Barometro di novembre, previsioni sui mercati finanziari

La nostra posizione è influenzata in parte dai nostri indicatori del ciclo economico che dipingono un quadro incoraggiante per le due maggiori economie mondiali.

Negli Stati Uniti, le condizioni economiche rimangono solide, come dimostrano i recenti dati che stimano una crescita del PIL a un ritmo annualizzato sostenuto del 2,8% nel terzo trimestre. Il motore che stimola l'economia degli Stati Uniti rimane la spesa dei consumatori che si sta rivelando più sostenibile di quanto avevamo previsto all'inizio dell'anno.

Sebbene prevediamo un rallentamento della crescita del PIL statunitense nei prossimi mesi, ci aspettiamo una lieve contrazione accompagnata da un costante calo dell'inflazione. In altre parole, le stelle sembrano allinearsi per un "atterraggio morbido": uno scenario che vede gli Stati Uniti evitare una recessione e l'inflazione scendere a un ritmo tale da consentire alla Fed di ridurre ulteriormente i costi di finanziamento nei prossimi mesi.

La Cina, nel frattempo, sembra essere passata a condizioni più stabili dal punto di vista economico. Dopo che la Fed ha tagliato i tassi d'interesse a settembre, le autorità cinesi hanno potuto avviare un vasto piano di stimolo monetario pari a circa duemila miliardi di RMB, ovvero l'1,6% del PIL, per sostenere un'economia sull'orlo di una deflazione da debito. Tuttavia, siamo del parere che ciò costituisca solo una parte del piano di ripresa che il governo cinese ha in mente. Nei prossimi mesi prevediamo un pacchetto di stimoli fiscali di entità simile, pari a circa l'1,5% del PIL, che potrebbe trasformare le prospettive economiche a breve termine della Cina, nonché quelle delle economie emergenti in generale. Il pacchetto di stimoli fiscali contrasterebbe, in parte, qualsiasi aumento dei dazi statunitensi sulle esportazioni di merci cinesi.

Tuttavia, le condizioni in Europa sono meno favorevoli. Le prospettive per la spesa dei consumatori e l'attività industriale rimangono deboli, il che suggerisce che la Banca Centrale Europea (BCE) dovrà tagliare i tassi d'interesse in modo aggressivo, potenzialmente in misura maggiore rispetto a quanto scontato attualmente dal mercato. 

I nostri sistemi di misurazione della liquidità indicano che le condizioni sono generalmente positive per le asset class più rischiose. Con circa due terzi delle principali banche centrali mondiali che stanno tagliando i tassi di interesse e la Cina che ha recentemente aumentato gli stimoli monetari, sembra che i multipli prezzo/utili delle azioni possano mantenersi ai livelli attuali, se non addirittura raggiungere livelli un po' più alti.

Tuttavia, ciò non vale necessariamente anche per le azioni europee. La stretta creditizia derivante dal persistere del quantitative tightening da parte della BCE potrebbe presto peggiorare quando Francia e Germania inizieranno a mettere in atto i forti tagli alla spesa pubblica che si sono recentemente impegnate a realizzare.

Le metriche di valutazione che monitoriamo mostrano che le azioni sono diventate complessivamente più costose. I recenti rally registrati dalle azioni cinesi e dai mercati emergenti fanno sì che entrambi appaiano meno interessanti dal punto di vista delle valutazioni. Nonostante ciò, rimangono tra i mercati azionari più convenienti sulla nostra scorecard. Nei mercati del reddito fisso e delle valute, nel frattempo, le obbligazioni europee paiono molto costose, così come il dollaro USA.

I recenti sviluppi tecnici sostengono la nostra posizione di sovrappeso sulle azioni. I fattori stagionali sono positivi, in quanto i titoli tendono a performare bene verso la fine dell'anno, mentre i flussi di investimento in azioni da parte degli investitori privati sono robusti; nel frattempo, è ipotizzabile che i riacquisti di azioni proprie rimangano forti.

Una vittoria di Trump sarebbe positiva anche per le azioni statunitensi, che beneficiano già di aspettative di utili societari più positive rispetto a tutti i principali mercati azionari (si veda la Fig. 3). È probabile che spingerà per ulteriori tagli fiscali, anche se probabilmente non saranno così significativi come in passato. E poiché i bilanci dei consumatori rimangono solidi, le aziende potrebbero essere in grado di sostenere i loro margini di profitto, anche se alcune delle misure anti-immigrazione e contro il libero scambio previste da Trump spingono i costi verso l'alto.

Per quanto riguarda i settori, manteniamo la nostra strategia barbell con un sovrappeso sia nel settore finanziario più ciclico che nei servizi di pubblica utilità difensivi. Le società finanziarie beneficiano di solidi margini di reddito netto, bassi tassi di insolvenza e di un atteso miglioramento della domanda di prestiti. Le banche rimangono le più economiche tra i settori industriali globali. Le utilities nel frattempo, hanno la migliore dinamica tra i settori difensivi e hanno un interessante dividend yield, di circa il 4%. 

