis sont partagés. Les estimations d’impact positif sur le PIB de l’Union Européenne vont de 0,1% de hausse à 0,5% pour le scénario le plus optimiste. Évidemment, tout dépend des paramètres de l’accord, de sa mise en œuvre sur le terrain et des conséquences sur les prix de l’énergie, en particulier du gaz naturel européen. Gardons toutefois en tête que même dans le meilleur des mondes, la croissance européenne ne serait qu’à 1,6% cette année (1,1% de croissance estimée + 0,5% lié à la paix en Ukraine). C’est toujours très loin de la croissance des États-Unis qui pourrait caracoler à 2,3% en 2025.

Qui sera le gagnant d’une sortie de crise ? Certainement pas l’Ukraine. Mais probablement la Chine. Si les États-Unis et l’Europe n’offrent pas de garanties de sécurité crédibles à l’Ukraine, la Chine pourrait prendre le relais, en utilisant son influence sur la Russie. Elle pourrait même proposer un meilleur accord que celui de Trump. L’Ukraine a beaucoup à offrir à Pékin en échange de sa sécurité : reconstruction du pays, vente des ports, accès privilégié aux produits agricoles, aux métaux (lithium, graphite, titane etc.) et aux terres rares dont regorge son sous-sol. Certains en Europe pourraient même soutenir l’idée d’un engagement plus grand de la Chine dans la résolution du conflit.

Mais, à la fin, ce serait l’Europe qui en sortirait perdante. La Chine, en tant que protectrice de l’Ukraine, pourrait remplacer les États-Unis dans le rôle de puissance maintenant la Russie hors du flanc oriental. Les pays de l’UE à l’est dépendraient directement de la protection de la Chine, offrant ainsi à Pékin une influence sans précédent sur l’avenir du continent européen. 

Improbable ? Pas tant que cela, au regard de la division de l’Europe et de la volonté de désengagement militaire des États-Unis.

Perspectives

Nvidia publie ses résultats le 26 février. Faut-il rassurer après le choc DeepSeek ? Pas nécessairement. Depuis son point bas de janvier, l’action de Nvidia a déjà rebondi de plus de 40%. Les investisseurs sont toujours au rendez-vous. En revanche, l’entreprise pourrait dévoiler plus d’informations concernant sa stratégie pour les années à venir. Lors du CES qui s’est tenu à Las Vegas le mois dernier, son PDG, Jensen Huang, avait révélé que ses équipes travaillent d’arrache-pied sur le lien entre IA et robotique. C’est une bonne nouvelle, car c’est la prochaine étape de développement de l’IA.

Le saviez-vous ?

La crise de dénatalité est tellement forte en Corée du Sud que la vente de poussettes pour chiens dépasse désormais celle des poussettes pour bébés.

Même pas peur - 17 février 2025

Le protectionnisme de l’administration Trump ne fait pas peur, pour le moment. C’est certainement lié au fait que les mesures annoncées sont surtout symboliques et touchent une part marginale du PIB américain (moins de 5%). Conséquence de cela :  le rattrapage des marchés européens continue. Même le marché boursier américain ne se porte pas trop mal. Les fonds spéculatifs sont toujours à la vente sur les actions américaines. Mais, à chaque excès baissier, on constate que les particuliers se ruent pour acheter des actions américaines décotées. La bonne performance de la Chine est certainement la surprise de ce début d’année. Le Hang Seng Tech a bondi de 25% depuis son plancher de janvier 2025. Les flux via Stock Connect* explosent : +67% de transactions quotidiennes en février par rapport à janvier, ce qui confirme un vrai intérêt des investisseurs pour les actions chinoises. Tout va pour le mieux dans le meilleur des mondes, apparemment.

