Incertezza e volatilità sono diventate le caratteristiche distintive dell'economia globale e dei mercati finanziari. La guerra in Iran non sembra placarsi e i prezzi del petrolio restano alti, così come la minaccia di una stagflazione globale: un esito tutt'altro che favorevole sia per le obbligazioni che per le azioni.
A rendere le cose ancora più complicate è il poco spazio di manovra a disposizione di banche centrali e governi. Quando la crescita economica rallenta, i policymaker non possono permettersi di concentrarsi esclusivamente sul controllo dell'inflazione. Saranno quindi costretti a seguire un percorso complesso e con margini di manovra limitati.
L'unica certezza rimarrà la volatilità dei mercati. Il sentiment degli investitori continuerà a cambiare repentinamente a ogni dichiarazione politica o mossa militare da parte dell'amministrazione Trump, oscillando rapidamente tra la cautela e l'ottimismo.
L'impennata dell'indice ICE BofA ML Move (l'indicatore della volatilità implicita dei Treasury USA) seguita allo scoppio del conflitto è stata una delle più rapide e nette dalla crisi finanziaria globale del 2008.
E questa guerra è solo una componente di un quadro ben più ampio e allarmante, che vede crescere in tutto il mondo i rischi politici e geopolitici. I mercati, a loro volta, presentavano già situazioni di incertezza, come le preoccupazioni sulla portata e sulla velocità del rally legato all'IA nell'ambito degli asset tecnologici e quelle sulle condizioni del mercato del debito privato.
Questo contesto turbolento, caratterizzato da una dispersione insolitamente elevata dei rendimenti tra i diversi mercati obbligazionari, ostacola i portafogli a reddito fisso basati sui benchmark globali nel fornire la stabilità e il reddito richiesti dagli investitori.
In questa situazione può essere d'aiuto una strategia a reddito fisso priva di vincoli, in grado di assumere in modo proattivo un'ampia gamma di posizioni sui vari mercati obbligazionari globali e libera dalle costrizioni di un indice di riferimento.
Indice ICE BofAML Move
Fonte: Bloomberg, Pictet Asset Management. Dati relativi al periodo dal 01/01/2000 al 31/03/2026.
Comprendere i driver del mercato odierno
Sta diventando sempre più difficile valutare le tendenze future di inflazione, crescita economica e utili societari, per non parlare del loro impatto sui portafogli. Tuttavia, spiccano alcuni fatti.
In primo luogo, il mondo deve nuovamente affrontare uno shock dell'offerta legato alle materie prime. Ma sebbene ad oggi la reazione del mercato sia paragonabile a quella dell'ultimo episodio di questo tipo (l'invasione russa dell'Ucraina nel 2022), questa volta le condizioni economiche sono molto diverse.
All'epoca, il PIL nominale mostrava una crescita sana e i tassi d'interesse reali erano negativi. Le banche centrali potevano quindi permettersi di concentrarsi esclusivamente sul contenimento dell'inflazione, cosa che fecero innalzando i tassi in modo aggressivo.
Il recente shock si è invece verificato in un contesto economico molto diverso.
La maggior parte delle principali economie del mondo sta crescendo a un ritmo vicino ai propri trend di lungo termine, ma rischia di subire un ulteriore rallentamento a causa dell'indebolimento del mercato del lavoro (soprattutto nel Regno Unito e negli USA) e all'esaurimento dei risparmi dei consumatori.
Finora, i mercati hanno ignorato la complessità della situazione attuale e sembrano concentrarsi principalmente sulla minaccia inflazionistica. Sono passati repentinamente dall'attesa di ulteriori tagli dei tassi d'interesse allo scontare una possibilità di rialzi. Pur concordando sul fatto che il nuovo regime dei tassi sia "più alti, più a lungo", riteniamo che l'indebolimento del contesto economico sia la dimostrazione che i mercati hanno esagerato nello scontare una politica monetaria più restrittiva, aprendo così la strada a una maggiore volatilità.
