Finanzmarkt-Barometer, Ausblick November

Unsere Positionierung wird teilweise von unseren Konjunkturindikatoren beeinflusst, die ein ermutigendes Bild für die beiden grössten Volkswirtschaften der Welt zeichnen.

In den USA ist die Wirtschaftslage den jüngsten Daten zufolge – die ein robustes BIP-Wachstum von 2,8% auf Jahresbasis im dritten Quartal belegen – weiterhin erfreulich. In den USA sind nach wie vor die Konsumausgaben, die sich als nachhaltiger erweisen als von uns zu Jahresbeginn erwartet, der wichtigste Konjunkturmotor.

Wir gehen zwar davon aus, dass sich das Wachstum des US-BIP in den kommenden Monaten abkühlen wird, doch sehen wir einen sanften Rückgang, der mit einem stetigen Nachlassen der Inflation einhergeht. Anders ausgedrückt: Die Zeichen scheinen auf eine „weiche Landung“ zu stehen: ein Szenario, bei dem die USA einer Rezession entgeht und die Inflation in einem Tempo sinkt, das es der Fed ermöglicht, die Kreditkosten in den kommenden Monaten weiter zu senken.

China scheint inzwischen auf stabileren wirtschaftlichen Füssen zu stehen. Nachdem die US-Notenbank im September die Zinssätze gesenkt hatte, konnte China ein umfangreiches geldpolitisches Konjunkturprogramm in Höhe von rund 2 Bio. RMB bzw. 1,6% des BIP auf den Weg bringen. Dadurch soll die Wirtschaft gestützt werden, die mit einer Schuldendeflation flirtet. Wir glauben jedoch, dass dies nur ein Teil des Konjunkturplans ist, den sich die chinesische Regierung überlegt hat. In den kommenden Monaten erwarten wir ein Konjunkturpaket in ähnlicher Grössenordnung, das heisst etwa 1,5 % des BIP, das die kurzfristigen Wirtschaftsaussichten Chinas und der Schwellenländer insgesamt verändern könnte. Das Fiskalpaket würde in gewissem Masse einer Erhöhung der US-Zölle auf chinesische Warenexporte entgegenwirken.

In Europa sind die Bedingungen allerdings weniger günstig. Die Aussichten sowohl für die Konsumausgaben als auch für die Industrieaktivität sind nach wie vor düster. Das deutet darauf hin, dass die Europäische Zentralbank (EZB) die Zinssätze aggressiv senken muss – möglicherweise stärker als vom Markt derzeit erwartet. 

Unsere Liquiditätsindikatoren zeigen, dass die Bedingungen für riskantere Anlageklassen weitgehend positiv sind. Da etwa zwei Drittel der grossen Zentralbanken die Zinssätze gesenkt haben und China vor kurzem seine geldpolitischen Massnahmen verstärkt hat, dürften die KGVs von Aktien auf dem derzeitigen Niveau bleiben, wenn nicht sogar noch etwas höher ausfallen.

Das gilt jedoch nicht unbedingt für europäische Aktien. Hier könnte sich die Kreditverknappung infolge der anhaltenden quantitativen Straffung durch die EZB bald verschärfen, wenn Frankreich und Deutschland mit der Umsetzung der drastischen Kürzung der öffentlichen Ausgaben beginnen, zu der sie sich kürzlich verpflichtet haben.

Die von uns verfolgten Bewertungskennzahlen zeigen, dass Aktien insgesamt teurer geworden sind. Die jüngsten Kursanstiege bei Aktien aus China und den Schwellenländern lassen beide Aktienklassen aus Bewertungsperspektive nicht mehr ganz so attraktiv erscheinen. Dennoch gehören sie nach wie vor zu den günstigsten Aktienmärkten in unserer Scorecard. An den Anleihe- und Devisenmärkten erscheinen europäische Anleihen und der US-Dollar inzwischen sehr teuer.

Die jüngsten markttechnischen Entwicklungen bestätigen uns in unserer Übergewichtung von Aktien. Die saisonalen Faktoren sind positiv: Aktien schneiden zum Jahresende hin in der Regel besonders gut ab und die Zuflüsse von Privatanlegern in Aktien sind robust. Wir gehen davon aus, dass weiterhin in erheblichem Umfang Aktienrückkäufe stattfinden.

Ein Wahlsieg Trumps wäre auch gut für US-Aktien, die jetzt schon davon profitieren, dass die erwarteten Unternehmensgewinne für diesen Markt deutlich besser sind als für alle anderen grossen Aktienmärkte (siehe Abb. 3). Trump wird wahrscheinlich auf weitere Steuersenkungen drängen, auch wenn diese wahrscheinlich nicht so umfangreich sein werden wie beim letzten Mal. Und da die Verbraucher finanziell nach wie vor gut aufgestellt sind, werden die Unternehmen ihre Gewinnmargen wahrscheinlich aufrechterhalten, auch wenn einige von Trumps Massnahmen zur Bekämpfung der Einwanderung und seine handelsfeindliche Politik die Kosten in die Höhe treiben. Aber auch ein Sieg der Demokraten wäre nicht unbedingt schlecht für den Aktienmarkt. 

Bei den Sektoren halten wir an unserer Barbell-Strategie fest und bleiben im zyklischeren Finanzsektor und in defensiven Versorgern übergewichtet. Finanzunternehmen profitieren von soliden Überschussmargen, niedrigen Ausfallraten und dem erwarteten Anstieg der Kreditnachfrage. Bereinigt um das Gewinnwachstum sind Banken nach wie vor von allen globalen Branchen am günstigsten. Von den defensiven Sektoren weisen Versorger die beste Dynamik auf und können mit einer attraktiven Dividendenrendite von rund 4% aufwarten. 

