L’Europe est à l’aube d’une nouvelle ère de croissance et de taux d’intérêt plus élevés. Notre analyse suggère qu’au cours de la décennie à venir, son potentiel économique augmentera, ce qui lui permettra de combler l’écart avec les États-Unis. Les implications pour les investissements pourraient être significatives: si les marchés d’actifs européens peuvent comptent sur une assise économique plus solide, les obligations libellées dans la monnaie unique et européennes pourraient devenir des allocations stratégiques au sein des portefeuilles d'obligations mondiales.
Nous prévoyons que la croissance économique américaine se stabilisera durant les 10 prochaines années et convergera vers son potentiel à long terme de 2,3%, ce qui est légèrement au-dessus du taux de 2,0% sur lequel nous tablons pour 2026, mais inférieur au niveau de 2,5% enregistré en moyenne sur les 10 dernières années. Cette performance stable illustre un ralentissement probable des investissements et une raréfaction de l’épargne: les années de politiques budgétaires accommodantes et d’investissements publics surdimensionnés, qui ont vu la dette publique gonfler d'environ 85% à 123% du PIB au cours des 16 dernières années, sont désormais derrière nous.
Pour la zone euro, cependant, nos modèles laissent entendre l’inverse. Ils annoncent une augmentation de la croissance du PIB potentielle de 1,4% jusqu'à 1,8%, grâce à un vaste programme d’investissement axé sur la défense, les infrastructures, l’IA et la transition écologique, et financé par une politique budgétaire beaucoup plus expansionniste. Contrairement aux États-Unis, des marges de manœuvre permettent ces largesses: jusqu’à présent, les dépenses de la zone euro ont été beaucoup plus modestes, avec dette qui est passé de 85% à 89% du PIB.
Le potentiel de l'IA
L’accélération des investissements en Europe devrait l’aider à rattraper le retard sur les États-Unis en matière d'adoption des technologies. Le Vieux Continent profitera ainsi pleinement de la hausse potentielle de la productivité alimentée par l’IA, qui devrait ajouter 0,25 point de pourcentage par an au PIB de la zone euro.
Bien que les États-Unis puissent conserver une position dominante sur développement de cette technologie, l’impact économique le plus important proviendra des entreprises qui adopteront ces progrès. Dans ce domaine, l’Europe devrait pouvoir s’imposer.
Selon une étude réalisée par la Banque européenne d’investissement, environ 77% des entreprises européennes ont adopté des technologies numériques de pointe et 37% utilisent l’IA générative, contre 78% et 36%, respectivement, aux États-Unishttps://www.eib.org/en/stories/eu-firms-AI-big-data.
Taux plus élevés
Compte tenu de l’amélioration des perspectives de croissance de l’Europe, elle pourra tolérer un niveau neutre plus élevé pour ses taux d’intérêt.
Selon la Règle de Taylor, l'un des modèles économiques les plus utilisés, les taux de base nominaux devraient être proches du taux de croissance du PIB nominal, plus ou moins un coefficient qui mesure l’écart entre l’inflation et l’objectif de la banque centrale et entre la croissance et sa tendance à long terme. Nous avons ajusté la formule pour tenir compte des taux de change et nous concentrer sur les fondamentaux attendus à l'avenir et non pas sur les fondamentaux historiques. Selon nous, cette approche reflète plus précisément les approches des banques centrales en matière de politique monétaire.
En supposant que la Réserve fédérale américaine conserve sa crédibilité et que l’inflation retrouve sa cible, notre modèle table sur des taux de 3,70% aux États-Unis d’ici à la mi-2035, ce qui correspond globalement aux niveaux actuels. Cette preuve empirique montre donc également que le taux des fonds fédéraux actuel se situe à son niveau neutre et que, même dans l’environnement macroéconomique d'aujourd'hui, les conditions monétaires correspondent parfaitement à la situation des États-Unis. Les taux de la zone euro, quant à eux, sont annoncés à 3,68%, en hausse par rapport aux 2,25% actuels. L’écart de rendement passera ainsi de 150 points de base à seulement 2 points de base.