Il y a toutefois une exception notable : le marché boursier indien. Depuis septembre dernier, les institutions financières internationales sont positionnées à la vente sur les actions indiennes. C’est toujours le cas en ce début d’année. En cause : un contexte fiscal défavorable auquel il faut ajouter désormais l’impact de l’effondrement de la roupie indienne. Prenons un investisseur étranger qui obtient une performance de 12% sur les actions indiennes. Si la roupie s’effondre de 3-4%, le taux de rendement réel en dollar chute à 8%. Ajoutons à cela un impôt sur les plus-values financières compris entre 12,5% et 20%, alors le taux de rendement effectif n’est plus que de 6-7%. En plaçant son argent dans les obligations du Trésor américain, qui sont virtuellement sans risque, le taux de rendement espéré est de 5%. Sans surprise, un investisseur choisit plutôt les obligations du Trésor américain, d’où la forte décollecte qu’on observe sur les actions indiennes depuis plusieurs mois. Seule une stabilisation de la devise, qui enchaîne les points bas historiques face au dollar américain, et une baisse de l'impôt sur les plus-values financières s’appliquant aux investisseurs étrangers feront que ces derniers reviendront durablement sur les actions indiennes.

Le risque a-t-il toutefois complètement disparu des marchés financiers? Non, il y a un compartiment de marché où il est présent. C’est le marché des changes. La volatilité intraday sur les principales paires est en forte hausse. Depuis le début d’année, l’GBP/USD a connu des fluctuations journalières de plus de 1% sur plus de la moitié des sessions de trading contre moins de 20% des sessions en 2024. C’est un avertissement clair envoyé à tous les investisseurs qui auraient tendance à croire que l’année boursière 2025 sera un long fleuve tranquille, en particulier pour les actions.

Perspectives

Le compte-rendu de la dernière réunion de la Réserve Fédérale américaine est attendu ce mercredi. Il devrait confirmer que la banque centrale revoit nettement à la baisse ses perspectives de baisse des taux. Nous tablons désormais sur un taux terminal à 4,25% (soit une baisse de taux supplémentaire).

Le saviez-vous ?

Avez-vous déjà entendu parler de la taxe soleil ? En 1845, dans sa Pétition des fabricants de chandelles, l’économiste Frédéric Bastiat proposa cette taxe pour lutter contre la concurrence déloyale du soleil. Ce texte était évidemment une satire. Qui aurait pensé que son idée de taxe devienne une réalité aujourd’hui ? C’est pourtant bien le cas. Les heureux propriétaires de panneaux photovoltaïques ont reçu en ce début d’année leur première facture au titre de la « taxe soleil ».

Beaucoup de bruit pour rien - 10 février 2025

Pour l’instant, la guerre commerciale est limitée. Environ 5% du PIB américain est directement affecté par l’augmentation des droits de douane à l’égard du Mexique, du Canada et de la Chine. Ce n’est pas indolore. Mais ce n’est pas non plus catastrophique. Aucun pays ne souhaite que la situation ne s’envenime. La Chine a opté pour une réponse limitée à la taxe douanière de 10% décidée par l’administration Trump. Pékin ouvre une enquête contre Google, qui n’opère plus dans le pays depuis 2010. En outre, le soja, qui était la première importation des États-Unis en provenance de Chine en 2023, n’est pas visé directement par des mesures de rétorsion. Tout est fait pour éviter une escalade.

L’Europe se prépare également au bras de fer avec les États-Unis. La bonne nouvelle, c’est que les paramètres de négociations sont déjà connus. Avant de prendre ses fonctions, Donald Trump a demandé à l’Union Européenne de compenser le déficit américain de 214 milliards de dollars en achetant du pétrole et du gaz. Est-ce faisable ? Oui, mais il y a deux freins. Du côté américain, les infrastructures portuaires n’ont pas de capacités suffisantes pour répondre à une forte hausse des exportations d’hydrocarbures. En revanche, les investissements prévus dans les années à venir pourraient faire passer les importations de gaz naturel liquéfié en provenance des États-Unis de 50% à 75%. La capacité des raffineries européennes à traiter le pétrole brut américain, trop léger, est l’autre frein. Avec un peu d’investissement et de volonté politique, ces deux obstacles peuvent toutefois être rapidement surmontés. On peut compter sur l’administration Trump pour faire suffisamment pression sur les dirigeants européens afin de les faire plier.

