Barometro dei mercati finanziari, previsioni di aprile

La nostra analisi del ciclo economico mostra come il motore della crescita negli Stati Uniti rimanga la domanda interna, sostenuta da una forte occupazione.

Sebbene le condizioni economiche siano sane, continuiamo a prevedere due o tre tagli dei tassi d'interesse da parte della Federal Reserve statunitense già a partire dall'estate, anche se di portata incerta per via dell'inflazione persistente. Per la fine dell'anno, vediamo un tasso Fed Funds a quota 4,50-4,75%.

Altre grandi economie non sono in condizioni altrettanto salubri.

In Giappone, produzione industriale, vendite al dettaglio e mercato immobiliare iniziano a indebolirsi e il Paese è a rischio recessione. Tuttavia, la domanda interna è resiliente e il mercato del lavoro rimane saldo, supportando così un circolo di rialzo dei salari e aumento della spesa che la Bank of Japan considera virtuoso.

Con una mossa ampiamente prevista ma comunque storica, la Bank of Japan ha posto fine a otto anni di tassi d'interesse negativi e ad altre politiche non ortodosse e alzato il costo del denaro per la prima volta in 17 anni. Prevediamo che quest'anno la banca centrale aumenterà il tasso di riferimento di 20-25 punti base, ma un'inflazione superiore all'obiettivo potrebbe portare a un'ulteriore stretta.

Detto questo, è improbabile che gli aumenti dei tassi d'interesse danneggino l'attrattiva degli asset giapponesi quest'anno, poiché la politica monetaria rimane accomodante e gli investitori domestici dispongono di abbondante liquidità, poco remunerativa e quindi pronta per essere impiegata.

La crescita nell'eurozona, sebbene attualmente debole, dovrebbe gradualmente superare il proprio potenziale nella seconda metà di quest'anno, di pari passo con l'alleggerimento delle pressioni inflazionistiche. Ciò dovrebbe consentire alla Banca Centrale Europea di tagliare i tassi d'interesse nei prossimi mesi.

Intanto, l'economia cinese sembra avere finalmente toccato il suo minimo. I dati pubblicati finora quest'anno sembrano confermare un PIL del 7% circa per il primo trimestre: un buon inizio, che supporta la nostra previsione di crescita annuale del 4,9%. Un sondaggio condotto tra i responsabili degli acquisti di vari settori mostra una ripresa della crescita dell'attività manifatturiera e dei servizi.

Detto questo, riteniamo che sia ancora presto per essere ottimisti sulle prospettive economiche della Cina dopo le tante false partenze nel recente passato. Inoltre, è improbabile che la banca centrale cinese acceleri il ritmo e la portata dell'allentamento della politica monetaria, data la sua particolare attenzione alla riduzione della leva finanziaria e al mantenimento della stabilità valutaria.

Al di fuori della Cina, le economie emergenti stanno registrando una forte crescita. Prevediamo un ulteriore allargamento del divario di crescita tra i mercati in via di sviluppo e quelli industrializzati, fino a raggiungere il massimo degli ultimi due anni a quasi 3 punti percentuali basandoci su una media mobile a 12 mesi, al di sopra della media a lungo termine del 2,1%, suggerendo così un rafforzamento delle valute locali nel medio termine.

La nostra analisi circa le condizioni di liquidità non mostra particolari segnali rialzisti o ribassisti per le asset class più rischiose, sebbene nel breve termine sia probabile un suo miglioramento per le azioni e le obbligazioni più rischiose con l'allentamento della politica monetaria da parte delle banche centrali sviluppate, come già fatto dalle loro controparti emergenti.

Un ulteriore spinta potenziale alla liquidità potrebbe giungere dalle banche commerciali statunitensi e dell'eurozona, che stanno aumentano la loro disponibilità a concedere prestiti (essendo in grado di farlo): un buon segnale per la generazione di liquidità da parte del settore privato.

A livello di valutazioni, le azioni stanno diventando meno interessanti rispetto alle obbligazioni. Il premio per il rischio azionario (l'extra-rendimento che gli investitori ricevono sulle azioni rispetto a un tasso privo di rischio) è sceso al 3,5%, rispetto alla media storica del 4-4,5%. Tuttavia, si prevede che gli utili societari globali rimarranno forti e gli analisti credono ora in un “no landing”, vale a dire nessuna recessione degli utili nei prossimi tre anni.

Inoltre, riteniamo che le azioni non abbiano ancora raggiunto un livello che possa complessivamente essere considerato alla stregua di una bolla. Il nostro modello mostra che, per l'indice S&P 500, si possa parlare di bolla a partire da quota 6.200 circa (un 15% al di sopra del livello attuale), con price/earning a 12 mesi pari a 25 volte.

I Treasury USA sono valutati in modo equo; il rendimento di riferimento a 10 anni intorno al 4,3% è più o meno in linea con il nostro modello di determinazione dei prezzi al fair value.