Taux directeur réels et estimés de la zone euro et des États-Unis à partir de la règle de Taylor non linéaire, %
Source: Bloomberg, Pictet Asset Management. Données couvrant la période allant du 01.01.2002 au 01.01.2026.
Corrigés de l’inflation, les taux réels d’équilibre à long terme suggérés par le modèle s'élèvent à 1,7%, aussi bien pour les États-Unis que pour la zone euro.
Avec l'amélioration de l'assise économique de l’Europe grâce à l’investissement public, à l’adoption de l’IA et à une productivité plus forte, les obligations de la région, qu'elles soient souveraines ou d’entreprises, bénéficieront de fondamentaux plus solides.
Les résultats du modèle correspondent à notre Secular Outlook, qui anticipe un resserrement de l’écart de rendement entre les États-Unis et l’Europe, ce qui rend les obligations européennes relativement plus attrayantes pour les investisseurs en quête de rendement. Si l'on y ajoute le risque budgétaire beaucoup plus élevé pour les États-Unis et la dépréciation constante prévue pour dollar, l’Europe paraît encore plus attrayante. Alors que la prime américaine s'essouffle, le renforcement des fondamentaux européens placent le Vieux Continent en bonne position pour bénéficier de la revalorisation du risque et d’une rotation du capital mondial.
Modèle de la règle de Taylor modifiée par Pictet
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Notre version modifiée de la règle de Taylor adopte donc une approche non linéaire et semi-paramétrique, qui intègre les fluctuations des changes et les interactions bidirectionnelles entre les taux de change et l’inflation. À partir de nos projections d’inflation, de croissance du PIB réel et de taux de change effectifs réels dans 10 ans, notre modèle cherche à fournir une bonne approximation des taux d’intérêt d’équilibre à court terme.
Contrairement au modèle traditionnel, nous fondons nos calculs sur les taux d’inflation, de production, de croissance et de change attendus et non pas réalisés. Selon nous, cett formule est plus comparable à l’approche des banques centrales elles-mêmes en matière de politique monétaire.
Au fil du temps, nous nous attendons à voir les taux de croissance approcher de leur potentiel à long terme tandis que l’inflation retourne vers sa cible (en supposant une banque centrale crédible). Ainsi, les prévisions à 10 ans de notre Secular Outlook servent d'indicateur pour la croissance potentielle et l’inflation cible en l’absence de chocs macroéconomiques persistants. En intégrant ces prévisions dans la formule de la règle de Taylor modifiée, nous parvenons à estimer le taux d’intérêt d’équilibre.
Nous ne précisons pas de terme de lissage des taux d’intérêt dans l’équation, car notre objectif est de déterminer le taux d’intérêt directeur d’équilibre (le taux cible).
Étant donné que la réactivité de la banque centrale aux variables macroéconomiques peut changer au fil du temps et en fonction de l’état de l’économie (récession, expansion, reprise), nous avons également ajouté une forme fonctionnelle non linéaire de la fonction de réaction politique. Il est donc possible de fixer un taux d’intérêt directeur d'une banque centrale différent pour le même niveau d’inflation, de croissance de la production et de taux de change en fonction de l’état de l’économie et de ses priorités à un moment donné.
Pour les projections d’inflation IPC, nous avons supposé que l’inflation reviendra dans les cibles fixées par les banques centrales (2% dans la plupart des pays) au cours des 10 prochaines années. Pour les projections du PIB, nous avons estimé la croissance potentielle en utilisant une moyenne de la croissance non inflationniste de la production (NAIGO), de la croissance de la production ne générant pas d'augmentation du chômage (NAUGO) et du filtre Hodrick-Prescott, ajustée de l’impact de l’IA sur la productivité et des changements démographiques.
