Mai Ausblick, Finanzmarktbarometer

Die Bank of England dürfte zur gleichen Zeit die Zinssätze senken. Unser modifiziertes Taylor-Regel-Modell deutet darauf hin, dass die Zentralbank über einen erheblichen Spielraum für Lockerungen verfügt und bis zum Jahresende sogar vier oder fünf Zinssenkungen vornehmen könnte. Das dürfte die britische Wirtschaft weiter stützen, die sich inzwischen von der Rezession erholt zu haben scheint. 

In den USA hingegen werden die Zinssenkungen wahrscheinlich mindestens bis September aufgeschoben. Das Inflationsbild ist uneinheitlich – die Kerninflation bei Waren geht zurück, bei Dienstleistungen dagegen bewegt sie sich in die entgegengesetzte Richtung; die Kerninflation ohne Mieten stieg im März im Jahresvergleich auf 6%. Darin spiegelt sich der BIP-Wachstumskurs der USA wider, wo der Dienstleistungssektor die Wirtschaft stützt, während die meisten anderen Sektoren eine schwächere, spätzyklische Dynamik aufweisen (beispielsweise stagnierten die Einzelhandelsumsätze im letzten Monat, während der Warenkonsum im ersten Quartal dieses Jahres zurückging). Es ist unwahrscheinlich, dass der Dienstleistungskonsum in dem Masse wie bisher anhält, wenn die Haushalte wieder ganz normal sparen: Derzeit sparen die Haushalte 3,5% ihres verfügbaren Einkommens, normalerweise sind es im Durchschnitt 7%. Ausserdem werden die überschüssigen Ersparnisse, die nach der Pandemie gebildet wurden, bis Ende dieses Monats aufgebraucht sein.

Unsere Liquiditätsindikatoren sind für globale riskante Anlagen weitgehend neutral. Die Erwartungen einer Lockerung der Geldpolitik wurden in letzter Zeit weiter in die Zukunft verschoben, nirgendwo so sehr wie in den USA. Und obwohl die Geschäftsbanken in Europa zunehmend willens und in der Lage sind, Kredite zu vergeben, ist es unwahrscheinlich, dass die Nachfrage nach Krediten im privaten Sektor ohne geldpolitische Lockerung zunehmen wird.

Eine Ausnahme ist China, wo ein Lockerungs-Minizyklus den längerfristigen Druck zum Schuldenabbau teilweise neutralisiert. Wir gehen davon aus, dass die Geldpolitik dort weiterhin locker sein wird, wenn auch nicht mehr ganz so überschwänglich – jetzt heisst es „Tröpfchenbewässerung statt Giesskanne“.

Was die Bewertungen betrifft, so erscheinen globale Aktien nach der jüngsten Schwäche des Marktes etwas attraktiver, auch wenn sie im Vergleich zu ihrer Performance in den letzten 20 Jahren immer noch teuer sind. Darüber hinaus bleibt die Gewinndynamik der Unternehmen in den Industrieländern positiv (siehe Abb. 2). Europa, das Vereinigte Königreich und die Schweiz sind nach unserem Modell günstig, was uns in unserer Übergewichtung dieser Regionen bestätigt.

Bei Anleihen sind die Bewertungen für US-Treasuries besonders attraktiv, da die kurzfristigen Zinsen wieder auf zyklische Höchststände gestiegen sind.

Im Gegensatz dazu ist Gold weiter in extrem teures Terrain vorgestossen. In einer Zeit nachlassenden Inflationsdrucks und sich verbessernder Wirtschaftsaussichten sind solche Bewertungen unserer Meinung nach nicht mehr gerechtfertigt.

Die markttechnischen Indikatoren für Gold stehen ebenfalls auf Rot: Der Markt ist überkauft, die Positionierung ist überzogen und Umfragen zeigen, dass der Anteil der Investoren, die Gold als überbewertet ansehen, so hoch ist wie seit August 2020 nicht mehr.

Im Gegensatz dazu sind die technischen Indikatoren für Aktien nach dem jüngsten Rückschlag wieder freundlicher – die Anlegerpositionierung in Aktien ist beispielsweise weniger euphorisch, was den Spielraum für Gewinne vergrössert. 

Ein weiteres positives Signal ist, dass sich die Zugewinne bei Aktien in letzter Zeit über alle Branchen und Sektoren verteilt haben. Das bedeutet, dass sich die Outperformance nicht mehr nur auf eine Handvoll Aktien konzentriert. Dadurch verringert sich die Gefahr eines starken Einbruchs.

Wir erhöhen auch die Gewichtung britischer Aktien von untergewichtet auf neutral. Die Gewinndynamik britischer börsennotierter Unternehmen im Vereinigten Königreich wird durch die erwarteten Zinssenkungen der Bank of England unterstützt. Darüber hinaus ermöglicht der britische Aktienmarkt ein Engagement in zyklischen Titeln wie Bergbau und Energie, die in der gegenwärtigen Phase des Konjunkturzyklus besonders attraktiv sind.

Wir bleiben in Schweizer Aktien übergewichtet, einem Markt, der eine überproportional hohe Anzahl von Qualitätsunternehmen umfasst.

Der Schweizer Markt hat in diesem Jahr insgesamt um gerade mal 6% zugelegt, was auf drei grosse Verlustbringer zurückzuführen ist: den Nahrungsmittelkonzern Nestlé und die Pharmakonzerne Novartis und Roche, die fast die Hälfte des Index ausmachen und seit dem letzten Jahr um fast 10% gefallen sind.