Perspectives

C’est aujourd’hui que la Chine impose des droits de douane de 10% à 15% sur une sélection de marchandises américaines. La thématique de la guerre commerciale va rester dans les mois à venir un point d’attention majeur des investisseurs.

Sur le plan des statistiques, l’inflation américaine en janvier est attendue mercredi et jeudi. Les prix à la consommation devraient rester proche de 3% en variation annuelle. C’est un niveau élevé qui n’est pas consistant avec de nouvelles baisses de taux. Il faudra certainement attendre d’autres statistiques plus favorables pour que la Réserve Fédérale décide de baisser de nouveau ses taux. L’écart de taux de rendement entre les deux bords de l’Atlantique provoque déjà des conséquences. Il entraîne une pression baissière sur l’euro. Cela pourrait aussi inciter une partie des capitaux qui sont dans les fonds monétaires en euro à aller trouver refuge dans les fonds monétaires en dollar, où le rendement est plus élevé.

Le saviez-vous ?

À surveiller ! Le phénomène météorologique La Niña devrait faire son retour cette année. Cela entraîne habituellement une sécheresse persistante en Argentine et dans le sud du Brésil, ce qui devrait provoquer une baisse des récoltes de soja et de maïs. Hausse des prix à venir !

Une respiration nécessaire - 3 février 2025

La bourse avait besoin de reprendre son souffle. Le contexte était propice. Les investisseurs s’interrogent depuis un moment sur les valorisations du secteur technologique. Le niveau de détention des actions américaines est élevé. Sur les trois derniers mois, les investisseurs étrangers ont acheté pour un total de 76,5 milliards de dollars d’actions américaines - un record. Il n'y avait virtuellement plus d'acheteurs sur le marché. Enfin, sans surprise, la forte concentration amplifie les mouvements de panique. Sur la plateforme Interactive Broker, populaire auprès des particuliers et des institutionnels aux États-Unis, Nvidia représentait 50% des volumes échangés en 2024. Une baisse était inévitable. DeepSeek fut la bonne excuse.

Depuis, la bourse américaine s’est reprise. Mais la volatilité devrait rester de mise, qu’elle soit liée à des phénomènes externes, comme la guerre commerciale, ou à des facteurs plus techniques. L’ajustement en mars de la pondération de l’indice Russell 1000 Growth – le deuxième indice le plus suivi par les gestionnaires de portefeuille après le S&P 500 – pourrait provoquer quelques remous sur les valeurs technologiques américaines. Il est prévu que le poids combiné des actions ayant chacune une pondération supérieure à 4,5% soit limité à 45%. Cela pourrait conduire les fonds indiciels et les gestionnaires d’actifs à vendre les actions des Sept Magnifiques pour limiter leur poids dans les portefeuilles. L’année boursière devrait être plus mouvementée que l’an passée.

Perspectives

Les chiffres de l’emploi américain pour le mois de janvier seront le principal point d’attention cette semaine. Le marché du travail montre quelques signes de faiblesses. Heureusement, rien d’inquiétant à ce stade.

La durée moyenne du chômage a atteint vingt-quatre semaines en décembre - soit le niveau le plus élevé depuis près de trois ans. Au cours des deux dernières années, la durée moyenne du chômage a augmenté de cinq semaines. Par ailleurs, le temps nécessaire aux Américains pour trouver un nouvel emploi est désormais plus long qu'à toute autre période avant la crise financière de 2008. Ces données coïncident avec la chute des nouvelles offres d'emploi sur Indeed au cours des trois dernières années, à un niveau proche de leur plus bas niveau depuis la pandémie de 2020. Les entreprises américaines sont plus prudentes. Logiquement, elles réduisent les embauches. Il est certain que la Réserve Fédérale – qui a fait une pause de politique monétaire la semaine dernière – regardera avec attention les données du mois de janvier.

Le saviez-vous ?