Vale anche la pena notare i contesti divergenti delle varie economie. Alcune, come quelle esportatrici di petrolio, sono nelle condizioni perfette per beneficiare degli sviluppi attuali. Tra quelle che invece potrebbero trovarsi in difficoltà, esistono ampie differenze nelle misure di sostegno che potranno fornire i vari governi. In Europa, ad esempio, la Germania può intervenire con stimoli fiscali maggiori rispetto all'Italia, alla Spagna o al Regno Unito. Negli Stati Uniti, è probabile che il costo della guerra attirerà i fondi destinati ad altre aree, mentre altri Paesi potrebbero essere indotti ad aumentare la spesa per la difesa.
In questa incertezza, tali discrepanze possono offrire ai portafogli a reddito fisso gestiti attivamente delle opportunità di investimento di valore relativo, opportunità altrimenti non disponibili alle strategie basate su benchmark standard.
Tagli o aumenti dei tassi d’interesse nei prossimi 12 mesi scontati dal mercato, pb
Fonte: Bloomberg, Pictet Asset Management. Dati al 31/03/2026.
Attivo, non ancorato
Le strategie a reddito fisso prive di vincoli (come il portafoglio ARFI, Absolute Return Fixed Income, di Pictet Asset Management) adottano un approccio più dinamico, che riteniamo maggiormente adeguato ad affrontare shock improvvisi. Tutto ciò è perfettamente illustrato dal profilo storico di rendimento e volatilità della strategia, che si è tradotto in uno Sharpe ratio più elevato rispetto agli indici a reddito fisso tradizionali.
Partendo da un foglio bianco piuttosto che da un riferimento basato su un indice rigido, il nostro obiettivo è chiaro:
- decidere le allocazioni che ci consentono di assumere un rischio di duration, spread e valuta laddove può servire al meglio il portafoglio;
- indirizzare il capitale verso i titoli con la valutazione più interessante;
- evitare selettivamente le obbligazioni o i settori in base all'evoluzione delle condizioni di mercato.
Nell'attuare questo processo, diamo priorità alla conservazione del capitale, aspetto fondamentale per un fondo absolute return.
Il risultato è un portafoglio concepito per perseguire attivamente i migliori rendimenti rettificati per il rischio rispetto alla liquidità nel panorama globale del reddito fisso.
I rendimenti competitivi dei portafogli ARFI sono caratterizzati da una volatilità molto inferiore rispetto ad altre asset class a reddito fisso, a testimonianza di un rigoroso controllo del rischio e dell'abilità nell'assicurarsi un rendimento da asset non accessibili tramite gli indici obbligazionari tradizionali.
Rendimenti annualizzati e volatilità della strategia Absolute Return Fixed Income di Pictet e di indici del reddito fisso selezionati, in %
Fonte: Pictet Asset Management, Bloomberg. Valuta di base utilizzata per i dati: USD. La performance superiore a un anno è annualizzata. * Global Fixed Income Unconstrained Consolidated Composite; dalla data di lancio 30/09/2012. Dati relativi al periodo dal 30/09/2012 al 28/02/2026.
Le strategie a reddito fisso prive di vincoli (come il portafoglio ARFI, Absolute Return Fixed Income, di Pictet Asset Management) adottano un approccio più dinamico, che riteniamo maggiormente adeguato ad affrontare shock improvvisi.
La flessibilità ripaga
Il recente sell-off obbligazionario è esemplificativo delle opportunità che diventano accessibili con un approccio privo di vincoli e agnostico dal punto di vista settoriale, opportunità che andrebbero perse attenendosi a uno scenario più radicato.
La nostra flessibilità ci permette di generare rendimenti in tutte e tre le nostre fonti di alfa:
- La gestione attiva della duration ci ha consentito di ridurre drasticamente la duration in tutto il nostro portafoglio al fine di ridurre il rischio. La duration media del nostro portafoglio è ora scesa a soli 0,4 anni, rispetto a circa 4 anni a febbraio. Questo è il risultato di una strategia volta a ridurre attivamente il rischio di duration, che prevede un focus su operazioni basate sul valore relativo e passando da posizioni di duration pura a posizioni di appiattimento della curva in quelle economie che, a nostro avviso, sarebbero state maggiormente colpite dall'aumento dei prezzi dell'energia (come il Regno Unito, l'eurozona e gli Stati Uniti).
