Perspectivas de Mayo, Barómetro de los mercados financieros

El Banco de Inglaterra probablemente aplicará recortes al mismo tiempo. Nuestro modelo de Regla de Taylor modificada indica que el banco central dispone de mucho margen para adoptar medidas de relajación, con la posibilidad de aplicar hasta cuatro o cinco recortes de aquí a finales de año. Esto debería suponer un nuevo estímulo para la economía británica, que parece haberse recuperado ya de las condiciones recesionistas.

En EE.UU., en cambio, lo más probable es que los recortes de tipos se retrasen por lo menos hasta septiembre. El contexto inflacionista es dispar, ya que la inflación subyacente de bienes se contrae, pero la inflación subyacente de servicios avanza en sentido contrario: la inflación subyacente sin alquileres aumentó hasta alcanzar el 6% interanual en marzo. Esto se corresponde con la trayectoria de crecimiento del PIB de EE.UU., con los servicios apuntalando la economía mientras la mayoría de los demás sectores presentan una dinámica de fin de ciclo más débil (p. ej., las ventas minoristas no crecieron durante el mes pasado y el consumo de bienes experimentó una contracción en el primer trimestre de este año). Es poco probable que el consumo de servicios mantenga su resistencia si el ahorro de los hogares aumenta hasta alcanzar unos niveles más normales: actualmente, los hogares ahorran un 3,5% de su renta disponible, cuando normalmente la media suele ser del 7%. Además, el exceso de ahorro acumulado tras los estímulos del periodo postpandemia se agotará a finales de este mes.

Nuestros indicadores de liquidez son en general neutrales para los activos de riesgo globales; recientemente, las expectativas de relajación monetaria se han postergado todavía más, sobre todo en EE.UU. Además, pese a que los bancos comerciales de Europa se muestran cada vez más dispuestos a conceder préstamos, la demanda de crédito en el sector privado probablemente no repuntará si no se produce una relajación de la política.

China es una excepción debido a que su miniciclo de relajación contrarresta, en parte, las presiones para el desapalancamiento a largo plazo. Esperamos que la política monetaria china siga siendo expansiva pero moderada –regando la economía en lugar de inundándola con un estímulo monetario generalizado.

En lo que a valoraciones se refiere, la renta variable global parece ligeramente más atractiva tras la reciente debilidad del mercado, aunque sigue estando cara en relación con su horquilla de rentabilidad de los últimos 20 años. Además, el ritmo de crecimiento de los beneficios empresariales sigue siendo positivo en los mercados desarrollados (véase la fig. 2). Las valoraciones de Europa, Reino Unido y Suiza están baratas según nuestro modelo, lo que justifica nuestras posiciones sobreponderadas en esas regiones.

En renta fija, las valoraciones de los “US Treasuries” parecen especialmente atractivas porque los tipos a corto plazo han vuelto a repuntar hasta alcanzar sus máximos cíclicos.

En cambio, el oro se ha adentrado aún más en territorio extremadamente caro. Creemos que, ahora que se están moderando las presiones inflacionistas y que mejoran las perspectivas económicas, dichas valoraciones ya no están justificadas.

Los indicadores técnicos también emiten señales de advertencia para el oro: el mercado está sobrecomprado, el posicionamiento es tenso y las encuestas revelan que la proporción de inversores que consideran que el oro está sobrevalorado es la más alta desde agosto de 2020.

En cambio, los indicadores técnicos ahora parecen más favorables para la renta variable tras su reciente retroceso –por ejemplo, el posicionamiento en acciones de los inversores es menos alcista, lo cual aumenta el margen para obtener ganancias. 

También es buena señal que, recientemente, las ganancias de la renta variable se hayan extendido a todo tipo de industrias y sectores, ya que esto significa que las mayores rentabilidades han dejado de estar concentradas en tan solo unos pocos títulos. Esto reduce el riesgo de que se produzca un retroceso drástico. 

También elevamos la renta variable británica de infraponderada a neutral. La dinámica de los beneficios de las empresas nacionales que cotizan en el Reino Unido se ve beneficiada por los recortes previstos de los tipos de interés por parte del Banco de Inglaterra. Además, el mercado de renta variable británico ofrece exposición a títulos cíclicos tales como los de minería y energía, que resultan especialmente atractivos en este momento del ciclo económico.  

Seguimos sobreponderados en renta variable suiza, un mercado que alberga una cantidad sumamente elevada de empresas de calidad.

Puede que el conjunto del mercado suizo haya avanzado tan solo un decepcionante 6% este año al verse frenado por la menor rentabilidad de un grupo de tres empresas –la empresa alimentaria Nestlé y las farmacéuticas Novartis y Roche– que componen casi la mitad del índice y han caído cerca de un 10% desde el año pasado.

Sin embargo, ponderada por capitalización bursátil, la rentabilidad del resto del índice es notablemente superior y ha registrado una subida del 25% desde su mínimo de octubre. Además, la relajación de la política monetaria del Banco Nacional Suizo, que recortó los tipos de interés mucho antes que sus homólogos, debería proteger la economía durante el año que viene.

