Debito dei mercati emergenti

Il risultato di un cambiamento così profondo è l'improbabilità che i governi tornino a dure misure di austerità, almeno finché non saranno costretti a farlo dai mercati. Al contrario, i governi cercheranno di tenere sotto controllo l'onere del debito facendo prosperare le loro economie. L'aumento della spesa pubblica, anche se mirato, determinerà un incremento delle spese in conto capitale e della domanda di risorse, entrambi fattori che avvantaggiano i produttori di materie prime. L'aspetto negativo è che prevarranno tassi d'interesse più elevati.

Meno chiaro è invece il modo in cui questa politica fiscale accomodante si ripercuoterà sui flussi di capitale internazionali. I governi fortemente indebitati adotteranno un nuovo stile di repressione finanziaria. Cercheranno di smobilizzare il capitale nazionale, gran parte del quale è attualmente investito all'estero, in modo sproporzionato negli Stati Uniti, attraverso incentivi fiscali, legislazioni e politiche di mercato (si veda la Fig. 1). Ciò potrebbe provocare un'inversione di tendenza in termini di flussi monetari che finora hanno sostenuto la sovraperformance dei prezzi delle attività statunitensi e, in ultima analisi, la forza del dollaro USA. Se ciò dovesse accadere, sarebbe in sostanza la maggiore svolta per i prezzi delle attività nei mercati emergenti. Le economie in via di sviluppo potrebbero infatti trarre vantaggio dalla combinazione di un rialzo degli investimenti e della spesa in conto capitale.  

Ma non è tutto. I paesi emergenti sono ora meno vulnerabili alla fuga degli investitori. Nel 2008, l'81% del debito sovrano e del debito societario dei mercati emergenti era stato emesso all'estero in valuta estera, prevalentemente in dollari.  Nel 2023 questo valore è sceso al 44%. La maggior parte del debito sovrano dei mercati emergenti è ora finanziata internamente in valuta locale. 

Ciò è dovuto alla crescente maturità di queste economie: ci sono sempre più risparmiatori nazionali che ora possono contare su mercati dei capitali domestici sempre più sofisticati in cui investire il proprio denaro. Questa maturità è, a sua volta, il prodotto della crescita economica e della disciplina imposta ai governi da banche centrali indipendenti, da regimi dei tassi di cambio variabili, da regole fiscali, dalla creazione di sistemi pensionistici pubblici e privati e da istituzioni nazionali sempre più solide. Ciò è particolarmente vero nei Paesi soggetti a crisi in passato.

La pandemia ha costretto i governi occidentali a riconoscere quanto le loro catene di approvvigionamento fossero legate alla Cina. Contemporaneamente hanno realizzato quanto la Cina fosse diventata potente sia dal punto di vista militare che economico. La decisione dei Paesi sviluppati di ridurre la loro dipendenza dalla Cina ha favorito le altre economie emergenti. Alcuni, come l'America Latina, hanno beneficiato del near-shoring con gli Stati Uniti. Allo stesso tempo, le aziende cinesi hanno spostato parte della loro produzione all'estero, in particolare nel sud-est asiatico, per aggirare alcune barriere commerciali.

Ciò ha stimolato i flussi di capitale verso il resto dell'Asia emergente, non solo perché gli investimenti non sono più monopolizzati dalla Cina, ma anche perché la crescita sempre più rapida in questi Paesi ha creato una classe media più ampia e più radicata, alla ricerca di economie dover poter investire i propri risparmi (si veda la Fig. 3).

Molti di questi Paesi sono ricchi di risorse. In particolare, sono la principale fonte di metalli necessari per la transizione verso le energie pulite, nonché di minerali strategici per applicazioni militari e tecniche. E la domanda di questi prodotti è destinata a crescere (vedere Fig. 4).

Ma la risorsa più importante è probabilmente la popolazione. Molti Paesi sviluppati devono far fronte a un invecchiamento e una diminuzione della popolazione. Questo non è un problema nei Paesi emergenti, ma esistono alcune eccezioni di cui tener conto come la Corea del Sud e la Cina (si veda la Fig. 5). Non si tratta solo di manodopera a basso costo, ma riguarda il futuro dei consumi e dell'innovazione, poiché la maggior ricchezza si crea tramite l'istruzione. Le aziende estere hanno compreso il potenziale di questa risorsa: Google, ad esempio, non vede l'India come un luogo in cui esternalizzare posti di lavoro poco qualificati, ma sta assumendo personale a tutti i livelli, con l'obiettivo di costruire servizi che soddisfino le esigenze locali.https://www.cnbc.com/2024/05/01/google-cuts-hundreds-of-core-workers-moves-jobs-to-india-mexico.html

Affinché le economie emergenti possano trarre pieno vantaggio dai flussi di capitale, è necessario potenziare le loro infrastrutture, cosa che i governi locali stanno incoraggiando. Le banche di sviluppo fanno a gara per investire nei mercati emergenti, ad esempio il FMI in America Latina, la Banca Mondiale e il Tesoro statunitense in Africa occidentale, e anche i fondi sovrani del Medio Oriente sono sempre più attivi. Nel complesso, queste banche contribuiscono a finanziare gli investimenti, fornendo al contempo un'importante garanzia ai mercati del credito sovrano, riducendo così il rischio di insolvenza.

Allo stesso tempo, il basso livello di proprietà estera del debito dei mercati emergenti, in particolare del debito in valuta locale, unito al fatto che queste valute sono significativamente sottovalutate, offre agli investitori un buon compromesso tra guadagno e rischio. 

E le obbligazioni dei mercati emergenti rappresentano un efficace diversificatore per i portafogli. Il reddito fisso dei mercati emergenti presenta basse correlazioni con le principali classi di attività a reddito fisso, come Treasury USA e credito investment grade, mentre non è correlato alle azioni statunitensi. Anche le sottoclassi di attività all'interno delle obbligazioni dei mercati emergenti (credito sovrano in valuta forte, credito in valuta forte, credito sovrano in valuta locale, credito in valuta locale) sono relativamente non correlate tra loro, creando opportunità di diversificazione all'interno di di un portafoglio di reddito fisso dei mercati emergenti.

L'insieme di questi fattori offre agli investitori un'ampia gamma di opportunità. Il debito in valuta locale, sia sovrano che societario, appare sempre più interessante grazie alla forte base di investitori nazionali. Più in generale, il rischio di credito sovrano e societario si riduce, in particolare nel caso di grandi Paesi e società considerati come sistemici. Questa minore dipendenza dal dollaro rende questi attivi meno sensibili ai tassi d'interesse statunitensi e agli shock esterni. Ma la capacità di allocare dinamicamente l'intera gamma di attivi dei mercati emergenti sarà fondamentale per affrontare questo nuovo assetto mondiale.