Gli indicatori tecnici supportano la nostra posizione di asset allocation. Nelle ultime quattro settimane, le azioni hanno attratto forti flussi in entrata (52 miliardi di dollari) e i prodotti azionari statunitensi sono stati tra i preferiti, un trend destinato probabilmente a continuare. I fondi del mercato monetario, invece, hanno di recente registrato i maggiori flussi in uscita settimanali degli ultimi cinque mesi.

Questa analisi trova conferma anche all'interno dei vari segmenti di mercato. Nel comparto IA, ad esempio, gli investitori non concentrano più la domanda solo su produttori specializzati in semiconduttori, ma stanno rivolgendo la loro attenzione ad altri attori della catena del valore, come i fornitori di servizi cloud di grandi dimensioni in grado di gestire le esigenze di calcolo correlate all'IA.

Il settore della tecnologia potrebbe ancora subire una correzione, ma non crediamo sia ora il momento. E mentre si va chiudendo il divario nella dinamica degli utili tra le Big Tech e il resto del mercato statunitense, le solide prospettive di utili per i servizi tecnologici e di comunicazione confermano la bontà di questi settori rispetto al resto del mercato.

La forte dinamica degli utili ci spinge a continuare a sovrappesare le azioni giapponesi, rafforzate dalle riforme di corporate governance, dalle valutazioni ragionevoli e dal fatto che questo mercato sia sottopesato dagli investitori. La nostra preferenza per i titoli di qualità significa che apprezziamo anche le azioni svizzere. Infine, continuiamo a sovrappesare i servizi di comunicazione, data la valutazione ragionevole del settore e la sua esposizione a temi strutturali come l'IA.

Per contro, sottopesiamo ancora le obbligazioni giapponesi e svizzere, dal rendimento relativamente basso. Queste ultime paiono ancora meno interessanti ora che la Banca nazionale svizzera ha sorpreso i mercati con un taglio dei tassi di 25 punti base a marzo.

È chiaro che la Bank of Japan si stia muovendo nella direzione opposta, avendo recentemente annunciato la fine tanto attesa del suo controllo della curva dei rendimenti e delle politiche di tassi d'interesse negativi. Tuttavia, i rialzi saranno probabilmente modesti e buona parte di essi è già stata prezzata.

Pur non prevedendo rialzi per le obbligazioni del Giappone, continuiamo ad apprezzarne la valuta come potenziale bene rifugio in caso di un peggioramento inaspettato delle condizioni economiche. Inoltre, il differenziale dei tassi di interesse diventerà sempre meno punitivo per lo yen con l'inizio dell'allentamento monetario negli Stati Uniti (si veda la Fig. 4).

Confermiamo anche la posizione di sovrappeso sull'oro. Nonostante lo score "doppio negativo" del nostro modello di valutazione, il metallo prezioso offre copertura contro due dei principali rischi odierni: la crescita economica debole e l'inflazione inaspettatamente tenace.

I titoli energetici hanno sovraperformato altri settori, mentre i prezzi del petrolio sono saliti ulteriormente in un contesto di tensioni geopolitiche persistenti e di un'economia globale resiliente. I titoli IT si sono presi una pausa dopo i guadagni vertiginosi degli ultimi mesi, chiudendo marzo con un utile del 2,5%.

Le obbligazioni hanno chiuso il mese leggermente in rialzo grazie al sostegno offerto ai titoli sovrani dei mercati sviluppati dalle aspettative di ribasso dei tassi d'interesse. I titoli di Stato giapponesi hanno racimolato piccoli utili dopo che la Bank of Japan, con una mossa ampiamente attesa, ha messo fine alla politica di tassi d'interesse negativi, ma non all'acquisto mensile di JGB.

I titoli di Stato svizzeri sono saliti di quasi l'1% dopo che la Banca nazionale svizzera ha inaspettatamente tagliato il suo tasso di riferimento di 25 punti base all'1,5%, anticipando di mesi le controparti globali nel tentativo di evitare apprezzamenti del franco.

In ambito creditizio, le obbligazioni societarie da entrambe le sponde dell'Atlantico sono salite di circa l'1%, mentre aumentava la fiducia degli investitori nel futuro della crescita economica.

Per quanto riguarda i mercati valutari, il dollaro ha guadagnato terreno nel corso del mese, lasciando in rosso le altre principali valute. L'improbabilità di aumenti aggressivi dei tassi d'interesse da parte della Bank of Japan ha contribuito al calo dello yen giapponese di quasi un punto percentuale. La lira turca ha toccato un minimo record prima di chiudere il mese in calo di oltre il 3%, mentre si intensificano i disinvestimenti causati da un'economia in lotta contro l'aumento dell'inflazione.

^{Le informazioni, opinioni e stime contenute nel presente documento riflettono un giudizio espresso alla data originale di pubblicazione e sono soggette a rischi e incertezze che potrebbero far sì che i risultati reali differiscano in maniera sostanziale da quelli qui presentati.}