La semaine passée, le rouble russe a atteint un point haut depuis début novembre 2024 face au dollar américain. Est-ce le signe d’une amélioration de la conjoncture en Russie ? Pas vraiment. Le rouble est une devise partiellement administrée par la banque centrale russe. À la marge, la devise russe a certainement bénéficié également d’une baisse généralisée du dollar depuis quelques séances.

Ça décoiffe - 27 janvier 2025

À peine une semaine qu’il est en poste et, comme promis, Donald Trump a renversé la table. Voici les principales annonces économiques des derniers jours :

• La guerre commerciale s’intensifie: Donald Trump souhaite créer un « External Revenue Service » pour collecter des milliards de dollars en taxes sur les importations. Cela permettra d’augmenter les recettes budgétaires et d’alléger un peu le fardeau de la dette. Le Mexique, le Canada et la Chine sont les premiers pays visés.
• Suprématie dans l’IA: c’est le chiffre de la semaine : 500 milliards de dollars vont être alloués pour l’infrastructure IA du secteur privé. L’Europe est dépassée dans ce domaine.
• La course à l’uranium aura bien lieu: dans un décret signé le jour de son investiture, il a inclus l’uranium parmi la liste des métaux critiques. Cela renforce notre vision que l’achat souhaité du Groenland a pour objectif d’avoir accès à des réserves abondantes d’uranium pour l’industrie IA américaine. Le seul site de Kvanefjeld, au sud du territoire, contient dans son sous-sol les sixièmes réserves mondiales d’uranium.
• « Drill baby drill »: l’hégémonie économique est irréaliste sans indépendance énergétique. C’est ce que la nouvelle administration a bien compris. Trump a annoncé l’ouverture de nouveaux forages en Alaska et offshore. Il promet aussi de remplir les réserves stratégiques de pétrole « jusqu’en haut » et de mettre fin aux subventions pour l’éolien. Est-ce que cela sonne le glas des énergies renouvelables ? Pas du tout. C’est surtout le secteur privé, en particulier les sociétés technologiques comme Amazon, qui sont à la manœuvre. Par conviction écologique ? Pas du tout. À cause du signal prix. La production et le stockage d’énergies renouvelables sont moins chers que pour les énergies fossiles.
• Pas de déportation en masse des migrants illégaux: l’administration Trump acte la fin du « birthright citizenship » (obtention de la nationalité par les enfants de sans-papiers) et rétablit la politique « Remain in Mexico » pour les demandeurs d’asile. On est loin du choc inflationniste prédit par certains. Il ne s’attaque pas aux migrants illégaux déjà présents sur le sol des États-Unis et qui constituent une main d’œuvre essentielle pour le secteur des services. Encore une fois, il faut faire la distinction entre les paroles et les actes.

Perspectives

La réunion de la BCE sera sans surprise : baisse du taux directeur de 25 points de base. C’est plus incertain pour la Fed. La logique voudrait qu’elle abaisse le loyer de l’argent. Mais elle pourrait aussi estimer qu’il est opportun d’attendre un peu avant de le faire afin d’en savoir plus sur la politique de taxes douanières américaines et ses implications, et donc opter pour une pause. Ça se joue à 50/50.

La date à retenir : le 1er février, l’administration américaine pourrait imposer un tarif douanier de 25% sur les marchandises canadiennes, en particulier l’aluminium. Ce dernier représente 50% des importations totales d’aluminium des États-Unis. Comme toujours, l’approche radicale de Trump a pour objectif d’obtenir des concessions importantes de la part de ses partenaires.

Le saviez-vous ?

Conséquence directe de la victoire de Trump : les investisseurs n’ont jamais été aussi bullish (haussier) sur le dollar américain depuis 2019 (données du rapport CFTC du 14 janvier 2025).