También seguimos sobreponderados en títulos japoneses. Los sólidos beneficios empresariales y los alentadores avances en las reformas del gobierno corporativo convierten la renta variable japonesa en una de nuestras convicciones más firmes.

Por lo demás, nos mantenemos neutrales en renta variable de EE.UU. El mayor mercado de renta variable del mundo cotiza con una valoración elevada –es el más caro de nuestra puntuación– y, además, el enquistamiento de la inflación podría retrasar la fecha de aplicación del primer recorte de tipos por parte de la Fed.

Dado que la prima de riesgo implícita de la renta variable estadounidense –la estimación de la rentabilidad adicional que debería ofrecer la inversión en el mercado de valores por encima de la tasa libre de riesgo– se sitúa muy por debajo de la media, en el 3,3%, no cabe esperar prácticamente ninguna rentabilidad superior de la renta variable frente a la renta fija.

Dicho esto, nos resistimos a infraponderarla porque EE.UU. ofrece a los inversores exposición a las empresas de tecnología y servicios de comunicación más importantes del mundo, que asimismo experimentan un fuerte crecimiento.

Lo más probable es que el grupo de los Siete magníficos, formado por empresas tecnológicas estadounidenses de megacapitalización, sea el que lidere el crecimiento de los beneficios en Wall Street, a pesar de que sus resultados hayan sido dispares: los enormes beneficios de Alphabet y Microsoft contrastan con los decepcionantes informes de Meta y Tesla. No obstante, los resultados publicados hasta ahora apuntan a un incremento del gasto de capital en infraestructuras de datos. Seguimos sobreponderados en este sector porque se sustenta en temas de crecimiento secular tan atractivos como la inteligencia artificial.

La tendencia deflacionista parece más consolidada en el Reino Unido, lo que nos lleva a sobreponderar la deuda pública británica. En cambio, la política monetaria expansiva ha encarecido la renta fija tanto suiza como japonesa, por lo que nos mantenemos infraponderados en esos mercados.

Mantenemos nuestra postura constructiva respecto al crédito “high grade” estadounidense, que saldría beneficiado de un contexto deflacionista de crecimiento por debajo del potencial. El crédito “high yield” a corto plazo también parece particularmente atractivo, con posibilidad de obtener una rentabilidad superior a la de los bonos, dadas nuestras escasas expectativas con respecto a las rentabilidades derivadas de la duración; el nivel de carry también sigue siendo atractivo.

Aunque creemos que los argumentos a favor de la inversión a largo plazo en oro son convincentes, hemos optado por reducir nuestra exposición al metal precioso en el marco de una decisión táctica. Aunque el oro se ve beneficiado por la demanda de los bancos centrales de los mercados emergentes, su valoración nos parece elevada. Así pues, hemos rebajado su sobreponderación a una ponderación conforme al índice de referencia, a la espera de que llegue un momento más apropiado para volver a entrar en el mercado.  

También rebajamos el franco suizo a infraponderado. Creemos que es conveniente mantener cierta exposición alcista al dólar porque a la Fed, por ahora, no le está quedando más remedio que cruzarse de brazos en vez de empezar a relajar su política. Dado que el banco central suizo ya ha iniciado su ciclo de relajación, intercambiar parte de las divisas suizas por dólares parece lo más acertado.

Las tendencias de la renta variable estadounidense lastraron a otros mercados. Los títulos de la zona euro perdieron un 1,8% en moneda local en el mes, las acciones suizas cayeron un 2,5% y la renta variable japonesa, un 1,1%. El mercado de renta variable del Reino Unido fue un caso atípico digno de mención, con una subida cercana al 3%: es un mercado relativamente infravalorado en el que, además, los inversores empiezan a prever recortes de tipos por parte del Banco de Inglaterra mientras disminuye la inflación y el crecimiento económico se mantiene moderado. La renta variable de Asia emergente también registró una buena rentabilidad subiendo un 1,8%, con algunas esperanzas de que la economía china se esté preparando para un repunte.

El sector energético fue el más rentable, con una subida del 1,1% en el mes, el sector inmobiliario cayó un 6,1% por temor a que los tipos se mantengan altos, y los inversores recogieron algunos beneficios del sobredimensionado sector de TI, que registró una bajada del 5,2% en moneda local. 

Al igual que los “US Treasuries”, la deuda pública retrocedió de forma generalizada y perdió, en la mayoría de los casos, entre un 1% y un 3% en el mes. Además de los mercados de renta variable, el crédito también se resintió, con una caída del “investment grade” de EE.UU. del 2% en el mes.

^{La información, las opiniones y las estimaciones expresadas en este documento reflejan un juicio emitido en su fecha original de publicación y pueden verse afectadas por riesgos e incertidumbres que podrían hacer que los resultados reales sean sustancialmente diferentes de los presentados en este documento}.