Inoltre, abbiamo declassato le azioni giapponesi da sovrappeso a neutrali a fronte di un aumento del rischio politico. Le recenti elezioni anticipate nel Paese hanno visto il potente partito liberaldemocratico (LDP) perdere il controllo della camera bassa del parlamento e il dominio che deteneva sulla politica nazionale dalla metà degli anni '50 del secolo scorso. Le valutazioni del mercato sono neutrali dopo la sua sovraperformance degli ultimi anni, mentre la politica monetaria sta subendo una stretta e la dinamica della crescita economica rimane debole. Dubitiamo inoltre che lo yen possa indebolirsi ulteriormente, eliminando un sostegno vitale per le azioni locali.

Tuttavia, continuiamo a utilizzare l'oro come copertura contro l'inflazione e qualsiasi instabilità politica che la vittoria di Trump potrebbe generare. Questo nonostante la brillante performance del metallo prezioso quest'anno, che altrimenti potrebbe indurre a prendere profitti.

Sebbene un numero crescente di analisti abbia espresso preoccupazione per le valutazioni delle obbligazioni societarie, rimaniamo ottimisti e quindi neutrali sul credito europeo e statunitense, sia high yield che investment grade. Nonostante gli spread creditizi stretti, i bilanci societari sono sani, così come quelli dei consumatori, in particolare negli Stati Uniti, e i tassi di insolvenza si presentano bassi e in calo. Le ricerche mostrano che i ritorni attesi sul credito sono altamente correlati al rendimento, il che permette agli investitori di trascurare i tassi di insolvenza, anche nel mercato high yield.

Nel frattempo, continuiamo a sovrappesare il debito dei mercati emergenti, con una preferenza per il debito in valuta locale. Lo stimolo cinese dovrebbe sostenere altre economie emergenti, in particolare nella regione, soprattutto se dovessero verificarsi un aumento delle importazioni cinesi in linea con la crescita del PIL e una ripresa del turismo estero, tuttora al 60% rispetto ai livelli pre-Covid. Le valute dei mercati emergenti appaiono a buon prezzo e i tassi d'interesse reali dei mercati emergenti, soprattutto in America Latina, sono molto interessanti.

Per quanto riguarda il debito sovrano, rimaniamo neutrali sulla maggior parte dei titoli di Stato dei Paesi sviluppati. Il quadro è leggermente più confuso per i Treasury USA: se la vittoria di Trump rappresenta un aspetto negativo, il recente aumento dei premi a termine - la componente di rischio dei rendimenti obbligazionari - e la notevole riduzione dei tagli dei tassi impliciti da parte della Fed fino alla fine del 2025 sono importanti fattori di offset da tenere in considerazione. In fin dei conti, non si nota un segnale forte in nessuna delle due direzioni, mentre la valutazione suggerisce che le obbligazioni sono sostanzialmente al fair value dopo che i rendimenti erano saliti bruscamente nelle ultime settimane, riflettendo la forza dell'economia e il vantaggio di Trump nei sondaggi (si veda la Fig. 4).

I mercati azionari statunitensi sono scesi, ma nel complesso hanno registrato un andamento migliore rispetto ai mercati del vecchio continente grazie alla solida dinamica degli utili. Tra le aziende dell'S&P 500, che hanno già pubblicato i risultati del terzo trimestre, il 77% ha superato le previsioni di utili degli analisti, secondo i dati LSEG I/B/E/S.

Sorprese positive riguardo agli utili sono giunte dai servizi finanziari e di comunicazione, due settori che hanno registrato le migliori performance a ottobre. Anche i titoli finanziari hanno beneficiato di aspettative di normative meno rigorose, uno dei punti dell'agenda Trump.

Nei mercati obbligazionari, i gilt britannici hanno perso circa il 3% a ottobre, in valuta locale, in quanto gli investitori si sono preparati agli ingenti volumi di emissione di debito governativo per finanziare l'aumento della spesa pubblica per servizi sanitari e istruzione.

I rendimenti dei Treasury a 10 anni hanno raggiunto i massimi da metà luglio, poiché una serie di dati positivi dal settore dei beni di consumo statunitense ha indotto una diminuzione delle aspettative in merito a tagli di tassi di interesse in futuro. Questa si è rivelata una buona notizia anche per il dollaro statunitense, che ha raggiunto i massimi a tre mesi rispetto a un paniere di valute.

L'oro ha guadagnato il 4,1%, approfittando del suo status di bene rifugio per eccellenza. Il petrolio, nel frattempo, ha guadagnato l'1,7% di fronte alle tensioni in Medio Oriente.

^{Le informazioni, opinioni e stime contenute nel presente documento riflettono un giudizio espresso alla data originale di pubblicazione e sono soggette a rischi e incertezze che potrebbero far sì che i risultati reali differiscano in maniera sostanziale da quelli qui presentati.}