Gewichtet nach Marktkapitalisierung liegt der übrige Index mit 25% jedoch weit über dem Tiefststand vom Oktober. Darüber hinaus dürfte die lockere Geldpolitik der Schweizerischen Nationalbank, die die Zinsen deutlich früher als vergleichbare Länder gesenkt hat, die Wirtschaft im kommenden Jahr stützen.

Auch in japanischen Aktien bleiben wir übergewichtet. Starke Unternehmensgewinne und ermutigende Fortschritte bei den Reformen zur Verbesserung der Governance machen japanische Aktien zu einer unserer stärksten Überzeugungen.

In US-Aktien sind wir neutral positioniert. Der grösste Aktienmarkt der Welt weist eine hohe Bewertung auf – er ist der teuerste auf unserer Scorecard –, während die Fed aufgrund der nach wie vor hohen Inflation ihre erste Zinsanhebung vermutlich erst einmal verschieben wird.

Da die implizite US-Aktienrisikoprämie, eine Schätzung der Überrendite, die sich durch eine Anlage am Aktienmarkt gegenüber einem risikofreien Zinssatz erzielen lassen dürfte, mit 3,3% deutlich unter dem Durchschnitt liegt, ist nicht davon auszugehen, dass sich Aktien besser entwickeln werden als Anleihen.

Dennoch wollen wir vorerst nicht zu einer Untergewichtung übergehen, da die USA den Investoren ein Engagement in den wachstumsstarken, weltweit führenden Technologieunternehmen und Kommunikationsdienstleistern ermöglichen.

Die „Glorreichen Sieben“, die sieben grössten US-Technologieunternehmen, dürften das Gewinnwachstum an der Wall Street anführen, auch wenn die Ergebnisse durchwachsen sind – den Rekordgewinnen von Alphabet und Microsoft stehen enttäuschende Gewinnmeldungen von Meta und Tesla gegenüber. Dennoch deuten die bisherigen Ergebnisse auf höhere Investitionsausgaben für Dateninfrastruktur hin. Wir bleiben in diesem Sektor übergewichtet, der durch attraktive langfristige Wachstumsthemen wie künstliche Intelligenz gestützt wird.

Im Vereinigten Königreich scheint sich der disinflationäre Trend zu verfestigen, was uns veranlasst, britische Gilts überzugewichten. Im Gegensatz dazu hat die lockere Geldpolitik Schweizer und japanische Anleihen verteuert, weshalb wir diese Märkte weiterhin untergewichten.

Wir stehen US-High-Grade-Unternehmensanleihen weiterhin positiv gegenüber, die von einem unter dem Potenzial liegenden Wachstum in einem disinflationären Umfeld profitieren würden. Angesichts unserer nicht allzu hohen Erwartungen hinsichtlich der Durationsrenditen erscheinen Hochzinsanleihen mit kurzer Laufzeit ebenfalls besonders attraktiv, da sie im Vergleich zu Nicht-Unternehmensanleihen ein Überrendite-Potenzial aufweisen. Auch der Carry ist weiterhin attraktiv. 

Obwohl wir von Gold als langfristige Anlagechance überzeugt sind, haben wir uns aus taktischen Gründen entschieden, unser Engagement in dem Edelmetall zu reduzieren.  Gold wird zwar durch die Nachfrage der Zentralbanken der Schwellenländer unterstützt, aber wir halten seine Bewertung für zu hoch. Wir sind daher von einer Übergewichtung zu einer Benchmark-Gewichtung übergegangen und warten auf einen besseren Zeitpunkt für einen Wiedereinstieg in den Markt.  

Ausserdem stufen wir den Schweizer Franken auf untergewichtet herab. Nach unserem Dafürhalten ist es von Vorteil, ein gewisses Aufwärtsengagement gegenüber dem US-Dollar zu haben, da die US-Notenbank im Moment eher die Hände in den Schoss legt als ihren Kurs zu lockern. Es erscheint sinnvoll, einen Teil der Schweizer Währung gegen Dollar zu tauschen, da die Schweizerische Zentralbank ihren Lockerungszyklus bereits eingeleitet hat.

Die Entwicklung der US-Aktienmärkte belastete andere Märkte. Aktien der Eurozone verloren im Monatsverlauf 1,8% in Lokalwährung, Schweizer Aktien 2,5% und japanische Aktien 1,1%. Der britische Aktienmarkt war mit einem Plus von fast 3% ein absoluter Ausreisser – der Markt ist relativ unterbewertet und die Investoren preisen nach und nach Zinssenkungen durch die Bank of England ein, da die Inflation sinkt und das Wirtschaftswachstum schwach bleibt. Aktien der asiatischen Schwellenländer entwickelten sich mit einem Plus von 1,8% ebenfalls positiv, da die Hoffnung besteht, dass sich die chinesische Wirtschaft erholen könnte.

Der Energiesektor war mit einem Plus von 1,1% im Monatsverlauf der stärkste Sektor, während der Immobiliensektor aufgrund von Befürchtungen, dass die Zinsen längere Zeit hoch bleiben könnten, um 6,1% nachgab. Im aufgeblähten IT-Sektor nahmen die Investoren Gewinne mit, sodass der Sektor um 5,2% in Lokalwährung fiel.

So wie US-Treasuries verloren auch andere Staatsanleihen auf breiter Front – die meisten büssten im Monatsverlauf zwischen 1% und 3% ein. Neben den Aktienmärkten wurden auch die Anleihemärkte belastet – US-Investment-Grade-Anleihen gaben im Berichtsmonat um etwa 2% nach.

^{Die Informationen, Meinungen und Einschätzungen in diesem Dokument sind zum Zeitpunkt der erstmaligen Veröffentlichung zutreffend und unterliegen Risiken und Unsicherheiten, sodass die tatsächlichen Ergebnisse wesentlich von den hier dargestellten abweichen können.}