Le retour des empires - 20 janvier 2025

Le mois de janvier est traditionnellement volatil pour le marché des actions. Cette année ne déroge pas à la règle. Tout est propice à une baisse des actions : les tensions sur le marché obligataire s'accentuent, les fonds spéculatifs américains sont vendeurs nets d’actions, le pétrole a atteint un point haut de quatre mois en raison de sanctions américaines contre la flotte « fantôme » russe, les devises en Asie et en Océanie s’affolent et le dollar se renforce. Sans surprise, c’est un contexte favorable pour une envolée du VIX qui a franchi le seuil des 20.

La bonne nouvelle, c’est que ces perturbations n’augurent en rien de la tenue du marché des actions sur l’ensemble de l’année. De bons fondamentaux économiques, y compris au Royaume-Uni qui est actuellement sous le feu des projecteurs en raison d’une perte de confiance des investisseurs à l’égard des décideurs britanniques, ainsi que des résultats d’entreprises américaines probablement solides devraient être favorables à une hausse des actions sur la longue durée.

La géopolitique va également faire son grand retour cette année à la faveur d’une nouvelle présidence Trump. Pour l’instant, ses sorties, notamment concernant le canal de Panama et le Canada, ont été considérées avec dédain par beaucoup de commentateurs français. En réalité, tout ceci est plus subtil. La nouvelle administration américaine souhaite créer un glacis stratégique en s’assurant de la mainmise des États-Unis sur le Canada et le Groenland. Dans le cas du Groenland, l’objectif est double : contrôler la nouvelle route commerciale qui s’ouvre du fait de la fonte des glaces, et accéder à des métaux indispensables pour assurer le développement économique américain et son hégémonie dans l’IA. Cela implique d’avoir le contrôle des réserves d’uranium du Groenland. C’est une question de sécurité nationale pour les États-Unis. Face à la demande des centres IA, l’uranium atteint des sommets historiques. La semaine dernière, le prix de l'uranium enrichi a explosé à 190$ par unité SWU, contre 56$ il y a trois ans !

Le nouveau président américain semble valider la nouvelle division du monde que les Russes et les Chinois promettent depuis une quinzaine d’années : des aires civilisationnelles dominées chacune par un État impérial. Nous sommes à un tournant géopolitique majeur.

Est-ce que les Européens seront en mesure de se positionner ? Essayons de rester optimiste…

Perspectives

L’agenda économique est vide. En revanche, la saison des résultats commence avec notamment : Netflix (mardi), Alcoa (mercredi), Texas Instrument (jeudi) et American Express (vendredi).

Le saviez-vous ?

Depuis novembre 2024, la devise syrienne s’est appréciée de 20%. En novembre, un dollar valait 14750 livres syriennes. C’est désormais autour de 12300 livres*.

* Données en date du 15 Janvier 2025.
Source: https://sp-today.com/en/currency/us_dollar/city/damascus

Indétrônable Amérique - 13 janvier 2025

L’année 2025 sera pleine de surprises. Mais il y a une chose qui ne changera certainement pas, c’est l’hégémonie de l’économie américaine. Les États-Unis représentent seulement 4% de la population mondiale mais :

• 25% du PIB mondial
• 31% de la richesse des ménages au niveau mondial
• 46% de l’investissement mondial en venture capital
• 61% des 100 plus grandes entreprises mondiales
• 65% de la capitalisation boursière mondiale

Les grandes entreprises américaines sont incontournables et en très bonne santé.

Les vingt premières capitalisations boursières à Wall Street représentent 40% du MSCI World.

Les profits après impôts rapportés au PIB ont doublé en 30 ans et n'ont jamais été aussi élevés.

Les États-Unis sont à la pointe de la révolution de l’IA. Nvidia est une locomotive technologique ainsi qu'une usine à cash. Le free cash flow de la société, qui est un bien meilleur indicateur que le PER selon nous, a été multiplié par 15 en deux ans. Les attentes sont élevées : le marché prévoit que son free cash flow augmente de 200 milliards de dollars dans les deux prochaines années – soit la capitalisation boursière d’AMD. C’est énorme. Mais Nvidia a les moyens de réussir.