Bei japanischen Aktien gehen wir aufgrund des zunehmenden politischen Risikos von einer neutralen Positionierung zu einer Übergewichtung über. Bei den jüngsten vorgezogenen Neuwahlen verlor die mächtige Liberaldemokratische Partei die Kontrolle über das Unterhaus des Parlaments und ihren bestimmenden Einfluss auf die nationale Politik, den sie seit Mitte der 1950er Jahre ausgeübt hat. Die Bewertungen des Marktes sind nach der überdurchschnittlichen Entwicklung der letzten Jahre neutral; die Geldpolitik wird gestrafft und die Dynamik des Wirtschaftswachstums bleibt schwach. Wir bezweifeln auch, dass der Yen noch grossartig schwächer werden kann – damit fällt eine wichtige Stütze für lokale Aktien weg.

Gold dient uns weiterhin der Absicherung gegen die Inflation und eine mögliche politisch bedingte Instabilität, die ein Trump-Sieg mit sich bringen könnte. Und das trotz der herausragenden Entwicklung des Edelmetalls in diesem Jahr, die zu Gewinnmitnahmen animieren könnte.

Während immer mehr Beobachter ihre Besorgnis über die Bewertungen von Unternehmensanleihen zum Ausdruck bringen, sind wir zuversichtlicher und bleiben in europäischen und US-amerikanischen Unternehmensanleihen neutral positioniert, sowohl im Hochzins- als auch im Investment-Grade-Segment. Trotz enger Spreads ist die Finanzlage der Unternehmen gut – ebenso wie die der Verbraucher, vor allem in den USA –, und die Ausfallraten sind niedrig und rückläufig. Analysen zeigen, dass die erwarteten Renditen von Unternehmensanleihen in hohem Masse mit den Erträgen korrelieren, sodass die Investoren über die Ausfallraten hinwegsehen können, auch auf dem Hochzinsmarkt.

Vorerst bleiben wir in Schwellenländeranleihen übergewichtet und bevorzugen Lokalwährungsanleihen. Das chinesische Konjunkturprogramm dürfte andere Schwellenländer, insbesondere in der Region, unterstützen, vor allem, wenn die Importe des Landes im Zuge des BIP-Wachstums steigen und der Auslandstourismus zunimmt (der erst bei 60% des Niveaus vor der Covid-Pandemie liegt). Die Schwellenländerwährungen erscheinen günstig und die Realzinssätze der Schwellenländer, insbesondere in Lateinamerika, sind sehr attraktiv.

Bei Staatsanleihen bleiben wir bei den meisten Staatsanleihen der Industrieländer neutral gewichtet. Bei US-Staatsanleihen ist das Bild etwas uneinheitlich: Das solide Wachstum und die zunehmende Wahrscheinlichkeit eines Trump-Siegs sind eindeutig negative Aspekte, aber der jüngste Anstieg der Risikoprämie (also die Risikokomponente von Anleiherenditen) und die Abnahme der Zahl der eingepreisten Zinssenkungen der Fed bis Ende 2025 sind jedoch wichtige neutralisierende Faktoren. Alles in allem ergibt sich daraus kein starkes Signal in die eine oder in die andere Richtung. Die Bewertungen deuten darauf hin, dass Anleihen insgesamt angemessen bewertet sind, nachdem die Renditen in den letzten Wochen stark gestiegen sind, was die Stärke der Wirtschaft und Trumps Stärke in den Umfragen widerspiegelt (siehe Abb. 4).

Die US-Aktienmärkte gaben zwar nach, schnitten aber dank der guten Ertragsdynamik insgesamt besser ab als Europa. Daten von LSEG I/B/E/S zufolge übertrafen von den Unternehmen im S&P 500, die bereits ihre Ergebnisse für das dritte Quartal bekanntgegeben haben,77% die Gewinnprognosen der Analysten.

Positive Gewinnüberraschungen gab es bei Finanz- und Kommunikationsdienstleistungen, den beiden Sektoren mit den besten Ergebnissen im Oktober. Finanzwerte profitierten auch von der erwarteten Lockerung der strengen Regulierung im Falle eines Wahlsiegs von Trump.

An den Anleihemärkten verloren britische Staatsanleihen im Oktober rund 3% in Lokalwährung, da sich die Investoren auf eine umfangreiche Emission von Staatsanleihen zur Finanzierung der höheren öffentlichen Ausgaben für Gesundheit und Bildung einstellten.

Die Renditen 10-jähriger Staatsanleihen erreichten den höchsten Stand seit Mitte Juli, da eine Reihe positiver Daten aus dem US-Konsumsektor dazu führte, dass die Erwartungen hinsichtlich künftiger Zinssenkungen zurückgeschraubt wurden. Das waren auch gute Nachrichten für den US-Dollar, der auf ein Dreimonatshoch gegenüber einem Währungskorb kletterte.

Gold legte um 4,1% zu und profitierte von seinem Status als defensiver „sicherer Hafen“. Der Ölpreis stieg angesichts der Spannungen im Nahen Osten um 1,7%.

^{Die Informationen, Meinungen und Einschätzungen in diesem Dokument sind zum Zeitpunkt der erstmaligen Veröffentlichung zutreffend und unterliegen Risiken und Unsicherheiten, sodass die tatsächlichen Ergebnisse wesentlich von den hier dargestellten abweichen können.}