- Nei mercati valutari, la flessibilità di calibrare le posizioni in dollari USA ci ha permesso di passare a una posizione di sovrappeso sul dollaro, capitalizzando sulla sua correlazione positiva con i prezzi dell'energia e, di conseguenza, sul suo ruolo storico di bene rifugio durante le crisi energetiche. Ciò ribalta la nostra precedente posizione di sottopeso sulla valuta statunitense, gli ultimi eventi hanno infatti eclissato il contesto economico discordante e le preoccupazioni a lungo termine sullo stato globale del dollaro.
- Anche la nostra allocazione degli spread (posizioni nel credito societario e nel debito dei mercati emergenti, tendenzialmente negoziato a un premio rispetto ai titoli di Stato dei mercati sviluppati) è stata molto tattica. Continuiamo a investire nella parte front-end del mercato, che presenta margini di carry interessanti. Tuttavia, lo facciamo ricorrendo a opzioni su indici di credito, vale a dire a strumenti finanziari che ci permettono di beneficiare di ogni significativo ampliamento degli spread di credito o appiattimento della curva creditizia, limitando al contempo la possibilità di perdite qualora il mercato andasse nella direzione opposta.
In parole povere, la flessibilità non è più solo uno strumento tattico, ma una necessità strategica. Un approccio di investimento privo di vincoli protegge i portafogli dalla volatilità e diversifica il rischio; cerca inoltre di preservare il capitale e di garantire rendimenti positivi in un contesto di turbolenze di mercato, come quelle attualmente in corso.
Invece di cercare di prevedere con precisione cosa potrebbe accadere all'economia o come si svilupperanno le tensioni geopolitiche, la nostra strategia absolute return sul reddito fisso risponde di conseguenza alle valutazioni e alle posizioni.
Ad esempio, continuiamo a vedere potenziale in America Latina grazie ai suoi surplus fiscali, al miglioramento delle prospettive di crescita e alle forti esportazioni di materie prime. Tuttavia, abbiamo ridotto le nostre posizioni in risposta all'attuale rally del dollaro.
Vediamo anche interessanti movimenti di valore relativo tra alcune obbligazioni in valuta locale dei mercati emergenti (ad esempio, favorendo Ungheria a scapito della Polonia), ma abbiamo ridotto il nostro profilo di rischio abbassando la duration (la sensibilità alle variazioni dei tassi d'interesse) da 1,10 anni a 0,25 anni.
In un contesto così volatile, la liquidità nei portafogli sarà fondamentale per implementare le coperture e cogliere opportunità interessanti. Preferiamo quindi ricorrere alle opzioni, che ci consentono sia di posizionarci per un rally del mercato che di proteggerci nell'eventualità di un calo, il tutto mantenendo una riserva di liquidità.
In un contesto di persistente incertezza, gli investitori richiedono strategie che siano resilienti e al contempo adattabili a un'ampia gamma di scenari. Il reddito fisso absolute return privo di vincoli si distingue in mercati come quello attuale, sempre più complessi. Possono fungere da copertura (e integrazione) per un portafoglio obbligazionario a reddito fisso tradizionale. Adottando un approccio flessibile e un universo d'investimento globale diversificato, gli investitori possono posizionarsi in modo da superare l'incertezza e sfruttare le opportunità più interessanti, ovunque esse si presentino.
Absolute return fixed income di Pictet Asset Management
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La nostra strategia absolute return fixed income mira a ottenere rendimenti annui del 3% rispetto alla liquidità, con una minore volatilità rispetto ai benchmark tradizionali, allocando strategicamente il capitale dove si trovano valutazioni interessanti nei mercati globali delle valute, del credito e dei tassi.
In questo modo, miriamo a una maggiore partecipazione ai rialzi nei mercati obbligazionari con un ridotto rischio di perdita.
Non ti piace, non comprarlo: il nostro approccio libero e privo di vincoli ci consente di esplorare delle opportunità per sovraperformare i tassi di liquidità in un modo che le strategie legate a un indice non possono eguagliare.
Grazie a una rigorosa gestione del rischio offriamo un'esposizione al beta obbligazionario, ma con una minore volatilità rispetto ai mercati più ampi.