Guerres, crises, pandémie, démocrates ou républicains au pouvoir, quoi qu'il arrive, les États-Unis et la bourse américaine gagnent à chaque fois…Ce sera encore certainement le cas cette année. Cela ne signifie pas qu’il n’y aura pas de correction boursière. Elle est la bienvenue. En revanche, elle ne remettra pas en cause la dynamique de fond haussière des actions américaines.

Perspectives

L’inflation américaine va être un point d’attention majeur cette semaine avec la publication des prix à la production et des prix à la consommation en décembre. Les chiffres annoncés devraient être sans surprise. Certes, l’inflation reflue mais elle demeure élevée dans le secteur des services. Selon certains analystes, cela pourrait inciter la Réserve Fédérale américaine (Fed) à réfléchir à deux fois avant de baisser les taux. Cela nous laisse dubitatif. Si hausse des taux il y a, c’est un sujet pour 2026, au plus tôt. Le cycle de baisse des taux est à peine entamé. Il devrait continuer au moins jusqu’en juin prochain selon nous, non pas tant pour soutenir l’économie américaine qui n’en a pas vraiment besoin mais plutôt pour réduire le fardeau de la dette.

Le saviez-vous ?

L’écart de PIB par habitant entre les États-Unis et la France est d’environ 30 points. C’est la même différence qu’entre la France et la Turquie. Dit autrement, un Américain nous regarde comme nous regardons les Turcs… On se réveille quand?

Source: Bloomberg 19.12.2024

Questionnement de rentrée - 6 janvier 2025

J’ai deux questions qui me taraudent.

La première : faut-il redouter une forte dépréciation du renminbi ?

En l’espace de deux mois, il s’est déprécié de 5% face au dollar. Est-ce que le pire est à venir ? Beaucoup d’analystes ainsi que le FMI plaident en faveur d’une dépréciation importante de la devise chinoise pour relancer l’économie de l’Empire du Milieu. Le remède ne paraît toutefois pas approprié. Non seulement, cela risque de déclencher une guerre des devises mais surtout cela ne paraît être le levier idéal à actionner pour sortir de la déflation et soutenir l’activité. L’excédent commercial chinois est de l’ordre de 1000 milliards de dollars. Il est probablement sous-estimé. Dans cette situation, on prescrit en général une relance budgétaire, et non pas une dépréciation de la monnaie. Malheureusement, cette fameuse relance tarde à se matérialiser…

La seconde question ne surprendra personne. Est-ce que Nvidia va encore dépasser les attentes en 2025 ?

Si on exclut la performance de Nvidia sur l’année 2024, la bourse américaine sous-performe la bourse européenne. Cela montre à quel point l’évolution de l’action Nvidia va être cruciale en 2025. La bonne nouvelle, c’est que ça s’annonce plutôt bien. Avez-vous déjà entendu parler de Rubin ? C’est le dernier né de Nvidia et de TSMC, qui pourrait remplacer la puce Blackwell dès cette année. Si Rubin tient ses promesses en termes de vitesse et de capacité de mémoire disponible, l’hégémonie de Nvidia est assurée. Il va sans dire que les clients de Nvidia – les grandes valeurs tech américaines – seront ravis de pouvoir se fournir, potentiellement au même prix, en puces Rubin qui devraient être bien plus puissantes et efficientes que Blackwell. Cela leur permettra d’accélérer leur développement sur l’IA générative. À l’inverse, AMD et Intel devraient faire grise mine. AMD peine déjà à concurrencer la puce Hopper de Nvidia lancée il y a presque trois ans. Une puce comme Rubin viendrait définitivement enterrer la concurrence et ne laisserait comme marché que les puces d’entrée de gamme à AMD…et à Intel, si jamais Intel a été un jour dans la course.

Le saviez-vous ?

Il y a 5 ans, l'État de l'Idaho a décidé de s'attaquer frontalement au bureaucratisme, en mettant en place le « Zero-Based Regulation ». Résultat : 95% des régulations ont été simplifiées ou éliminées, et le code administratif a fondu de 40%. De quoi faire des émules en France?